《对话》--华尔街危机是怎样影响世界的？
长江商学院教授 黄明
黄明：大家好，今天很高兴跟大家一块谈一谈华尔街危机怎么影响世界这个题目。我们大家知道由次贷危机作为导火索引起全球金融危机，对世界很多国家的金融市场和经济都产生很大的影响，而且吸引了大家对华尔街的关注，今天在这儿我们想通过华尔街历史近一百年各种危机的回顾，这些危机包括1929年股票泡沫破灭导致大萧条，还有1978年黑色星期一的股灾，还有互联网泡沫破灭，以及这次导致的金融危机。
说到这儿，我想说一下现任美联储的主席本兰希他对世界经济大萧条研究非常棒。这是第一个。从第二个开始，我可以讲点我自己的亲身经历，1987年是黑色星期一引起的股灾，我那时候在美国康奈尔大学学习，我不投股票，我一个同学投股票，他脸上惨白的景象我永远忘不了，一天美国的股指低了20%几，我们在国内看到上下波动很大，但美国这么大波动至今没有几天，包括股票涨落没有超过20%多的跌幅。由于美国跌那么多引起世界各大股市往下低，我们回去研究发现一下，格林斯般在那一段时间非常紧张，结果我们后来知道对经济没有影响，对股市没有影响，马上反弹了。到现在为止经济界没有琢磨清楚1987年会狂跌那么多天。根据调查，最有可能，一些教授做了一个咨询公司，专门教各大基金如何做保险，教他们用计算机自动操盘，自动交易，根据计算机自动交易的模式，为了保险，当股票跌一点你就卖一点，股票再跌点你就再卖一点，为什么大家可以理解为什么这么导致股市狂跌。有一次我跟罗斯特教授聊起来，他说当时受咨询模型主导的基金是一个巨大的额度，黑色星期一造上等着卖，假如有过多的计算机交易的话，股市前几天要是跌了点。黑色星期一的时候一开盘，股票就开始往下跌，就开始卖，一卖股票跌，接着计算机算，接着又得卖就形成恶性循环，所以很多人觉得导致黑色星期一最大的原因。之后以后股市要振荡到一定程度不允许计算机交易来源就是在这儿。说到这儿大家可以理解，黑色星期一多么可怕，连原因我们都找不清楚，说明来源并不可怕，对经济的影响恐怕有限制。
那么总结一下1987年的黑色星期一引起的股灾，它的来源也不清楚，对经济的影响也不大，事实上传来去就传了那么几天，所以结果不了了之，所以不是特别大的影响。那么下一个大家比较熟悉，互联网泡沫的破灭，互联网泡沫破灭主要因为互联网高科技的股价稍微太高一些，随着很多被锁定的股可以卖，市场上意识到股价确实偏高，结果就引起一系列的狂跌。这个其实对世界经济的影响主要集中在对高科技行业的影响，传统行业的影响不是特别大，对金融体系影响也不是特别大，这就是互联网泡沫破灭这一次。紧接着下面该说到这一次了，次贷引起全球金融危机，这次我待会儿会再分析一下，它对全球金融市场影响非常大，对经济影响还有待于我们更多的观察，但是非常大的。下面我们想回答一个问题，在美国华尔街这儿有一些局部的金融危机怎么会传播到全球各个市场，这个问题很值得去研究研究的。那么，我今天想主要讨论两个传播渠道，一个是跨国跨市场的抛售，一个是市场信心的传播。首先第一个，跨国跨市场抛售。先讲理论，再讲比喻。理论怎么回事，其实很简单，因为在国际市场的金融市场一体化的过程中，有很多投资者他投不光是一种产品，他会投很多产品，打一个比方，有很多投资者就在次贷危机过程中，很多投资者持着次贷的产品，同时还持着其它的产品，次贷产品由于放了下滑以及整个市场价格剧烈的往下跌，导致了很多舱位的损失，在损失的情况下整个投资组合就有很多亏损。这个时候还有另外的一个问题，在现代金融市场上跟中国国内情况有点不一样，很多机构投资者都带着杠杆舱位，什么叫杠杆，持有一定资产都是借钱来的，华尔街几大著名的银行杠杆率都到了40倍，意味着每40亿美元39亿美元都是借来的，只有1美元的资本，你们知道风险会有多大。你想想当有投资组合，还有次贷，次贷跌了，整个组合也跌了，同时杠杆风险就放大了，这个时候为了保护我的风险，我就得收缩，收缩的方法我就得卖，卖什么呢？你不会卖次贷，因为次贷已经跌了你卖不动，你只能卖还没有跌的东西，比如公司债，大家都卖公司债，公司债就跟着跌了。假如另外一个基金，手上持有公司债和股票，公司债跌了就非得卖别的东西才能收缩，就卖股票，从美国卖到别的国家去了，就这样的跨国跨市场的整体的销售导致了本来是次贷的危机传染到了公司债市场、股票市场，传染到美国之外了，这是一个很重要的传染的传播的机制。
我来打一个比喻，国际市场金融危机的传播有点像传染病，唯一不被传染上的就是你待在一个孤岛上，否则迟早会传过来。这个比喻还有用处，大家回顾1998年前后亚洲金融危机，我们知道亚洲很多市场纷纷倒下，可就中国大陆市场没受任何影响，有人说中国大陆市场体系比较牢固，还有另外一个直接的解释，我们的市场至少在当时与世界市场是隔绝的，我们在一个岛上，怎么样体现我们在一个岛上，中国公民不能到海外投资，海外的人也不能到中国二级市场上投资，因此就隔绝了，因为海外人不能来你这儿投资，他无法在国外损失到你这儿来卖，于是就传染不过来，这就是亚洲金融危机我们受影响非常小。这次次贷导致金融危机传到大陆来的影响也非常有限，大家想想全球有很多商业银行投行纷纷倒下，可是我们银行很健康，至少账面上非常健康，我们的券商非常健康，直到最近我们连融资，就是搞杠杆的机会都不多，在这样的情况下我们金融机构受影响不大，这就体现出来了为什么我们这次金融危机没有影响到中国太大。有人说了，中国A股的确跌了很多，但是我个人认为A股跌有内在的因素，是另外的话题。我觉得A股有它的原因，A股受次贷导致金融危机的影响还是有局限性，这是第一个传染机制，我想给大家留一个更具体的印象，这个传染机制是对学术界很有意思的课题。因为为什么呢？我再举一个例子，亚洲金融危机，亚洲国家很多股票债券市场倒下来了，结果导致其它的新兴市场也跟着倒下来了，南美之类等等狂跌。学术界就不明白，几个市场基本面不一回事，亚洲跟他们有什么关系？我给大家讲讲我在斯坦福大学有一个教授同事，他是巴非特先生推荐全世界两位教授之一，他上课，巴非特在他一学期讲课期间经常来教室一次，所以很多人特愿意听他的课，而且手机、相机随时带着，等巴非特出现。他说亚洲金融危机我正好在泰国看到一帮子美国去的投资者在那儿担忧他们的投资组合。（时间顺序不一定有点准确），俄国债券投资者也正好在那儿担忧，他就说因为世界上很多金融机构投的市场是一个新兴部门投的，不管是俄国还是亚洲，还是拉丁美洲，只要有一个市场受损失了，他全盘卖，全盘收缩，因此传染机制就这么形成的。所以大家知道了，这是我们第一个渠道，只要你进入国际化的进程，只要你……
那么我们总结一下，我们谈到了第一个传导机制，就是危机的传导机制，也就是当你的市场投资者是全球来的投资者的时候，这些投资者在其它市场蒙受损失的时候也会卖你的市场，也会对你有影响。说到这儿我还想谈一个，早先中国政府决定在市场还没有成熟之前，就与世界其它市场隔开，就不要太快的一体化了，我们作为学者觉得这个一体化有很多好处，干吗要隔开呢？其实现在经过亚洲金融危机和次贷危机之后从学术上可以说明，当一个市场还不够足够理性，不够足够成熟的时候，有必要与世界市场稍微隔离点，否则世界市场的波动、传播就会把你的市场带来很多没必要的动荡，这个我觉得政府做这些决定还是有他的智慧的。从长远说来，中国资本市场发展到什么时候才有必要或者说一定要和世界市场一体化呢，这也是蛮值得研究的学术问题，但是我想说的答案没有特别黑白可分的。我刚才说到的是第一个危机的传播的机制。
现在我就想谈一谈金融危机还有第二个传播机制，就是通过信心，大家这么来想这个事，传统的金融学，我估计在座很多都学过传统的金融学，就讲金融市场的价格跟基本面有关，跟其他没有关系，但是我最近好多年研究的东西是叫行为金融学，讲的就是投资者心理的偏差和心理的非理性，如何影响股票、债券市场的价格。行为金融学就说了，投资者的心理对实际市场价格以及对实体经济有很大的影响，而心理因素的传播是非常迅速的。比方举一个例子，最近大家知道美国政府在讨论救市的过程中，总统、财长出来，议会出来了，如何劝说救市，他们说市场多么可怕。有的经济学家都认为其实当这些大头人物一个个出来说多么可怕的时候，反而就把市场的信心更恶化了。也许美国中部一个消费者不太了解这些事，但看到国会领导一个个出来说多么可怕，他就真的觉得多么可怕了。可是信心的事有良性或者恶性循环的，怎么说呢？它是属于，信心是属于自我实现的这种预期。举一个例子，假如大家都觉得经济会垮了，于是消费者就不敢买东西，把钱攒着，企业不敢投资，不敢购买商品了，这个时候假如大家都这样，那果然经济就垮了。而反过来，假如大家都有信心，觉得经济会好，那么消费者就没必要觉得需要省钱，就花钱买东西，企业也扩张，也投资，这样果然经济就好了。所以信心可以虚的，好像说他就是心理因素的东西，但实际上它除了对股价之外，对经济有非常实际的影响。这一点是其实是非常非常重要的，我们大家都知道美国在大萧条过程中，美国总统罗斯福采取一系列财政投入，干预经济。同时他还做了另外一件事情，就是他隔一阵经常在白宫卢边对美国通过广播进行谈话，就被称为“卢边谈话”，在这儿不断提醒美国公民我们最大的恐惧是恐惧本身。其实经济学家往往更多的是谈他新政的政策，政府财政投入等等之类的，但是在很多美国人心目中觉得最大的定心丸就是“卢边谈话”，稳定了大家的信心，使得大家重新开始投入，重新开始好好工作了，对经济工作有信信心了，从这个看出来信心有多么重要。从这个角度来说，当金融市场出现危机的时候，西方的传统观念往往都是说有什么消息赶紧披露，事实总是蛮着不是好事。可是从学术理论角度来说是走极端，像英国政府的做法没有那么多讨论，要做就做，讨论往往使得大家感觉到比较惊慌，对信心不好，这是第二个传播渠道，就是信心容易在全世界，尤其是传媒，尤其是互联网年代，全球传播非常之快，那说到这儿，其实也许次贷导致的金融危机对中国A股直接通过买卖的影响不大，但我个人认为通过信心的传导还是很大的，这个渠道还是存在的，因为当我们股民看到世界这么多不定因素，以及有些坏消息，对他们的投资决策都有很大的影响，我刚才说到是两个传播渠道，一个是跨国跨市场的同时抛售，一个是信心的传播。
下面我还想说金融市场假如持续不稳定，持续冻结，会有中长期的影响，这是所有的监管者最害怕的，他会直接影响到经济的实体，假如金融市场影响到一个月关系不到，持续几个月就影响实体了。一个在美国纽交所上市的中国公司做独立董事，这个公司最近一年多以来一直规划有一个巨大的扩张项目，非常有信心要往前推，但因为他们在美国上市，因为要想做扩张，必须在美国发债、发股，美国金融状况根本发不出去，其结果这个扩张项目现在暂时推迟了，大家想想推迟就意味着这么大的厂房建不了，很多人雇佣不了，对实体经济非常重要，所以长期出问题，对经济实体影响会非常大的。
我刚才说到传播机制，下面我想问另外一个问题，有人说了黄教授既然金融危机都可以传播，那为什么每次传播的结果非常不一样，黑色星期一传来传没有关系，泡沫一年多以后高科技行业很快恢复成长了，这一次为什么不一样？这一次次贷引起的金融风暴为什么不一样，我简单做一个分析。两个因素，这次的金融风暴导火索第一大、第二打的准，首先说大，这次导火索由于美国房地产整个下滑引起靠房地产按揭证券化做抵押的。
这次是整个美国房地产下滑，而因此引起所有靠那些房地产按揭为抵押的这些金融衍生产品的价格就是狂跌，这个导火索是非常巨大的，为什么呢？其实美国互联网的高科技公司总的市值并不那么大，亚洲金融危机那些市值加起来也不是那么可怕，但是美国房地产，你们要到美国知道，美国房地产是一个巨大的市场，这个市场跌20%受不了，这个导火索非常大，导致了非常深远。第二个原因，这次打得比较狠，打得比较准，打到金融体系的核心，为什么？大家想想互联网泡沫倒的时候，互联网高科技公司的股票狂跌，但是有几个商业银行和美国银行持有互联网股票的，没有。金融体系核心就是商业银行、投资银行是金融体系的中介，把资金从有的人手上吸引过来，投入到需要用的企业中去。他们如果不倒，市场就接着运行，股价低点没有关系，亚洲金融危机也一样，美国一批银行、商业银行都没有受到特别大的影响，但这次不一样，这次房产、贷款、抵押这样一些证券衍生产品不光商业银行持有，很多投行都持有，不光持有，而且是杠杆持有。这些产品剧烈下滑，导致了很多这种核心的金融机构他们的价值就受到很大的影响，当特点受到影响，他们的信用受到怀疑的时候，整个市场就冻结了，资本市场就半瘫痪了，这次传得就比较厉害。关键的原因是这次的导火索大，而且打得狠，跟以往的不一样，这是这个问题的回答。
刚才我们谈到了为什么这次传播和以往历史上几次传播有些不一样，下面我想问下一个问题，这几次华尔街的危机对中国的影响是怎么样的。其实这说得很快了，最近就从1987年讲，因为大萧条是很远的事了，1987年股灾对中国影响不是那么大，我们当时中国股票市场，中国整个市场和国际还是非常隔绝的，亚洲金融危机受影响稍微有那么一点，但是我刚才也说过了影响也不大。那么这次我觉得对金融市场的影响，主要是两个方面，第一，信心的影响。当我们的股民不断地看到这些报道，对他们信心有影响。第二，这次国际上有很多投资者可以投A股，他们在全球受损失之后，会在中国市场上也收缩一些，会影响我们的股价。但这两个传播机制是有限的，因为就抛售传播机制在中国还不是特别大，这是对中国金融市场的影响，我个人的观点是还比较有限。但是这次的危机对中国经济的影响，我觉得还是有几个影响渠道的。第一个还是信心。信心，假如国际上有这么多坏消息传过来，会引起我们的企业家和消费者停止扩张、停止消费了。我都有好些个教过EMBA的企业家跟我讨论，说黄教授这个时候我应不应该把扩张计划放缓一点，把现金抓得更紧一点，他们这些影响会直接导致实体经济有影响，这是第一个渠道。
第二个渠道就是对我们国家的出口行业有影响，大家知道随着人民币升值，这几年我们的出口行业已经受到了不少的冲击，而这次我觉得他们会面临一个非常艰难的考验，原因是什么呢？说白了，美国的市场是一个极大的消费市场，美国人的消费可以带动全球的很多依赖出口的行业，而美国最近这么多年的消费主要都是因为美国人把他们不断上升的房地产的价格作为一个取款机了，美国金融市场发展如此过度，从某种意义上来说，以至于当你的房子涨价以后可以把涨价的部分到银行贷款出来，所以他们把房子当成取款机来消费的。这次他们还能这么消费吗？不能了。我们来说两个简单的数据，最近的数据说明，美国的房子拥有者差不多有1/6都资不抵债，他们房子的价值还抵不上他们欠的款数，第二美国房子的价格购买力指数大概会跌到2009年，还得跌百分之十几，也就是说在下面若干年，不管英国、美国等等救市方案成功与否都改变不了这个事实，下面若干年美国消费者靠房子当取款机来销售这个势头会大大受挫，也就是说美国对进口，对依赖出口美国的企业的产品消费能量就小多了，这样会对这些出口的企业影响很大，当然给美国出口，是中国很多企业所依赖的盈利和销售的来源，这对我们这些企业，我觉得影响和挑战还是非常大的，值得关注的。这是第二个渠道。
第三个渠道，我觉得有必要谈一谈，就是我们国家的经济发展，其实很大程度也依赖了海外的资本市场。大家想一想，很多优秀的央企是到海外上市，在海外融资，很多优秀的民企，包括互联网、高科技，以及很多传统的民企都是在海外上市、融资。我说的海外也包括香港，香港虽然是国内，但是从资本市场角度来说算是海外。这些企业随着海外资本市场价格大跌，流动性冻结，也会对他们的融资产生巨大的影响。这个渠道还是蛮重要的，不可忽视的，而且这个渠道不是唯一的渠道。大家想想，我们很多民营企业或者国企改制过程中，为了吸引资金，都是从国外的私募基金、风险基金、吸引基金投进来的，这些基金在中国投资也要谨慎一点，因为这些基金投进去，希望将来有一天上市退出的。假如资本市场有这么大不确定因素，他们在早期投公司的时候也会谨慎的。这是第二。第三，我们知道中国经济发展很大程度上受到了国际对中国的直接的投资的益处，就是所谓的FDI，根据最近的数字，8、9月FDI是有所下降的，因为他们在总部现金绷紧，缺钱，他们在中国的投资就会放缓一些，这对中国实体经济发展还是有所影响的，这个渠道不可忽视的。刚才说到对中国市场和金融市场的影响做了一个简单的分析。
下面我们回答下一个问题，这么多年资本市场都是照着美国模式选，美国资本市场好像是我们的老师，现在老师出了这么大的问题，还需要学吗，是不是他们都错了，而这个问题其实有另外一个角度非常重要，就是当我们的实体经济，我刚才说过了受到国际资本市场的影响，从国际资本市场融资比较难了，这个时候就更需要我们国内的资本市场发展好，补贴这个缺，能够给我们的实体经济提供足够的资金。是不是要学，是不是要好好发展国内资本市场，这个问题至关重要了。在这儿我简单谈谈我的想法，我认为首先要保持清醒，不走极端，因为美国这么多年资本市场发展，从来也没有我们想象得那么棒，但是虽然出了这个事，也没有我们想象那么糟糕，就是以一个平稳的心态、清醒的头脑来看美国资本市场，而且还有另外一个角度说了，美国资本市场也是一个学习的过程。比方说回到1929年股灾和大萧条，美国政府马上意识到股票为什么跌得一下子不见底了，因为股市有很多不合规的做法，比如操纵市场、内幕交易、信息不披露等等。美国也有一个学术过程，形成了证监会，对美国这些不合规的做法严厉打击。而后就形成了美国超过半世纪金融市场的繁华，对这个有很大的影响。这一次他们很显然会逐渐学，而且很多人现在都说了，美国这次真是边学边干，也就是所谓的“摸着石头过河”，而且大家也说了美国和英国大家都知道决定了政府参股投入到这些金融机构中去，有人说走中国特色社会主义路，还是有一定道路的。从另外的角度要不要学这个问题要这么来回答，我们要分清好坏来学习，不要盲目的，我来打一个比喻，资本市场发展最好程度打一个比方是一百分，少了也不好，多了也不好，美国现在太过头了，冲到两百分，太热死人了。中国资本市场打一个分是60分，还没到100分，所以我们是两个极端的问题。
再打一个比喻，美国资本市场衍生产品太热，热死了人，是我们这儿赶紧脱衣服不然热死人，也不是，是因为我们的衍生产品还在寒冬状态，没有热起来，他200分，我们应该冷下来，所以就三句话，我们该学该做的还得去学，去做。这是第一句话，第二句话不该学的就别学。第三句话，还得把细节的问题做好。我下面把这三句话更详细说一下。第一，该学该做还得去学、去做，比方说金融创新就该做。我们资本市场要发展好，需要有一些更好的金融产品来帮助市场达到平衡，满足投资者风险规避的需求，比方说我非常赞同政府现在推出融资融券这样的创新举措，我觉得这也说明了我们政府的勇气，在全球很多资本市场，在暂时的取缔、卖空等等情况下，我们勇敢地推出融资融券，是因为我们市场需要这些东西。我往下说一句，我们市场也需要在不久将来推出股指期货这样的东西，这样的产品能帮助投资者规避风险，股指期货还能使得资本市场尤其股票市场温度比较合适，不要暴涨暴跌，这是有很多积极作用的。我建议我们千万不要因为美国的衍生产品的过度创新，而使得我们不敢把这些很简单的对社会有益的产品推出来。我个人认为，该做该学的还得去做，这是第一个。第二个不该做不该学的就千万别学，比方说美国这一次不管是投行，基金包括AIG这样的保险公司，你要仔细问他砸在什么地了，全砸在极其复杂的衍生产品上了。我研究第二代领域就是衍生产品，我这么多年衍生产品教学研究做了很多年，我也给中航油新加坡做了衍生产品顾问，在这种投资我提醒我EMBA同学，衍生产品是值得做，衍生产品很有用，可以帮助企业规避风险，但是所有的衍生产品中假如你有什么正当需求的话，都可以通过最简单的衍生产品来满足。比如期货互换，最多也是期权，但是国际投行发明了很多非常奇怪、复杂的衍生产品，我教学这么多人有很多复杂的衍生产品，我从来没有找到一个案例，有一个正当的企业需求需要这样的衍生产品，就说明很多非常复杂、特别刁难的衍生产品的发明，肯定起到一些不正常的作用，什么作用呢？有两大作用，就是我们的企业和我们投资者应该小心的。
第一，华尔街发明非常特殊的衍生产品，我学物理的，我特别了解，因为我很多朋友在华尔街工作，利用数学的才能发展出特别怪样的衍生产品。第一，华尔街把衍生产品用来诱惑一些无知的投资者冒没有必要的巨额风险，这样华尔街可以赚点钱，这个目的是非常不对的。第二，我们最近也知道了，这一点我相信很多华尔街的职业者都也意识到了，就是特别复杂的衍生产品。
就是特别复杂的衍生产品其实很多时候被华尔街的某一些交易员用来做假账的，打一个比方，一个传统的行业要做假账没那么容易，因为大家基本上能看出来你的成本和收入，但是高科技行业做假账不那么容易，因为这个比较复杂，华尔街也一样，如果光是经营股票、债券做假账不太容易，但是经营特别复杂的衍生产品，这玩意只能你定价就比较容易，大家通过这个看出来，特别复杂的衍生产品有好几个作用对社会没有太大益处，这一点我特别强调我们在对西方资本市场分析、研究、学习的过程中，应该注意到这些坏的方面千万别学，不光别学，应该把市场上现在已经有的这些坏的成份尽量杜绝掉。说到这儿，我来谈谈最近几年研究的一些体会，根据我的研究，西方的投行在我们中国大陆给我们很多企业，不管是国企还是民企，给很多投资者，不管是非常富有的投资者还是老百姓都售了很多复杂衍生的产品，比如给富有的投资者卖一些比较复杂的衍生产品，我教过很多EMBA的同学受过很大的亏损，他们说的比较形象，他说这是著名投行，来了一个团队，西装革履，非常职业化的形象，给我卖衍生产品，说是高端产品设计的，当时我信任了，其实砸进去很多辛辛苦苦多年赚的钱。老百姓也有类似的亏损，国际投行通过我们银行做的结构性的产品卖给老百姓，老百姓不傻，这只是一些例子，这些例子说明其实在现在国内情况下已经有国际投行把很多复杂的没有必要的衍生产品卖到国内，这些是不是应该考虑我们企业不要做，不要买，我们监管层也可以对这些问题多关注一点，我觉得这是对我们保持我们金融安全也还是蛮有价值的。
顺便想说一下，有些事该放的就该做，有些事该做的就不该做，这里面有一个平衡，比方我现在给国内中投证券做衍生产品首席顾问，我在这当中有很多体会，一方面国际投行在中国大地上通过各种渠道卖非常复杂的衍生产品。另一方面，我们自己的券商，本来利润来源就不多，手脚非常紧，不能做创新，我觉得这一点我们应该把平衡做好，不光是为中国证券说，我是为所有的券商说，希望我们稍微有宽松的环境，为国内投资者推出一些有意非常简单的衍生产品，这是蛮值得推动的一方面。
最后第三点，在我们学习经验教训过程中，应该注意就是应该关注有些细节。美国这次失败在他没有关注细节，举一个例子，道德风险。当美国的银行贷款给购房者，然后他把按揭、现金流一块全卖给了华尔街以后，就根本不感兴趣去监督贷款者还款的质量了，他不讲质量，他讲数量了，他给那些满足资格的购房者贷完款之后，他就去找一些不合格的人贷款，次级贷就是这样的，他为什么要这样贷呢？因为他不存在风险，他抛给华尔街，华尔街抛给别人了，这应该发展，但是发展过程中应该吸取教训，一定要坚持贷款方就是银行或者某一个贷款机构得保留一定的残余风险，这样就保证有足够的首付款之类的。很多细节方面还是值得探讨的。
最后一点，我想花点时间讲，从华尔街最近几次危机中，我们的投资者可以学到什么样的准则，我教大家两条，我们在走进金融市场的时候，不会算的金融产品不要买，这就是一个规则，假如我们按照规则来，次贷中很多亏损就规避了。第二，假如我实在不懂，我对某些产品要投怎么办，就要尽量保持自己的无知，当你跟某一个投行单独谈单子的时候就很容易被别人宰了，当他们为了赚钱的时候就会把价格往下压，这是很简单的道理，我们平时做企业都知道，要到金融企业上让他们不断保持竞争。当然企业说我这个产品是专门为你设计的，不可能到别人那儿报价，那你扭头就跑，很简单的原则就可以给企业和投资者在国际市场上个人投资中避免很多亏损。
今天我们是通过华尔街的几次危机的历史的简单回顾，对这些危机怎么在全球金融市场和经济体系中传播做了一个简单的分析，但愿这些对他们有一定的启发和帮助。好，感谢大家。
00：58：14：00
华尔街厉害就在于，不在于他总资本量有多大。
华尔街总的资本量在全球占多大份额，这个数据我头脑中没有，但是我的体会是这样的，华尔街在全球的影响不在于他的资本量有多大，而是所有的交易都得过他的手，这是很重要的，就没有他，你这个很多交易都做不了。假如华尔街瘫痪或者半瘫痪，我们企业到美国上市就上不了，这个我觉得是更重要的一个方面。当然因为华尔街挺会拉杠杆，大家想想一个华尔街投行几个亿的市值，但是非常会拉杠杆，资本量是非常大的。
问：能不能举一些例子，哪些国家在什么时候由于过快和华尔街进行金融接轨，这样导致他们的灾难或者他们的危机？
黄明：第二个问题，就是问的由哪些国家过快地与华尔街以及国际金融市场接轨了，导致他们市场波动非常大，对经济有很大的影响。这一点很多经济学家都有研究，比方说拉丁美洲，他们经常就出现金融的危机，于是国际的机构不管是世界银行还是IFM就要拯救他，拯救他的先决条件就是你得跟国际接轨。事实上结果对很多国家都是非常灾难型的，因为市场根本就不成熟，跟国际接轨之后，国际市场稍微有一点事就动荡非常厉害，而且我们知道拉丁美洲跟华尔街接轨，产生很多衍生产品的交易，包括影响，包括得诺贝尔奖的一些教授都认为国际机构强迫他们特别的接轨不是一个好事，其实还是有负面因素的。这一点亚洲金融危机也给我们一个启示，从这个角度来说我们政府在比较稳妥的逐步逐步与世界金融体系接轨，其实还是有他的智慧的。
01：01：18：00
问：日本和韩国，在这两个国家，您觉得金融危机对他们的影响，谈一下您的看法。
黄明：野生财团在日本东京办一些金融高管的培训，我每年都去给他们讲一些东西，这一次我也到日本野生财团讲一些课，同时也随着长江一个团走访了韩国一些企业，包括三星等等企业，我的感触就是日本这次受的影响非常大，日本自从上一次泡沫破灭，房地产和股票两个泡沫同时破灭，同时十几年经济都非常迟缓，终于爬出来了，而且也得感谢我们中国经济对他的推动，结果赶上这样一个灾难，日本经济这边往下影响非常大。为什么？日本，尤其是韩国，韩国几千万人口，做得非常不错了，但是没有像中国这么得天独厚巨大内部市场，非常依赖出口，韩国这样的国家出口受影响，对他的经济打击蛮大的，这方面感触蛮深的，通过韩国这个看到我们出口行业受影响很大。这儿我想多说两句，通过看三星企业，也让我们感受到中国企业应该走的方向，假如他接着做高劳动力、低成本的产品，迟早夹在日本和中国低劳动力的夹缝中生存，所以他们奋发图强，要打高研发、高品牌的战略，亚洲金融危机更加让他们坚定了这个信念，十几年以来，三星在很多产品类别都是世界非常领先的品牌产品了，这一点虽然他们现在面临很大的挑战，但至少已经做了一个产业的升级，而这个产业的升级恰恰是我们企业应该走的路。
问：以前手段都比较传统，您能不能举一些例子，看看历史上和现在信息，因为手段的进步的变化，对这样金融危机传导的影响。
黄明：这个问题我们通信技术的发展，是不是加速了这些金融危机的传导，这个我想不出来学术界有哪些研究可以证明这一点，但从直觉上大家完全可以理解肯定有这种现象的，因为大家知道互联网，以前大家好好的上班，下班回去读报纸、看电视，才知道金融市场哪个市场跌了10%，现在上班的时候就可以看到，上班也没法上班，这样反映好多了，现在随着通信传播的加快，金融市场的传播也在加快。
问：我最关心的问题还是实体经济，我们比较巧，我们这个班上课更好赶上这个大事非常有意思，我理解美国未必有特别大的影响，这是我的判断，道理是什么，美国房子资不抵债，第二个房子太大了，买不起，可以住小房子，流离失所。美国人如果是穷人的话，本来生活就比较差，如果是富人，可能会把很多奢侈的东西掐掉了，美国的投资力量不会有太大的变化。美国的实体经济比我们想象的强得多，不容易打趴下。第二个美国华尔街资本主义是一个特征，如果华尔街融资的渠道如果倒了的话，美国资本主义很多点就没有了，美国政府会强力补救回来，不管通过什么方式。我们看一个股市的曲线，大家都知道你刚刚讲到二三十年代，八七十年代，互联网泡沫曲线都很奇怪，都是上去下来，上去下来，我们看到一直往上走，我觉得往上走的趋势，你认为这个趋势有一天不往上走了，会往下走，这无疑是一个时间的问题。我正好经历了互联网的浪潮，我在2000年正好做互联网，那时候对我们行业是非常大的打击，台风也好、飓风也好，我们这些行业经过了四年，2000年嘛，2000年那时候没有人可以上市了，很多人破产了，倒闭了，中国互联网企业。而且我记得印象特别深，在北京酒店里面，他们很多互联网说我们冬天来了，跟你今天说的话是一模一样，很多人说冬天来了，离春季远了，当时几位老总说情况确实如此。我们在2003年做互联网企业就上市了，股价非常好，那时候我们胆子非常大，四年就爬出来。2000年以后的时候，我认为不管是资本市场本身，还是美国政府，救市的能力和力量都比过去更有经验。第二，对中国国内实体经济的影响，刚才您也分析了一下，我个人认为中国国际金融危险还不如中国本身宏观调控的影响更大，比如房地产市场、证券市场还有进出口行业，据我所知外汇的变动，人民币升值和劳动力成本升高，使得制造企业压力非常大，必然会往其它地方分解，这个压力远远大于美国和欧洲。我刚刚讲了欧洲和美国依然保存消费者，而中国产品不是做最高端的，才会往这儿送，可能会打多少折，主流不会变，反过来人民币升值会影响比较大，中国大部分企业还是依靠国内的市场，国内的融资渠道，部分优秀企业或者部分企业有能力去国外融资，可能现在不能去拿钱，但并不妨碍在中国国内的发展。就像2000年互联网泡沫一样，通过这个淘洗很多企业死掉了，这是一个好事情，如果这些企业都活着，意味着每个企业不会有这么大的份额，会有四到五家来分享市场和资金，今天我们通过看互联网影响非常大，就是经过这一轮的淘汰，所以这个过程也是一样的道理，通过制造业也好其他行业也好，能耗比较高，通过低成本竞争，使他们有互相淘洗的过程，这是我对中国经济的看法，听听您的意见。
问：那个时候我们在行业本身并不觉得有乌云压顶了，我们这个行业要毁灭了，感觉还是有希望的，我们拼命去努力，经过一个四年的过程，生存下来的互联网企业基本上成功的突围了，上市的上市，盈利的盈利了，互联网这么大泡沫并没有把这些企业打死，消亡了一部分大的企业，这次金融危机你认为到底对美国经济和中国经济有多大的影响，是毁灭性的打击还是像1929年大萧条一样？
黄明：很多企业家和经济家认为互联网盈利模式是有他的道理，只需要花几年时间等资本市场稳定下来，自然通过盈利来说明问题。这的确跟你说的是非常一致的。但是这次我刚才说的主要是谈金融危机对中国的实体经济的影响，没有把它跟中国国内结构性的问题去比较，我同意中国国内结构性很多问题，包括中国随着人民币升值，我们在国际市场上的竞争力，包括国内的面临着资源价格还是比较高的环境等等问题的挑战也许更大，这是毫无疑问的。但是要说到华尔街金融危机是不是给企业毁灭性的打击，我不觉得有这样的打击，因为该赚钱的企业还是会赚钱，只不过赚得少点，经济学家其实也就讨论了都是2%的增长还是5%的增长，2%以下就叫衰退了，5%还行，也许对企业来说根本不是生存或者死亡的问题，而是增长快或者慢的，问题对社会是一个增长率的问题，中国有很多人进入劳动力市场，假如没有足够高的增长率就会有很大就业的问题。我不是宏观经济学家，但是我个人直觉告诉我，我们全世界很多政府现在都比1930年代那个政府，对处理危机，经验、理论各方面都丰富多了，而且全球经济比那个时候更牢固。我个人直觉告诉我，我们不会像世界经济大萧条那样子的现象出现。另外，不仅华尔街看上去多么不好，多么不景气，华尔街经济市场都是周期型的，我们这回到纽约美林董事主席蒋•范德先生也说到这一点，现在是一个周期，再等几年能恢复过来，从长远来看能赚钱盈利的模式是有发展空间的。
问：金融市场几年能恢复？
黄明：我觉得给两年时间应该差不多，但很难预测。
问：这两年会对世界经济有多大的影响，是停滞吗？
黄明：会使得我们实体经济的影响会非常大，两年不能恢复就是一个担忧，我说到两年不知道多长时间，但是真得花两年又可以畅通无阻融资的话，那我们的问题就非常大了。因为有两年融不了资对企业影响非常大的。
问：黄教授，今天我们的主题讨论的是“华尔街危机的传播”，也想跟你探讨两个传播的问题，目前华尔街危机已经逐渐被大家认识到，我个人认为围绕着两个纬度在传播，一个纬度是围绕着金融市场构成层级在传播，比如一开始是购买了MBS、CDO这些机构，进而传递创造MBS、CDO大行业，传导到商业银行，下一步传导到因为市场影响萎缩的实体经济。另外，经济市场的地域在传播，从美国到欧洲，下一步会蔓延到亚洲，两个纬度。我第一个问题在金融市场层级上，下一步如果传导到企业，传导到实体经济，它在资本市场的表现会是什么？尤其这两一年看到欧洲和美洲资本市场起稳，这个起稳会维持多长时间，会不会因为企业发生变化，而导致企业票据市场、股市进一步动荡，在未来两三个月是什么表现。这是一个问题。第二个问题，从地域上从美国到欧洲大家看到了，下一步会不会到亚洲，会不会引起新一轮亚洲的金融危机？谢谢。
黄明：第一个问题，是企业的影响，我个人认为都看到华尔街股票大跌，我不断想找一些企业，这些企业面对消费者，需要不断资金投入，有现金稳定流不会受到影响，但是另外的企业会靠整个资本市场的杠杆融资起作用。我举一个例子，通用电器一半业务都是基本上金融公司，金融公司是一个金融机构，依赖于资本市场的票据发行融资，然后做很多贷款等等之类的，那么通用电器我们知道它的股价受到非常大的冲击，所以我觉得把企业来分类，越依赖资本市场的企业受影响就越大，而不依赖资本市场的企业，而且购买者是消费者，而不是企业的话，这一类的企业我觉得能够受到的影响就应该小一些，这是第一个。
第二个，从地域的传播来说到亚洲，我手头没有太多的数据，但是我感觉其实亚洲也因为他的资本市场的发展，没有美国在衍生产品的创新等等方面没有做过头，比方韩国，韩国这边的影响，当然我只靠直觉以及我对衍生产品市场的了解，影响还不是特别大。但是假如你要是某些亚洲国家在衍生产品方面或者说比较复杂的产品方面，用得比较多的话，那影响就会大一点。说到这儿，我应该说一下，也许是1998年前后的亚洲金融危机使得亚洲很多国家金融体系，这个杠杆高度以及他的负债方面都谨慎多了，所以亚洲这次还真是影响不是特别大，我不认为这个传播是随着时间慢慢会出来的，该损失很多机构已经损失了不少，假如这个时候尤其是金融机构非常明显的丁市的，得不断面临抵押和压力的，假如现在还没有出巨大的问题，随着市场逐渐稳定，我觉得我们传到亚洲的可能性，我只能靠直觉来判断，还是应该来说比较有限的。
问：教授我谈谈我的看法，您给评判一下。应该说这次的金融危机跟1929年最大的不同，是因为实体经济附着在虚拟经济表现形式上的传播，所以它传播的速度和影响力要远远大于1929年那一次。那么从目前来看，我个人认为资本市场还没有起稳，尽管几大银行救市，但只能维持目前对大的投行和杠杆比较高的商业银行股权销售，接下来会导致杠杆非常多的企业票据发行，会导致以前发行的企业债，可能一部分企业无法偿还，接着带来新的一轮资本市场的恐慌，这是我对这一纬度的看法。关于亚洲金融危机，我认为亚洲金融危机当时三个要素，第一个进入市场的波动，第二个外来资本市场的依赖，第三个大的游资，三个点诱发了1997年金融危机，目前来看这三点在亚洲是存在的，第一个外部贸易的环境变化，亚洲出口市场在萎缩，这是第一。第二，一部分国家比如韩国提到杠杆率非常高，目前韩国的杠杆率达到94%，第三国际游资，现在大的游资，可能诱发新一轮亚洲金融危机，想听听您的观点。
黄明：我不是金融学家，对数字没有研究，我只是说假如亚洲，你刚才说到很多渠道是逐渐逐渐通过实体经济反馈回来影响亚洲这些国家的金融机构，那这个还得看实体经济怎么样演绎下面几年。这个我觉得比较难预测的。但是就现在整个金融市场的动荡，对现有的亚洲金融机构的影响已经体现出来还是蛮有限的，我是从这个角度来说，那么对亚洲金融经济的冲击，我觉得对韩国等等依赖出口的国家冲击还是蛮大的，这个冲击是不是反过来对他们金融机构有很大影响，我们还得看下面几年。我个人认为，我永远不同意我觉得不会比1929年、1930年传播的深度那么大。
问：这次我们去华尔街的时候，正好赶上金融危机存根暴露的时机，刚才您提到证券行业向美国学习了二十年时间，这个问题当时和美林CEO江森先生探讨这个问题，他没有直接回答这个问题，我们只是处在经济周期底部来做的简单的解释。那么当时在华尔街的时候，我正好是两大高盛商业银行和摩根斯坦利出来不久，那个时候我心情是比较复杂的，如果按照向美国学习的逻辑，对下一步中国独立银行和证券公司的发展是什么，会成为业绩争议的话题，目前我们看到这样的争议也已经出现了，但是我感觉到虽然我们这些年在学美国，但是我们实际上学美国不是完全学美国，而是根据国际经验，有很多欧洲，包括其他发达市场的经验一样在学，包括国内监管部门一个监管的尺度和标准是比较严的。另外，证券公司实行动态结构为标准的模型，实际上把杠杆问题得到了基本的解决，基本上有多少钱做多少钱，这样一个监管要求带来对证券行业注资大幅度的增加。就感觉到我们国内证券公司和美国投行之间还是有很大的差别，我想听听您的意见，您对下一步证券行业，独立的证券公司这样一种模式，下一步可能的发展您有什么评价？
黄明：我来谈一下这个想法，美国历史上商业银行、投资银行从一开始和，后来又被美国政府强迫分开，重新和，重新和是在欧洲商业银行、独立银行整体在跟美国投资银行抢业务，这对美国压力很大，允许他们和，但允许他们和了以后，高盛和摩根斯坦利没有选择和，这一次实在是抵抗不住美国金融危机的冲击了，变成控股公司。这样有人谈到美国投行商业模式是不是有问题，我个人不是美国投行商业模式有问题，而是这些投行稍微更美了一点，摩斯斯坦利曾经不做太多的自营业务，他们就是特别棒的一个帮企业做传统的投行业务，也就是投行的投资能力，你帮企业做这种事的时候是绝对亏不了，你拿提成、佣金等等之类，这一次美国整个投资银行界，他们传统的公司金融投资部，帮企业上市的没有亏损，亏损的全是自营业务。也就是说是在于我个人认为，也许说的稍微猛了一点，美国的投行在股东强大压力下，在投行之间残酷竞争下，变得稍微太贪婪，太猛了一点，把杠杆率拉得太大了，把自己造成杠杆的冲击金了，大家说对冲基金杠杆有问题，但是对冲基金搞的比例比投行搞的比例高呢，假如投行规规矩矩说我就是做投行业务，帮企业上市、融资不会有问题，而且接着往下他们作为银行控股公司之后，对于法律的约束，杠杆率不可能拉到超过10倍太多，这样自营业务以后没有那么多钱可赚，也会受影响，这样也有助于好好回到主营业务，就是帮助公司上市、兼并、收购等等之类的，这个发展还是有空间的，只不过没有以前赚钱那么多了，所以我的预言，MBA到投行做的人早一点，做投资的人吃这碗饭更难一点。我们券商自营业务是靠自己的资金没有什么杠杆，就这么链，即使亏也没有亏到哪儿去，现在融资融券就给他们一点杠杆空间，但现在政府给的空间还是非常谨慎的，所以我在若干年内对我们国内的券商是不是有可能重复美国投行这样的问题，我觉得担忧还不是特别大。
问：黄教授，这次去华尔街以后，我觉得比较深刻的一个印象，次贷的主要推波助澜者就是投资银行，我们过去对华尔街的投行还是比较看好的，但通过这次华尔街的风波以后，我个人感觉到独立投资银行存在价值，因为他们第一个从资本来源的角度来讲，第二个从他们杠杆的使用的角度，另外从规避监管的角度来看，所以说刚才的问题，我们丁同学也已经谈到这个问题，我个人认为他不断地衍生，不断的放大杠杆，这样的投行将来独立存在的可能性还有没有？现在从美国情况来看，该合并的就合并，应该客观地讲是综合银行，银行财团当中其中一块业务或者说是其中一个平台，这是我的第一个问题。第二个，刚才我听了你的关于华尔街金融危机对中国的影响，这个我的判断，基本上说直接影响，我个人认为是非常有限的，这个我同意。但是从信心指数也好，从出口企业打击是比较大的，因为什么？因为我们改革开放以来实际上是两个发展的支撑点，一个就是出口，一个就是投资，所以从出口企业角度来讲，我们最近看到了中国政府采取了扩大内需，特别是三中全会这次确定了农村改革，土地改革，这个工作我认为中国的企业，中国的经济，如果加大国内的内需的需求的话，我觉得还是能够抵御这次金融危机的风暴，这是我个人的一个观点，你认为怎么样？谢谢。
黄明：我先回答第二个，我觉得我跟你的看法是一致的，和金融市场危机是有限的，但是对实体经济的影响还是一定的，我顺便说一下，国内改革会有助于内需市场的拉大，同时企业依赖出口来获取很大利润的企业，应该更多大内需市场，打研发，走高端路线，走研发几条路，这点我还是比较容易的。回到第一个问题，美国投资银行独立存在是不是理论上有没有必要，其实实际上已经都没了，欧洲的投行都跟商业银行在一块了，美国本来有摩根斯坦利都在一块，也都成立银行投资控股公司了。我觉得从理论上来分析，好像似乎可以做完全没有能力的，包括自营业务的投资银行，专门帮人上市，帮人做咨询，兼并、收购等等之类的，但是这也有劣势，因为很多欧洲大的商业和投资银行的合并体已经向华尔街挑战了，他给企业上市的时候就这么说，你让我上市，我同是给你这么大巨额贷款，这是很多投行没有的。所以我个人认为，这的确是蛮值得探讨的事，纯粹的投行，专门做上市、融资业务还是很难生存的。尤其不能做自营业务，使得他资金操作的额度也受很大的影响，盈利来源也非常受影响，所以很可能在不久的将来都很难说，高盛和摩根斯坦利是不是要跟商业银行绑在一块很值得研究。
问：还有一个问题，为什么美国政府对雷曼兄弟始终采取了让它倒闭，其它的投资银行似乎从我个人的理解来讲，因为它业务的本身在美国为主或者它的影响力，或者它的传播力可能不是太大。反过来讲，其它的投行现在都采取合并也好，政府救市也好，都立柱于在这个范围之内，我没搞清楚，到底这个事美国政府怎么看，我请你回答这个问题。
黄明：很多人，包括雷曼兄弟判罚的法官都表示，雷曼兄弟很倒霉，之前、之后都救了，到雷曼兄弟那个星期没救得了。从这个角度来说，大家看出来美国政府是“摸着石头过河”的一个体验，大半个月以来，美国政府没有受到这么一个体验，美国财长就有一个赌，我就不救看他怎么样，这只是分析，谁也不知道他怎么想，事后看他的赌博是赌错了，因为他没有救，导致市场上出现很多惊慌。我个人认为，那个周末雷曼倒了不是大的新闻，因为大家都知道迟早要倒，迟早要被别人买了，我觉得那个周末更让人有更多的信心，美林投到美洲银行的怀抱，美林刚刚吸引这么多资金，重新开始了，也发现自己快不行了，雷曼不行了，美林要不卖也不行了，这是两个坏消息冲击市场，所以还不能纯粹的怪财长没有救雷曼，使得市场受到很大影响，因为美林也是一个因素。总的来说，美国政府这次也是“摸着石头过河”，那一次没摸着，可以原谅，经过这么几个折腾以后，现在找到谱了，我觉得也可以理解的。
回答你最后那个问题，他们没拯救雷曼，我个人认为不是因为他不拯救雷曼。
回答你最后一个问题，美国政府不拯救雷曼，我觉得是两个考虑，第一，从意识形态上，他们不想一味地救下，总得停在某个金融机构。第二个，他们当时以为不会影响到金融市场急剧的恶化，但显然当时的想法是不成立的。
回答你最后那个问题，就是说美国政府决定不救雷曼，是不是因为雷曼主要业务是在美国，而没有在国外，事实上雷曼在中国没有太大的投行业务，恐怕因为他们90年代初的诉讼中国几大央企，中国把他弄出局了，但事实上雷曼在日本、很多国家业务非常大的，这是一方面。另外一方面，我不认为因为美国政府决定他在国内没有关系，国际上，我觉得还是因为他能够觉得不救雷曼，因此国际市场上能承受这个决定，显然这个判断是错的。
问：华尔街金融，我的想法，包括我个人的理解，我认为太可怕了，如果大家都想这样，一定会影响中国经济实体信心指数。为什么我这样说呢？因为我相信美国的经济会很快解决的，你是要两年，我说不用两年，如果他用两年就死定了，真的，他不用两年。但是我们不要想得太可怕。如果真的想到这么可怕，那我们金融部门给实体经济真的带来影响，我也是有几家银行的董事，我也是有这样的感觉。我刚刚开了银行的会，现在银行都想到华尔街金融可怕，原来是75，现在是70，甚至是68，他考虑到企业的动态。刚刚你讲了如果感觉这样可怕以后，那出口不出去，企业判断是你的问题。因为你看出口一次次减少，劳动力成本增加，今年2月份比去年高很多，那企业又没有出来，企业带来很大的困难，就会给银行带来很大的问题。我认为华尔街的金融问题，中国应该保护起来，先建立自己企业的信心指数，这样的信心指数怎么解决，银行可以放贷款，政府也要想一些办法。
问：因为银行的贷款原来是75，现在好多银行都是72，70，因为他怕企业，他现在很怕企业，如果银行一旦失去这个信心，他也有金融危机问题，没有办法，美林18万亿，大的被小的吃了，现在中国也考虑，你说这种办法行不行？
黄明：我是这么想的，首先回到你刚开始说的问题，大家今天可以对我的理论分析，我有信心可以相信，但是对今天的预测，预测是很难的事，稍微带点很多噪音，大家不要百分之百相信。说到这儿以后，我说美国金融市场，我觉得需要大概两年恢复以前这样的繁荣，并不意味着两年完全冻结，如果两年完全冻结真是麻烦大了，也许需要两年很多股指指标回到以前的水平，而且繁荣，这是我的理解。那么回到国内，我不觉得我说了这个是对国内的经济影响是多么可怕，事实上我有乐观的一面，中国有得天独厚的巨大的内需市场，而且很多宏观经济学家预测中国受次贷的影响，最多从9%的增长率降到7%，也就是两个百分点，虽然两个百分点非常大了，但是中国内需市场能赶上来，还是蛮正面的。刚才说到银行的紧缩，我认为现在中国央行已经开始把这个方向稍微改了，从打通胀改成保持增长，这样的信号和举措应该稍微对我们放宽一点有一定的帮助，你刚才说到的紧缩我个人认为还是宏观调控最后延续的影响。
问：人民银行是放，商业银行不放，商业银行现在我刚才讲了比例是75%，现在都是72，70，到68都有，因为他不敢放，他怕企业，这个指数这么低，你搞金融的。
黄明：我们探讨一下，他怕企业，是因为他担忧国际金融危机吗，还是因为别的原因，这个我们得弄清楚，要不然我很难对这个事情谈我自己的看法。
问：我的看法是他怕国际上面这种银行出问题，主要是银行本身的信心出问题，人民银行给他指标他也不放。因为他怕企业出问题，他怕自己合资的企业出问题，他的信心出问题，带来银行的问题。
答：其实这个问题是一个很难回答的问题，因为从目前来看，今年银行总体上这种约束是来源于人民银行对于整个信贷规模的控制，这个约束来源于外部。目前普遍预测，明年这个约束会来自于银行自身，银行自身来判断整个市场怎么样，包括企业怎么样，如果不好会自我收缩这个规模。我觉得当银行作为经济实体的时候做出判断也是正常的，目前应该说都还是一种倾向，至少目前我认为在银行内部还没有看到这样明显的收缩调整，但是从明年经济来看，我个人认为也有很多非常积极的因素，就像刚才教授讲的，我们虽然外部信心受到影响，但其实国家，中国手中可以打出的牌非常多，浓缩量已经打出来，市场牌也打出来，消费牌也打出来，如果把这些组合运用好，这种信心也很容易恢复。
问：我听完黄教授的讲话，我想问一个问题，今天讲到华尔街风云影响到全世界的信心问题，那对中国信心的问题，特别是消费市场的信心问题，对中国的政府或者中国新闻机构，以及我们企业，这三界如果提升中国的信心，有哪些建议，希望能给这三个部门提一些建议？
黄明：如何提升我们的信心？我简单回答，其实这个问题问的很难回答，因为它已经离开了金融学的范畴了，我觉得美国心理学的研究经常给政府、企业提供高端的咨询，有些也属于常识，中国政府在管理人们信心方面，我觉得还是蛮有经验的，他手上的手段也更多一些。从这个方面，刚才我们也谈到国内有很多牌可以打，有很多事可以做，我更乐观的感觉，就是这次的金融危机以及对经济的影响主要是在欧美那边发生，等这一阵股市大涨大跌的热闹过了以后，老百姓看到的新闻就没有这些事，而中国的经济现在还是往上涨的过程，自然而然信心会恢复的，我觉得这对中国来说应该是一个短暂的过程。
问：黄教授，刚才我们同学也提了，我想要问的问题，刚才教授介绍到从1998年金融危机也好，对中国影响不大，但是那时候感觉到一个尾巴，我当时记得什么东西都卖不掉，都在库里放着，因为那时候我不懂是怎么回事。今年2008年由美国次贷危机影响到我们中国，刚刚教授介绍了金融市场。但是我感觉到目前国内传统行业已经跟美国的房价低得差不多，因为这里要直播的，我不讲出百分之几了，跟1998年香港市场价格差不多了，比如现在传统的行业产品已经很厉害了，不但传统行业低出很多百分之几十我不讲了，因为播出去会影响市场。还有一些国营企业已经没有信心，现在已经要报到国资委减员35%，国有企业现在是。这种情况请黄教授给我们介绍一下，什么时间能够回来，坚持多久，我们中国政府有没有政策，或者现在已经应对了什么政策，能对待这件事情，谢谢。
黄明：我觉得这个问题恐怕不会播的。
问：应该说灾难其实相对来说是一个机会，今天听您讲述，其实给我最大的感觉，其实这样一个风云对我来讲并没有那么可怕，我想知道在这个灾难还没有发生或者未来不会那么大的时候，我们应该怎么做。这两天我看新闻，目前有两个国家已经面临国家破产的边缘，一个是冰岛，冰岛国家现在资不抵债，四处寻找能帮助的国家，但是俄罗斯以仅仅40亿欧元获得冰岛的信任。同样昨天巴基斯坦国家来中国寻求支持，我想知道中国现在成立很多国家投资的部门，国内也有很多投资的机构，他们现在应该怎么做，长期看来能够做到利益地最大化？谢谢。
黄明：这个问题问的比较大，好在中国有非常大的外汇储备，所以我们中国不会面临到这些问题，这是第一值得我们庆幸的，因为很多国家外汇储备是非常微弱的，冰岛就是这么一个例子。从另外的角度，国内媒体也讨论很多，我们怎么样能不能利用这个机会在战略上为我们寻求利益，甚至要不要到国际上抄底，你刚才说到国家，尽管国家的可能性没有那么多，但是说到企业收购等等之类的。我个人认为抄底还是比较要小心，因为抄底在别人手上觉得是底，到我手上就成了管理整合的挑战，你克服不了挑战就是很大的损失，从这一点上来说要谨慎，我们要把国内市场好好搞好就非常棒，也对全世界金融市场的稳定起到一定的贡献。盲目到市场上买资产，买企业还是有一定风险，尤其任何企业买了之后就得整合。我想多说一句，我研究了很多案例，我至今还没有看到一个中国大陆的企业整合欧美的企业整合得特别好，管理欧美团队管理特别成功，但是我特别希望看到这样一个案例，大家告诉我有这样一个案例，我很愿意做研究，推而广之，但是有一批企业能够特别好管理欧美团队之前，我们出去收购别的企业就会面临很大的风险，这是我的看法。
问：你好，黄教授，我来请教一下，在您的介绍当中1929年经济大萧条是由于各国政府各自为政，采取了一些保守的做法，才导致了最后危机的逐渐的加重，而现在据我们了解，由于面对次贷危机这种严峻的形势下，七国财长已经发表声明要维持金融市场的稳定。我听报纸说，各大媒体都来评价，并没有解决根本问题，才导致资本市场的急剧的动荡，我不知道教授怎么认为，怎么样才能解决，就是咱们最根本的信心问题，哪些才是解决信心问题的关键？谢谢。
黄明：1930年，年代大萧条在那个过程中，当然我是事后诸葛亮，当时的政府也不知道应对这样的经济情况，政府干了很多蠢事，比如不让国际贸易进行，包括不拯救银行。我们现在知道有一套理论和实践证明，一定要拯救银行，这就是给银行担保之类的，当时的政府犯了几个错误，这只是一家之说，还有其它的说法，对大萧条怎么研究的。但至少有一点，现在世界各国的政府，经验、理论、工具都多了，说到这儿，大家也感觉到了西方国家在早期想拯救市场的时候做了很多尝试，欧洲各国也是只拯救自己的银行，美国也是弄了不同的方案，还是不太灵，但是这一点西方世界得感谢英国首相格伦布旺。假如政府需要参股到金融机构就得这么做，这么行，行就行，我个人认为这么做就对了，从美国和欧洲股市这一两天的反弹大家也感觉到了，市场对这个做法是有信心的，简单说来是这么回事，欧洲的金融机构面临巨额的亏损，面临现金压力，他们基本冻结了，于是资产市场没有信心了。当政府出面投很多钱到金融机构，并且成为股东的时候，第一解决了资金问题，第二解决了信心问题，因为政府是这些金融机构的后台，就能把信心问题彻底地解决，也就是我们能看到的方法的解决，这是蛮有信心的，很多经济学家认为能想到的做法，在目前阶段是最好的做法，我觉得现在不像几天以前那么悲观，还是往乐观方向走，但是对实体经济影响有多大，这谁也看不准，得看后面几年的发展。
问：你好黄教授，我要请教一个问题，1929年的经济危机是由于各国政府的各自为营所造成的，现在来说此次的次贷危机是不是会导致。
你好，黄教授，1929年的经济大萧条是由于各国政府的各自为营，此次次贷危机他们各国政府都采取了积极的救市手段，以及出了巨资来拯救，出台了积极的救市的方案。那您认为这些救市方案是不是取得了效果，以及他们是不是解决了关键问题？
你好，黄教授，1929年的经济大萧条是由于各国政府的各自为营，此次次贷危机各国积极联手，他们的区别和效果是不是更加显著？
问：黄教授你好，我们这次CEO团是在美国真正亲眼看到了华尔街那种，我们叫做金融海啸的局面了。那么我想请教一个问题，那么现在大家都认为整个这次事件实际是由于一个金融信用危机所引起的，那么我们在多长时间采用什么样的手段，给政府一个好的建议，能来尽快地平息或者解决这次危机所带来的伤害，这是第一个问题。第二个问题，您刚才强调了，您一直是在做一些微观的研究的，您做衍生产品的研究，因为我前两天刚刚参加完国际会计审计准则委员会的亚洲年会，这次是第一次在中国召开的，里边针对这次金融风暴的问题提了一个非常严肃的，跟您专业非常相关的，就是说如何来公允定价，如何来对衍生金融产品进行评估，对这个问题欧盟和美国、中国都有很大争议，包括对国际金融委员会都有很大争议，对这个问题您是做微观学术研究的，您有什么看法，谢谢。
黄明：我回答你这个问题，你问的的确很好，很多复杂的衍生产品从会计制度上怎么对待它们，也是很多监管部门面临的挑战，比方说我们知道这次导致很多金融机构面临危机和破产的这些衍生产品居然都是在账面之外的，可以不纳入账面之内的，这是一个问题。你刚才说到即使纳入账内是什么问题，这些投行会给它定价，一个金融机构或者一个企业怎么定价，我的感觉尤其针对中国监管部门其实很简单，就是不让我们的企业做那些极其复杂的衍生产品就完了。第二衍生产品应该放在账面上，这就容易定价，可以放在账面上，我如果这么说我会得罪华尔街搞衍生产品的朋友，但是我这么说对金融市场稳定应该有很好的作用。
今天我讲的内容就到这儿了，谢谢大家。
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