3年持续升值 人民币汇率再次走到十字路口

　　3年多的持续稳步升值之后，人民币汇率是升是降，再次走到十字路口。

　　2008年12月初，一场突如其来的大贬值将市场坚守的人民币升值预期无情地打碎了。

1-8日，人民币对美元持续贬值，并创下汇改以来中间价单日跌幅156个基点的新纪录，与此同时，银行间市场人民币汇率连续三天跌停板，甚至一度出现“做市商不做市”的事件。随后5天里，银行间市场人民币对美元价格将6.85左右的中间价击落到6.88附近。

　　无论境内远期市场，还是境外NDF市场，贬值已经不是一个遥远的话题。而在其背后，有关人民币汇率问题的讨论再次雀起。正如每一次汇率改革的艰难前行一样，本次的讨论也注定多有分歧，少有定论。

　　汇率惹的祸？

　　2008年初，谁都没有想到这一年会如此多变、不平静。从年初的“双防”到年中的“一保一控”到年底的“保增长”，经济形势变化之快超出了人们预期。

　　无可否认，国内经济急转直下与美国次贷的发生不无关系。如果说，美国的危机是源起金融创新过度，那么中国的情况则截然不同。

　　2008 年初，中国各项经济数据还依然“滚烫”：2月份CPI增长达到8.7%，PPI上涨6.6%，前两月规模以上工业企业利润增长16.5%，1-2月全国城镇固定资产投资同比增长24.3%，广义货币M2增长达到17.48%，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨10.9%。

　　直到6个月后，人们才如梦初醒：一派繁华的数字背后，中国经济长达10年的高速增长已经开始放缓。

　　而在此之前，中国的经济学家们依然迂回于“输入性通胀”还是“结构性通胀”的争论中。尽管未有定论，但中金公司、高盛、JP摩根等机构开出的药方惊人地一致：用汇率加速升值来抑制通胀。中金甚至预期2008年人民币对美元应升值10%，同时辅以从紧的货币政策。

　　事实上，中国似乎真的践行了这一“药方”。2008年1季度，人民币对美元汇率中间价单季升值3.91%，几乎相当于2006年一年的升值幅度。至6月6日，人民币用半年的时间对美元升值6.6%。

　　事实很快给了政策以严酷的回应：快速升值和信贷紧缩，并没有触动引致中国“过热”问题的根源，但却带来了中国无力承担的结果。

　　2008年中，沿海的出口型企业遭遇空前困难。不少企业反映，节能减排、劳动力成本提高、原材料价格上涨、出口退税调整等，综合因素造成企业成本急剧提高，而汇率让这一切雪上加霜。

　　2008年3月，物流与企业联合会统计的企业新出口订单指数为59.1%，5月滑落到55.4%，11月大幅跌至29%。高速回落显示了出口乏力，而出口约占中国GDP的40%。

　　汇率加速升值的影响还不仅于此。它不仅没有解决中国经济过热的根源，而且加剧了过热的可能。原因之一在于，加速升值后热钱的加速涌入。

　　还原用外汇缴纳的存款准备金后计算，今年1-5月份新增外汇储备分别为885亿美元、573亿美元、644亿美元、1047亿美元、715亿美元。而不能通过贸易顺差和FDI等解释的外汇资金净流入分别为372亿美元、259亿美元、121亿美元、905亿美元、447亿美元，单月流入都高于去年下半年月均 158亿美元的规模。

　　而在4月份，汇率加速升值之后，中国的外汇资金净流入更创下历史新高。

　　由于外汇大量涌入，央行投放的基础货币亦水涨船高。2008年5月末，广义货币供应量(M2)余额为43.62万亿元，同比增长18.07%，增幅比上年末高1.33个百分点，比上月末高1.13个百分点。远远超出了年初既定的16%的增长目标。

　　人民币升值论鹊起

　　实际上，中国近8年来一直沉浸于人民币升值预期的梦魇之中。

　　2000年，中国还处在国际舆论不断“唱衰中国”的质疑之中，而次年，国际上已四处密布“中国威胁论”。2001年8月，英国《金融时报》刊登《中国的廉价货币》一文，首次提到了人民币升值。

　　2001年9月6日，《日本经济新闻》刊登文章《对人民币升值的期望——中国威胁论的升级》。此后，日本的政府官员开始在不同场合敦促人民币升值。

　　其后，日本政府成为呼吁人民币升值的急先锋。2002年2月，日本财务大臣盐川正十郎在OECD七国集团会议上向其他六国提交议案，要求人民币升值。2003年3月2日，《日本经济新闻》发表文章，称“中国向亚洲输出了通货紧缩”。

　　日本的理由是，由于中国等新兴国家的加入，导致供给增加物价下跌，如果中国政府不能严格限制出口，那为了扭转国内通货紧缩的局势，应该采取扩张性的货币政策，或者让人民币升值。

　　从2003年开始，人民币升值的国际舆论压力开始转向美国。

　　2003 年中，美国时任财政部长斯诺和美联储主席格林斯潘先后表态，希望人民币更具弹性。从2003年6月开始，健全美元联盟抛出每月一期的《亚洲货币操纵监控报告》，认为，中国、日本、韩国和中国台湾存在严重的货币操纵行为，它成为美国制造业失业的主要原因。在此之下，美国的一些经济学家给出了人民币汇率低估 15%-50%的测算。

　　突如其来的人民币升值压力，让中国陷入进退维谷的窘境。

　　事实上，中国近30年来一直致力于汇率形成机制的改革，而汇率机制也成为中国历次外汇改革的核心内容。

　　1978 年到1993年，为了刺激外贸企业出口的积极性、保证对外贸易规模的不断扩大，我国以汇率的双轨制为特征，实行外汇留成和集中管理制度。但到1994年，外汇调剂市场和官方价格之间差距巨大，企业不愿意将外汇卖给商业银行，造成企业外汇存款多，而官方外汇储备严重不足。

　　为改变这种状况，1994年我国开始实行汇率并轨，实行以市场供给为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，并建立了“重流入、轻流出”的管理体制，其目标是增加市场机制在人民币汇率形成中的基础性作用。

　　如果没有亚洲金融危机的爆发，中国汇率制度的市场化改革也许会继续顺利推进。但危机改变了既有路线。为了避免货币危机的深化，1998年3月17日，中国政府庄严承诺人民币不贬值！由此维持了长达7年的人民币对美元的“8”时代，即事实上的钉住美元的汇率制度。人民币汇率的市场化改革暂时止步。

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