销售渠道出纰漏 广州药业单季亏钱

　　今年以来，广州药业（600332，收盘价4.95元）销售渠道出现问题，导致增长出现停滞。医药工业子公司自中期销售收入出现下滑以后，三季度业绩首次出现亏损，三季报显示单季归属母公司净利润为-2200万元。2008年1月~9月，公司实现每股收益0.178元。

　　医药工业子公司业绩大幅下滑

　　自一季度医药工业出现下滑迹象以来，公司三季报显示业绩继续下降，其下降幅度更超出我们的预期。公司三大块业务“医药工业+医药商业+王老吉”经营分化加剧。其中，王老吉和商业表现正常，而医药工业子公司表现却不如人意。

　　医药工业子公司普遍经营下滑，星群和奇星都出现两位数下降。星群药业受累于夏桑菊颗粒的终端滞销，销售收入下滑30%，出现亏损。奇星药业受累于华佗再造丸的销量下降，销售收入同比下降也接近30%。陈李济和敬修堂也差强人意，潘高寿和原来最为稳定的中一药业也受拖累。

　　各子公司突然出现业绩的大幅下滑虽有市场原因，但自身管理导致渠道出了问题却是主因。由于渠道整合，导致各子公司销售停滞。例如夏桑菊在年初就出现了终端库存的现象，而公司就此开展的渠道梳理整合，也导致了此次收入增长的突然停滞。

　　王老吉药业是唯一亮点

　　不考虑比例折算因素，医药商业增长在预期之内。前三季度，医药商业子公司销售收入增长接近20%，净利润增长30%，符合预期。但公司唯一亮点却来自王老吉药业。

　　王老吉药业前三季度实现销售收入接近9亿元，同比增长30%；实现净利润1.46亿元，同比增长90%。王老吉药业的增长来自王老吉清凉茶的贡献，除了茶饮料以外，王老吉的其他药品增长态势都很好。例如广东凉茶、小儿七星茶、保济口服液等都有很好的增长。虽然王老吉只是广药的一个合营公司，但目前来看，王老吉药业是广药众多子公司中管理能力、营销能力最强的一家公司。

　　今年业绩大幅下滑已成定局

　　虽然我们在年初已经了解到部分子公司经营不善，中报也下调了业绩。但是整个销售的恶化程度还是超过了我们的预期。预计公司此次对渠道的梳理整合要持续很长的时间。所以，在医药工业本体受伤较重的情况下，即便王老吉和商业两个子公司有较好的增长，公司今年的业绩大幅下滑已成定局。

　　我们长期对公司的判断仍然为：公司作为国内规模排名前列的中药企业，依靠“中药的龙头+商业的区域龙头+特色的王老吉”这样的模式，仍然有焕发活力的可能。但前提是要解决管理、体制等束缚公司发展的因素。我们调整公司未来三年的盈利预测为每股0.208元、0.194元、0.214元，维持“持有”的投资评级。

　　国金证券研究所