家电行业:家电下乡推广对白电行业公司影响

　　10月13日，在三中全会圆满落幕的第二天，商务部、财政部发文《家电下乡推广工作方案》。

　　11月20日，在"家电下乡试点"启动整整11个月之际，"家电下乡推广"的中标结果公布，本次共有生产企业77家、产品1264个型号、流通企业57家中标。

　　12月1日，家电下乡推广将正式开展，为期四年。

　　点评：

　　家电下乡推广将是2009年白色家电行业的一大亮点，我们预计能起到稳定冰箱和洗衣机内销量的作用，利润率也能接近行业平均水平。但由于出口量很可能下滑，行业整体销量难言增长。

　　我们认为白色家电行业中家电下乡受益较大且确定性强的公司包括小天鹅、青岛海尔、美的电器；对澳柯玛和合肥三洋的业绩促进作用有待观察；对美菱电器和ST科龙的业绩可能不会有明显推动。

　　家电下乡对元器件行业影响有限，但对作为中标企业的配套企业来说，可以缓解原有业务加速恶化，缓解企业经营压力；根据我们跟踪的企业，我们认为家电下乡对得润电子影响最大，其次是中环股份和华微电子。

　　冰箱产品"家电下乡试点"的效果尚可

　　家电下乡试点截止10月17日，家电下乡销售额接近40亿元。虽然与试点启动前国家财政投入6.6亿元、即计划销售额达到100元的预期相比差距较大；但冰箱产品的效果尚可。

　　我们根据家电下乡试点阶段所取得的结果推算，年化后，试点地区农村居民家庭冰箱购买量约为3.5台/百户。这个数字还包括更新购买；由于目前农村冰箱尚未进入更新高峰，我们用模型回归2007年新增购买与更新购买的比例，约为4：1，因此家电下乡试点贡献农村居民平均每百户家庭拥有量增加2.8台/百户。

　　对比国家统计局的数据，07年农村居民平均每百户家庭拥有量比06年增加3.64台，今年我们预计增加4.5-5台。由于家电下乡冰箱限价2000元且品种较少，同时必然有部分农村居民购买了非家电下乡的产品，因此从2.8台占今年预计增加量的逾50%来衡量，冰箱家电下乡试点的效果尚可。

　　试点期间整合家电下乡的运行体系都处在新建、磨合和调整的阶段，不少问题如补贴办理流程复杂、补贴金额到帐时间漫长、销售网点不愿开发票等，都会影响销售量；而这些问题在推广阶段都有望得到改善，如明确要求销售网点备案的基本条件之一是必需具备开局税务发票的条件。

　　"家电下乡推广"的中标面显著扩大

　　家电下乡推广从工作方案、招标结果、以及专门针对有关问题的通知三类文件来看，扩大在地区、时间、产品种类、限价、中标企业、型号上都充分体现；

　　我们认为家电下乡推广的效果将比试点阶段有所不同：

　　首先，家电下乡推广是在当前的宏观经济形势下，在以加快农村体制改革、提高农民生活水平为主题的三中全会以后应声推出，各级政府的重视程度、政策宣传力度都得到加强，有助于农村居民更快地了解这项优惠政策，刺激购买热情。

　　参与家电下乡的生产企业数量是试点阶段的5倍、产品种类是6倍多、流通企业是近3倍；将使下乡家电的市场更加丰富和繁荣。彩电限价提高到2000元、冰箱限价提高到2500元、洗衣机一开始就限价在2000元，使得平板电视等更新、更多功能的产品能够让农村居民享受到13%的补贴；能够刺激收入水平相对较高的农村居民的购买欲。

　　中标的龙头企业、地方品牌、外资品牌站在同一起跑线上竞争。与试点阶段只有全国性品牌才能有资格中标的准入门槛不同，本次允许地方性品牌投标部分省市，因此招标结果中可以看到不少地方品牌入围。另外限价的提高使外资品牌也能参与进来。参加招标的企业数量分别为冰箱50、冷柜22、手机24、洗衣机47家，最终中标的数量为冰箱40家、冷柜19、手机17、洗衣机37家，淘汰率并不高；因此本次招标结果颇有颁发阳光普照奖的感觉。

　　龙头企业产品在价格上的吸引力减小，推广地区的销量增速上可能不如试点阶段显著。试点阶段，中标龙头企业的产品由于能够使购买者享受到13%的补贴，因此价格上与未中标品牌的价格差距缩小，激发农村居民购买龙头企业产品的热情。而推广阶段由于与地方品牌等在同一起跑线上，意味着原来靠补贴缩小的价格差距又恢复原样。以冰箱为例，海尔15款中标产品的均价为2226元、美的2210元、美菱2154元，而有18个品牌的产品均价都在2000元以下，且均为试点阶段没有的品牌。因此我们不能以试点阶段的销售增速来计算推广地区原试点产品的增速。

　　家电下乡推广有望贡献冰洗内销量的稳定，但总销量难以增长

　　在我们已基本完成的2009年度报告中，我们基于家庭保有量和家庭数，测算了相对刚性的内需容量(即不考虑任何提前更新的情况)，结论是考虑家电下乡推广，冰箱和洗衣机相对刚性的内需容量在09、10年都将有所增长。我们简单选取关于农村内需容量的内容如下：

　　我们对农村家庭冰箱拥有量的增长看似比较乐观，其实不然，因为冰箱的普及率尚低、且城镇居民家庭冰箱百户拥有量从25.2台到48.3台的阶段增速高达40%。

　　从我们最终得到的农村冰箱和洗衣机相对刚性的内需容量来看，09年冰箱在农村的增长更快，2010年则是洗衣机更快(不过由于统计数字的可能误差，计算出来的洗衣机增速偏大)。

　　以上测算还没有考虑提前更新。我们认为家电下乡的补贴会刺激农村居民提前更新使用期限尚未到的冰洗产品，这一部分购买还将贡献销售的增长。

　　不过冰箱和洗衣机的内销量占总销量的六成，还有近四成比重是出口，且以美、欧、亚洲为核心出口地区。由于出口量可能会下滑5-10%，因此行业总销量很可能还是难以增长。

　　从利润率来看，根据我们向试点企业的了解，虽然确实低于公司平均的利润水平，但是毛利率与出口产品相当或者高于出口。如青岛海尔试点期间冰箱下乡产品的毛利率大约在15%左右，高于出口业务8%的毛利率。在销售和管理费用上，家电下乡能够借助国家和各地政府的宣传；中标的白电企业除合肥三洋和美菱电器流通渠道仅分别中标2个和3个省市以外，其他都中标12个省，说明这些企业已经在下乡省市建立了完善的销售渠道；因此费用上并没有大的新增开支，因此我们认为净利率能够接近公司的平均水平。

　　白色家电相关上市公司受益分析

　　白色家电中家电下乡的中标公司包括：青岛海尔、美的电器、合肥三洋、ST科龙、小天鹅、美菱、澳柯玛。受益程度还要看中标业务占公司的收入比重和产品在农村的市场份额大小。由于没有针对家电品牌农村市场份额的统计，我们用比较统计厂家出货份额的中华商务网数据与统计一二级城市零售份额的中怡康数据的差距来衡量品牌在三四级市场的份额。

　　我们分析上市公司的受益程度如下：澳柯玛从试点期间销售增长、内销比重、试点产品的收入比重、流通渠道中标情况来看，家电下乡推广对公司收入增长的促进作用最大。

　　不过公司的问题主要在于重组整合效果，因此盈利增长还有待观察。

　　青岛海尔在试点阶段占冰箱下乡产品销量份额的52%，成果有目共睹。海尔冰箱的全国份额高于一二级城市份额，说明三四级市场的份额更高于全国份额；洗衣机市场份额虽然全国低于一二级城市，但绝对值也接近30%。即使推广阶段各品牌都站在同一起跑线上使得海尔下乡产品销售增速将不如试点期间，我们还是认为海尔能够高于平均增速。08年三四级市场约占上市公司总收入30%的比重，即农村市场增长1个百分点，就贡献海尔收入增长0.3个百分点。而且，由于海尔市场份额高量大，生产具备规模效应，下乡产品的毛利率相对较高，试点期间冰箱下乡产品的毛利率大约在15%左右，高于出口业务8%左右的毛利率。因此我们认为青岛海尔受益家电下乡的确定性最强。

　　美的电器和小天鹅均为推广阶段新增加的企业，借助美的集团中标全部流通渠道，09年的增量贡献应该较大，尤其是冰洗业务合计占主营80%、内销比重76.6%的小天鹅。美的+荣事达的洗衣机全国份额也高于一二级市场份额，说明三四级市场分额更高；而美的系冰箱和小天鹅冰洗则都是一二级市场份额更高。需要一提的是小天鹅持有32%股权的宁波新乐电器也中标洗衣机产品。荣事达和新乐在三四级市场均有较好的基础，美的的专卖店建设也较好，价格也有竞争力，因此家电下乡给两家关联上市公司所带来较好的业绩贡献。

　　合肥三洋虽然也是新增品牌，但其三四级市场份额很小，且三洋品牌在三四级市场的认知度欠缺，我们认为家电下乡对合肥三洋的增量效果有待观察。

　　美菱电器和ST科龙在试点阶段冰箱业务收入并没有显著增长，美菱在推广阶段仅中标3个省的流通渠道，科龙尚在重组，因此我们认为家电下乡推广不会对这两家公司的业绩有明显推动。

　　电子元器件相关上市公司受益分析：我们认为此次家电下乡对元器件企业影响有限；

　　从终端产品对元器件的贡献来看，手机对元器件消耗量最大，大部分为，彩电、冰箱与洗衣机相对较少；从家电下乡的产品的金额来看，冰箱占四分之三，彩电约五分之一，手机不到二十分之一，这对元器件企业并没有太大帮助；

　　从招标的结果来看，此次家电下乡的产品价格相当低廉，大多集中在附加值较低的产品，这种低价的产品显然无法为元器件企业带来好的订单。

　　结合我们跟踪的公司来分析，我们认为家电下乡对得润电子帮助最大，其次是中环股份与华微电子，但仅是对这些企业的原有业务起到了减缓下滑的作用；得润电子是长虹、海尔等公司的连接器供应商，这有助于减缓企业原有低端连接器业务的下滑态势；中环股份与华微电子的原有元器件产品主要面对于CRT彩电，这将缓解企业原有业务的下滑态势。