吕随启：中国股市救比不救好 早救比晚救好

　　11月9日，第四届中国证券市场年会在北京召开，来自监管机构、证券业界的著名专家针对全流通下中国资本市场的健康稳定发展、未来走向进行了全面深入的探讨，搜狐财经对该次盛会作了现场直播：

    以下是北京大学中国金融研究中心吕随启教授的发言实录：

北京大学中国金融研究中心吕随启教授

    吕随启：我有幸能够跟刘纪鹏老师坐在一起，刘老师的一些观点我是表示赞同的。有一些观点我们讨论过，意味着我要讲的东西刘老师讲过。所以我不想重复。

　　第一次级债危机大家对它的看法太悲观了。一个人生病严不严重，看病之前和之后肯定不一样。所以大家对这个危机有一些夸大的因素。

　　第二，这场危机下来谁是最大的替罪羊？格林斯潘。格林斯潘作为美联储的主席是负责实施货币政策的，但是我们出的问题是在货币领域吗？都是在证券领域。

　　第三，最近市场上有一本书叫做金融制胜，副标题是对美国的金融模式说不。我的理解是否定美国的金融模式说不很容易，但是你不能简单的否定，你要拿出一个否定他的理论来。目前国际金融的大割据并没有发生实质性的改变，美国到底是不是不行了呢？你只要看一件事，当美元贬值的时候，全世界跟着通货膨胀，美国贬值一美元，把我们前面积累起来的外汇储备掠夺去了多少。现在，当美元由贬值变为升值的时候，你再看，类似一些微观的金融机构 有多少因此破产？换句话说，美国打一个喷嚏地我们仍然是感冒的。当美国市场的市值跌了不到30%的时候，这30%是我们国家两年半的GDP。所以，我们可以看一看，我们有没有这个实力做这样的事情。

　　第四，最近有一种观点说，美国让美元贬值，通过油价上涨来掠夺其他国家的财富。那么我们中国也应该让人民币贬值彰显大国的影响力，宣示国家主权。这是非常有代表力的人讲的。但是我想提醒大家，第一，人民币没有国际化，第二，人民币还不可以自由兑换。美元可以通过贬值让油价上升，来掠夺我们辛辛苦苦积累起来的外汇储备。当我们贬值的时候，我们无法掠夺人家，我们只能廉价的输出我们的出口品。所以我们这个思维是不成立的。所以现在的问题是，你要一听，很多人说美国发生了金融危机，中国应该大国崛起。但是当我们让人民币贬值的时候，我们选择的方式是，我们想再廉价的多给人家打几年工，以打工人的思维想当老板，想在国际金融秩序里面唱主角，这是不可能的。

　　第五，前面也有一个著名的政协委员，也是一个大学教授曾经说，我们在去年10月份的时候说，我们应该用我们的外汇储备买美国的农产品和矿产资源，这里面首先要注意，我们为什么非要买美国的呢？除非这个人是从美国回来的。第二，去年11月份的时候，是美元跌到 谷底的时候，全世界通货膨胀率达到最高点。如果我们要把美元花掉，也不应该在最不值钱的时候花。按照这个建议执行下去，相当于用了最便宜的美元买了最贵的东西回来。

　　第六，现在有一种观点提出到底是美国特色的社会主义好，还是中国特色的资本主义好。有一些左的味道。这里面提到了这次金融危机的发生我们是因为金融体系相对封闭，所以我们受到的损失似乎小。但是这其实只是我们的一种侥幸，全球化的趋势是不可逆转的。你上了全球化的这条船，是下不来的。因此，这个次级债危机的发生，我们并不因此封闭自己的思维。如果按照这个逻辑下去，前方我们的改革开放大方向都是错的。

　　第七，救市到底要救什么？要了解救什么，先要看国外的金融机构，在美国的金融机构里面，间接融资占的比重大约是47%到48%。直接融资占53%。直接融资股票涨的92%，债券比重涨的44%。所以，我们确实强调证券市场非常重要，但是也不能夸大它的重要性。正是因为这样，美国救银行的力度要比救证券市场的力度大一些。

　　第八，到底是救美国还是救自己？我提醒大家，我们这一代人是唱着国际歌长大，那里面告诉我们从来没有救世主，但是现在我们要给人家当救世主。这与我们接受的教育是相矛盾的。既然我们没有能力救别人，最好先自救。第一，应不应该救？虚拟经济虽然占的比重非常小，但是牵一发而动全身，所以它对实体经济的影响是致命的，救是不言而喻的。第二，谁来救？当美国的股票市场跌30%的时候，我们跌了70%多。换句话说，我们股票市场的下跌主要是内因造成的，内因主要是来自于大小非的问题。大小非的问题是股权分置改革遗留下来的后遗症。这个问题是由监管部门主导下的东西，要解决这个问题，政府对稳定一个市场具有不可推卸的责任和义务。尤其是在追究股票市场具有非常明显的政治特征下。第三，救的本质是什么，救的本质是救信心，而不是救别的。任何一场金融危机的核心都是信心危机。第四，救什么？救股市。第五，救的时机。从战术层面来看，救比不救好，早救比晚救好。救的力度大比救的力度小好。

    要从战略层面考虑，第一，当全球市场不景气的时候，中国单独加大救市力度，可能有一些问题。相当于整个股票市场不景气，每一个国家都是大庄，某一个 庄逆势拉自己的股票，有可能会成为大国博弈中其他庄的目标。第二，上一个股市涨的过程中，我们错过了推出股指期货的最佳时期。当我们错过这个的时候，如果下一步我们还要推进股指期货，就意味着我们要找一个合适的点位，如果我们匆匆忙忙的救市，当我们救下去的时候，发现还会倒下来。

    战术层面跟战略层面必须要有一个很好的权衡。救的突破口就是尽快的解决大小非这个潘多拉盒子，无论是价格锁定还是时间锁定，都是打开这个盒子的方式是什么样的。只要这个盒子在，它就是实实在在是危及到大家对金融市场的预期。光解决这个问题是头疼医头脚疼医脚的问题。大小非的问题只是中国股市制度性缺陷的表现。如果这个问题不解决，今天出来了大小非，明天还可能出别的。

    要解决这样的制度创新，至少应该走出两个战略误区。第一，要发展资本市场的逻辑，先发展货币市场，再发展资本市场。我们是倒过来的。第二，在资本市场里面，债券市场相对成熟的时候，再发展股票市场。我们两个逻辑全都倒过来了。这时候，所有政策的效率力度都会大打折扣。股市融资功能和投资功能是一样的。但是我们在做的时候融资功能放在投资功能前面。保护中小投资者的利益就成了一句空话。只有在市场非常弱的时候。中小投资者受到的利润损害最明显的时候，损害投资者的利益才会被作为一个口号提出来，正是由于这样的原因，导致了中小投资者的利益没有得到切实有效的保护。下面你再发股票谁来买？某种意义上来讲，股票的投资功能比融资功能还重要。