黄湘平：对中国证券业盈利模式的思考

　　黄湘平：对中国证券业盈利模式的思考

　　“中国金融改革高层论坛”是国务院发展研究中心金融所一年一度的战略性议题论坛，此前已连续成功举办四届.2009年4月11-12日，第五届中国金融改革高层论坛在深圳召开，以下是搜狐财经从前方发回的报道：

　　黄湘平：各位专家、各位来宾、女士们、先生们，大家上午好！首先非常感谢主办单位邀请我来参加这次论坛，能够有机会和各位专家、同仁一起来探讨在当前金融危机复杂形势下，我们中国金融业的改革和发展问题。

第二就是也感到勉为其难，因为主办方给我的主题是中国证券业盈利模式思考，一方面我对这个研究不是很清楚，第二，没有亲自干过证券公司。讲起来总感觉隔靴搔痒，信息量也不大，我首先做一个声明。但是我认为证券业盈利模式问题确实是一个重要问题，也是关系到行业发展的问题，所以愿意和大家一起来共同研究和探讨。

　　我想今天围绕证券业盈利模式问题谈四点看法：第一，我国证券业的盈利模式的现状。第二，我国证券业盈利模式的特点。第三，我国证券业盈利模式的成因。第四，我国证券业盈利模式的改进路径。

　　第一，我国证券业盈利模式的现状。我把我国证券业，主要是以证券公司为主它的盈利模式概括为三个类型，一个叫量力扩张型。第二，质的提升型。主要是不断提高业务附加值和深化服务等内容来拓展公司盈利空间。第三，两者兼顾型。在量的扩张的同时，又注重质的提升，在质量之间实现一个良性的协调与互动。这三种模式在我国证券业发展过程中不同阶段，侧重点不同。首先讲一下量的扩张，这个主要在我们证券市场发展初期，从1985年第一家证券公司，到2001年这样一个时期，这个时期我们证券业发展比较迅速，证券公司普遍是数量和规模得到迅速扩张，不断扩张利润空间，证券公司普遍采取跑马圈地，占领地方、扩大市场份额、营业网点也是遍地开花。这个时期盈利模式与我国证券市场制度设计和安排是相适应的。当时监管层对证券公司业务范围限制非常严格，同时为证券业设置了较大的行业壁垒，监管方面也是采取种种措施推动证券市场的扩张，强调发展是主基调，在这样的制度安排下，证券公司所需要的只是不断的扩大规模，而非优化业务结构、合理配置资源要素，主要业务也集中在经纪业务、自营投资银行、资产管理等。经纪业务占比最高、贡献最大。经纪业务特点是经营风险相对小，收入稳定。我们证券市场初期实行固定佣金制，所以高度垄断，使一部分证券公司可以享受一定的经济利润。在比较长的一段时间里，证券公司通过量比扩张，保持了比较高的利润率。但是这个模式的局限性在于行业低迷的时候它的缺点暴露无遗，对经纪和自营传统业务过度依赖，导致行业整体亏损，01-05年出现连续调整的情况。

　　质的提升型，主要是通过证券公司不断提高业务附加值和深化服务等内容方式，其精髓就是业务创新。综合治理推动证券公司盈利模式质的提升。从04年8月到07年8月，第3年对证券公司进行综合治理，通过综合治理后，行业制度环境、市场环境都发生了很大变化，市场基础性制度建设也基本完善。证券公司合规经营理念、风险管理理念明显提高。07年伴随着股改推进、行情逐步上涨，新的金融产品不断推出，我们证券行业资本实力进一步提升，整个行业盈利水平也大幅提高，证券公司盈利模式得到了优化，多元盈利的模式初步显现。这个时期的特点就是盈利模式选择上已经从开始过去追求量的扩张逐步努力向质的提升转变。证券公司通过创新等手段不断提高业务附加值，深化服务内容和模式，具体表现为一部分证券公司开始增强服务意识，更加注重了解客户的需求，尝试有针对性为经纪业务提供专业服务，增加经纪业务技术含金量。第二，创新资产管理业务模式，研究推出了集合理财产品、资产证券化产品。第三，证券公司利用在投行业务经验，试行直接投资业务。截至2003年，全行业26家公司累计发行相关产品59个，管理资产500亿，8家公司累计发行资产证券化产品9支，总规模264亿，两家公司受托管理社保基金、9家公司获得QDII业务资格、12家公司获准设立专业子公司，从事直接投资业务。但是这个时期，行业的创新只有少数市场占有率高、行业影响大的大型公司才能获得创新许可，多数中小型证券公司只能固守原来一项和几项业务范围来寻求盈利空间，总之来讲这个时期行业盈利多元化，虽然已经有了一个好的发展趋势，但比重还是比较低。

　　两者兼顾型。这种模式兼顾了量的扩张和质的提升。这种模式主要以行业兼并、行业整合产物，强强联合、强弱联合，鼓励优质公司做大做强，与这些政策密不可分。这一阶段中国证券业协会配合这些创新改革，推出了两类公司评审，规范类和创新类公司评审，推动了一部分证券公司盈利模式的优化。像中信证券，它走集团化创新这种模式。着手进行行业整合，通过参股，控股了三家证券公司。通过规模扩张，扩点网点布局，实现规模效应。在提升业务盈利模式方面，依靠业务和产品创新提高了附加值。还有华泰证券，它走的是金融控股集团模式，两者兼顾型的特点，一个是业务结构比较均衡。第二，传统靠天吃饭业务受到影响时，大力发展风险小，以提高专业服务为主要方式的业务。既在保证收入和业务的同时，维持业务结构均衡，防止再次出现过度依靠单项业务，导致收入剧烈波动的情况。

　　所以我理论上划分为量的扩张、质的提升和两者兼顾。实际上在我们整个行业，这三种模式都是并列存在。就是在证券公司，他也是努力从三个方面确定自己公司的盈利模式。这只是一种理论上的划分。这是我想简单回顾一下我们证券行业在盈利模式上的发展演变的过程。

　　第二，我想讲的第二个问题，我国证券公司盈利模式的特点。概括为一句话，在保持较高盈利能力的同时，存在三个不足。一是利润的来源单一。第二，盈利波动较大。第三，经营方式粗放。这三个问题也是我们当前证券公司盈利模式的三个主要特点：第一，利润来源单一，大家可以看到我们现在证券公司业务结构趋同，经纪、自营业务是主要业务，缺乏特色服务。主要业务领域竞争非常激烈，交易佣金下降，给以佣金作为主要收入来源的证券公司带来行业风险，收入曲线具有高度不稳定性和周期性。我们协会统计，2008年107家证券公司代理买卖证券业务占营业收入70.49%。自营投资收益占1.23%，承销业务1.2%。受托管理业务占1.18%。尽管我们看到2008年全行业证券公司有90%的公司实现了盈利，但主要还是来源于经纪业务中交易量贡献，证券公司靠天吃饭的盈利模式没有得到改善。单一盈利模式无法满足投资者多元化投资和融资需求，证券公司核心竞争力并没有从根本上提高。第二，盈利波动较大。证券公司耐以生存的四大主营业务和市场的活跃程度高度相关。当市场剧烈波动时，由于缺乏避险工具、缺乏长期稳定的利润支撑点，而成本十分刚性，不可避免影响到生存和发展。第三，经营方式粗放。证券业集中度低，低水平竞争现象短期继续存在，多元化业务发展局面并未形成，业务创新缺乏时间与经验的积累。目前证券业人员面临竞争过度和竞争不足的现象。所谓竞争过度主要是体现在业务品种单一，证券公司的主要业务集中在经纪和承销等传统业务，导致一级市场、二级市场竞争激烈。而竞争不足体现在财务顾问、风险投资、投资咨询等业务创新内容和深度远远不够。至今仍未能普遍发展成为我国证券公司利润增长点。

　　通过这个对我们证券公司盈利模式特点分析，在保持较高利润增长同时，存在这三个不足。大家会提出问题，为什么在金融危机下，华尔街五大投行相继垮台、受兼并。而我国证券行业能够基本上接受住考验。不是说盈利波动性大吗、经营方式粗放吗？我们业内有一个看法，实际上这次金融危机之前，我们证券行业已经经历了一次危机。三年的治理整顿，30%多家证券公司被关闭，如果没有那次整顿，08年金融危机到来的时候，我们行业不可能有今天这个局面。所以我们应该看到这一条。

　　第三，我国证券业盈利模式的成因。我的看法主要有三个方面原因：一个叫做通道制依赖。第二，市场化建设滞后。第三，企业核心竞争力缺失。首先是通道制依赖，以通道制，使证券公司改革创新不足。上面已经谈到我国初期证券市场鉴于风险考虑，对证券行业设置较高行业壁垒，由于实行严格行业准入制度，我国证券公司为融资方提供发行的通道和为投资者提供经纪的通道，加强证券市场规模的迅速扩张，使证券公司一段时间里能够获得比较高的市场利润。但是这种通道不是通过市场行为形成，证券公司所需要做的只是扩大规模、增加客户，以获得更多的佣金，从而导致证券公司改变盈利模式内在动力不足。混业经营和政府管制同样是市场化范围的创新空间释放相对滞后，使市场开拓业务转型步伐受阻，一定程度上限制了证券公司金融创新积极性，客观上也是造成了证券公司业务狭窄、产品单一的局面。市场化建设后，证券市场体制建设进一步完善，一个分层次的不同风险和收益的市场体系，有助于投资者对不同投资品种的选择，也有助于不同企业融资需求。有助丰富内容、拓展盈利空间。但是当前存在与制度矛盾。我国证券市场迫切需要推出做空机制，实时推出融资融券、股指期货等工具，提供有效的手段与工具。同时积极推出资产证券化等创新产品，提高市场规模和成交活跃度，为投资多元化提供更多选择。企业核心竞争力缺失，证券公司现在还是普遍缺乏有标识的核心竞争力。核心竞争力是一个企业所具有的在本行业独树一帜的难以复制和模仿的能力，是一个组织中积累性的知识与系统，特别是关于如何协调不同的生产技能，有机整合多种知识的技能，他可以提供广泛多用的市场潜能，从而构成企业长期利润源泉。目前还停留在单纯的中间业务阶段，具有高度同质性，普遍缺少业务创新能力与动机，缺乏品牌优势，服务价值量不高，无法维护客户忠诚度，业务容易被复制，缺少技术壁垒。证券公司以业务特色作为标识性存在，只有提高核心竞争力，才能强化功能作用，保持自身健康发展态势，从而更好服务于资本市场。

　　第四，提一点简单的看法，我国证券业盈利模式的完善和改进路径。盈利模式的选择与国家的历史、资本市场的发育程度、混业经营趋势、监管习惯、公司文化建设、风险管理水平都是息息相关。证券公司盈利模式完善与改革有赖于整体环境改善。这包括出台资本市场发展的一些政策，投资品种丰富，证券公司融资逐步放开，产品创新逐渐宽松等等。在现有经营条件下，证券公司改善和改进盈利模式可以在经营方针、业务布局、创新及业务化转型多个方面进行路径选择。总的来讲，我国证券行业要获得可持续性的发展，必须回归金融服务的功能定位，寻找吸收自己的发展模式和经营策略。

　　下面我结合以上讲的证券公司盈利模式发展变迁过程提出四点改善路径，这四条有可能是老生常谈，但是真正做到也是不容易：

　　第一，明确战略定位。证券公司需要明确自身的市场定位和发展战略，实行差异化、特色化经营管理策略，形成自己的优势领域，通过优势领域扩大市场占有率，以求提高利润。最终促使形成各自不同的专业化、盈利化模式。我们现在证券行业布局已经形成，有全国性的大的证券公司、也有区域性的证券公司，有综合性的、也有单一型，不一定每一个证券公司都提出自己要走向全国、做大做强，你要找准自己的定位，有些东西要从自身出发、从自身所处市场区域性证券市场出发。像山西大同证券，是一个很小券商，他就是做经纪业务，也做出了特色。这几年山西煤炭发展了，你就首先把山西这块搞好。还有苏州，你就可以把苏州开发园区这块的创业板、中小企业推上去，你这个证券公司就发挥了作用。中原证券，就可以把河南这块作为重点。很多大的证券公司是提供一流的证券公司、二流的公司，三流的服务。你就可以二流的公司，一流的服务，这样就可以找到发展的模式。这是我讲的第一点，战略定位，不要每一个都想做大做强，一个是不可能，再一个，没有这个路径。我们经常讲我们证券行业包括基金都是需要积累和沉淀，没有积累和沉淀，这个是不行的。不可能形成百年老店，不可能形成自己企业独特的竞争力和盈利模式。

　　第二，提高服务水平。这是衡量我们证券公司核心竞争力一个很重要的东西，而且也是我们现在需要拓展的一个方面。通过提高服务水平，大力发展和延伸业务和创新业务，传统业务和创新业务中都包含新的盈利途径和来源。与传统业务中新增的社保基金、QFII、私募等都会带来新的利润来源。开放式回购出现的无风险套利机会都可以给公司带来盈利，关键是在深化客户上下功夫，因此要围绕两方面做文章：一方面对原有业务进行升级改造。同时开创新的业务，扩大服务范围、增加服务对象、从而提高核心竞争力。监管机关推出的经纪制度这就是提升公司服务水平很重要的一项制度。监管机关已经推出了证券经纪人暂行管理办法，为了经纪人的问题，我们行业协会最近也做了7、8项工作，包括经纪人的考试、经纪人培训、经纪人正式任职、经纪人IT信息系统数据管理库、经纪人职业注册登记办法、经纪人委托代理合同预备条款、经纪人执业规范。今天下午监管机关可能就有一个情况通报，今天上午，协会在网上公布三个治理规则，就是刚才说的经纪人职业注册登记办法、经纪人委托代理合同预备条款、经纪人执业规范。经纪人主要工作就是招揽客户、提供服务，你有没有能力选择这个制度，你要根据自己的管理能力和需要来选择。经纪人制度推广，应该说对公司业务，盈利模式改善和改进会是一个新的课题。

　　第三，加强成本控制。成本控制是改善盈利结构一个重要方面，成本控制好，就可以使亏损业务变成盈利，反之也可以变成亏损。证券公司原来一种高成本粗放经营，在成本控制上还有很多工作要做。我们经常讲我们证券公司是加法、减法很明显，行情好的时候都做加法，行情不好的时候都做减法，行情好的时候就不计成本，这不叫成本控制。成本控制目标是减少不必要支出，优化资源配置。

　　第四，推动行业创新。业务模式的改善很重要一条就是要推动创新，丰富市场产品结构和竞争手段，不断的开拓新的利润源泉，首先是一些涉及全行业和整个市场的创新，如融资融券，股指期货、期权，这个涉及到全行业、整个市场，也不是单个公司所力所能及的。首先要推出这些东西，这是行业的创新，单个证券公司没有办法。公司层面在产品和管理方面也要大大创新，这方面的创新说句老实话，创新确实是行业的事情，是公司的事情，你要增加利润。大家一般都两眼盯着整个行业创新，对传统业务方面怎么深化和拓展空间想得并不多，拿出的方案也不是很多。老是说没有给创新空间，不尽然。我们公司在产品结构创新方面要从公司实际出发。中国证券协会建立了一个专业评价制度，有一个专家库，就是对行业突发事件、创新方面进行专业评审。比如说去年我们对河北财达信息技术方面评审。对长江证券帐户管理做得好的，我们做了专家评审。如果大家都认为好，就可以往前推进。所以我们可以探索和摸索，利用我们中国证券业协会专业评价机制，对我们公司创新进行评审和推广。

　　我今天就讲这四个问题，我的发言完了，谢谢大家！