评论：非上市股份该去哪里转让

　　针对《企业国有资产法》的规定，司法解释应考虑证券市场集中统一监管的原则和场外交易市场的发展要求，应考虑让国有控股公司最大限度利用资本市场的因素。

　　法律已对国有资产转让原则作了进一步规定。10月28日，第十一届全国人大常委会第五次会议通过《企业国有资产法》。

第五十四条规定：“除按照国家规定可以直接协议转让的以外，国有资产转让应当在依法设立的产权交易场所公开进行。转让方应当如实披露有关信息，征集受让方；征集产生的受让方为两个以上的，转让应当采用公开竞价的交易方式。”“转让上市交易的股份依照《中华人民共和国证券法》的规定进行。”按这一规定，国有资产转让场所非此即彼：要么让股份上市交易，要么让国有资产在产权交易场所交易。

　　笔者在此讨论的核心问题是非上市股份有限公司的股份转让。毫无疑问，股份必须以股票为载体，属于证券的一种，这就与只有股权概念的有限责任公司截然不同。《公司法》第一百三十九条要求：“股东转让其股份，应当在依法设立的证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行。”迄今为止，国务院并未规定股份转让的其他方式。但从《公司法》和《企业国有资产法》的规定看，非上市股份有限公司的股份转让既应当在依法设立的证券交易场所进行，也应当在依法设立的产权交易场所公开进行，或者按照国务院规定的其他方式进行。

　　从语义上看，“应当”与“可以”在内涵上有着严格的区别。我国法律用语中，“可以”赋予民事主体选择性，而“应当”则属于强制性要求。作为法定责任，责任人无权不为。除在语气上有轻重之分，“应当”的实际含义与“必须”并无本质区别。一方面，由于有法律的保护伞，证券交易场所和产权交易场所组织非上市股份有限公司股份转让，国务院规定的其他方式的非上市股份有限公司股份转让，均属于合法行为；另一方面，在“应当”的要求下，就非上市股份有限公司的股份转让而言，民事主体实际上已无所适从：在产权交易场所转让，违反《公司法》；在证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行，违反《企业国有资产法》。显然，这有必要在明年5月1日《企业国有资产法》施行前，请最高人民法院给出司法解释。

　　接踵而来的还有监管问题。《证券法》第七条规定：“国务院证券监督管理机构依法对全国证券市场实行集中统一监督管理。”股份转让属于股票交易，在国务院证券监督管理机构的集中统一监管范围内。但产权交易场所并不是证券市场的组成部分，不在国务院证券监督管理机构的集中统一监管体系中。《证券法》并无任何关于产权交易场所的片言只语。

　　中国证监会公众公司部职能包括：拟订股份有限公司公开发行不上市股票的规则、实施细则；审核股份有限公司公开发行不上市股票的申报材料并监管其发行活动；核准以公开募集方式设立股份有限公司的申请；拟订公开发行不上市股份有限公司的信息披露规则、实施细则并对信息披露情况进行监管。一般认为，以200名股东为界，非上市股份有限公司分为公众公司和非公众公司两类。非上市公众公司公开发行股票后，可以交易。《证券法》第三十九条即为此留出空间：“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。”在此，产权交易机构依旧被排除在外。因此，尽管《企业国有资产法》已允许非上市公众公司在产权交易场所挂牌，但其股票发行和交易脱离监管体系，存在明显的隐患和风险。

　　这就意味着，在产权交易场所进行的非上市股份有限公司的股份转让，将在体制外运营。

　　笔者以为，《企业国有资产法》上述“两选一”规定，并不有利于场外交易市场的发展。首先，它与“老三板”的实际情况不符。国有控股上市公司终止上市后，按规定要进入代办股份转让系统挂牌。代办股份转让系统挂牌公司目前尚处于股权分置状态。一旦实现全流通，国有股份也应在代办股份转让系统转让。但《企业国有资产法》对此并未流出空间，因而容易引起法律争议。其次，它忽略“新三板”市场。我们正在研究探索非上市公众公司股份转让和场外交易市场的发展路径。就在《企业国有资产法》通过的当天，凯英信业、彩讯科技、大地股份、中兴通、鼎普科技同时挂牌。但我们也不得不遗憾地看到，股份报价系统挂牌公司股东均为自然人和非国有资本控股的法人。国务院国资委《企业国有产权转让管理暂行办法》第二十七条规定：“对非上市股份有限公司国有股权转让管理，国家另有规定的，从其规定。”但迄今为止，我们未看到有关非上市股份有限公司国有股权转让管理的规定。这使得国有控股非上市股份有限公司裹足不前。

　　笔者认为，针对《企业国有资产法》的规定，司法解释应考虑证券市场集中统一监管的原则和场外交易市场的发展要求，应考虑让国有控股公司最大限度利用资本市场的因素。笔者倾向于，有限责任公司股权转让和非上市股份有限公司股份转让分别在依法设立的产权交易场所和证券交易场所公开进行。目前，代办股份转让系统是我国除证券交易所以外的证券交易场所，是多层次资本市场和场外交易市场的重要组成部分。

　　（作者为西南证券场外交易市场部总经理）