花旗新“炼金术” 倒卖有毒资产

　　购买投资银行手里的有毒资产，是财长盖特纳给现在的美国金融开出的药方。但是，这一拯救行动正在成为一些金融机构新的生财之道。花旗集团都是其中之一。

　　美国《新闻周刊》描述了花旗的“炼金术”：借机政府公/私合营投资计划，从二级市场花20美分买入，以夸大有毒资产的估价水平进行减记，以80美分计入花旗资产负债表，再通过价格发现机制，以60美分高价，轻松卖给为银行买单、回收毒资产的美国政府。

　　“该计划通过以远高于市价的价格从商业银行手中购买问题资产，暗藏着把多达数千亿美元的纳税人资金向这些银行转移的企图。”哥伦比亚大学地球研究所所长杰弗里·萨克斯(JeffreySachs)在英国《金融时报》上毫不留情地批判：“这将导致投资者亏惨了，而银行赚得大满贯。”

　　花旗银行拒绝就此事进行评论。

　　正考虑购买同行有毒资产的金融机构包括花旗集团、高盛、摩根士丹利和摩根大通，这些机构都接受了政府援助。

　　萨克斯揭露存在的道德风险就是，这是一个暗藏着把多达数千亿美元的纳税人资金向这些银行转移的幌子。因为政府将投入90%或更多的资金，该资金来自于投资市场毫不知情的投资者，而银行通过倒卖倒买，才是最大受益者。

　　他具体分析，该计划的实质是利用政府的预算外资金，高价（双倍或更高的价格）购入银行的问题资产。这通过促成竞标问题资产的私人投资者进行单向押注来实现，被称为“私人部门价格发现”。

　　举一个简单的例子：假设面值为100万美元的问题资产有20%的几率可以全部收回，有80%的几率能收回20万美元。风险中性的投资者愿为该资产支付36万美元。

　　此时政府表示将为投资者购买问题资产提供90%的融资，而且将以无追索权贷款的方式提供这笔融资。无追索权意味着政府贷款仅由问题资产的抵押品价值提供支持。按照计算，投资者准备对同样的资产出价71.4万美元（凑整），用的是7.1万美元自有资金和64.3万美元的政府贷款。如果问题资产被全部收回，投资者归还政府贷款后获利35.7万美元。出现这种情况有20%的几率，因此预期收益为7.1万美元。有80%的几率投资者不会偿还贷款，在这种情况下，政府最终收回20万美元。正如在竞价拍卖中可以预期的那样，投资者出价71.4万美元正好可以实现盈亏平衡。

　　结果是，投资者已经不知不觉地多支付了整整35.4万美元，以反映在收回问题资产较少的情况下，尽管投资者有不归还政府贷款的权利。多支付的价格相当于政府贷款的预期损失。毕竟，（本例中）有80%的几率政府会损失44.3万美元（64.3万美元贷款减去收回的20万美元）。预期损失为44.3万美元的80%，即35.4万美元。这一结果显示，政府贷款被设计为单向押注，目的是为问题资产制定过高的价格，从而为银行股东纾困，纳税人支付了隐形成本。

　　这一结果有多么可怕？交银国际分析师黄文山用“高处不胜寒”表达了对美国盖特纳公私合营投资计划(公私合营计划)的拍卖成效的担忧。

　　他认为，公私合营计划，是以帮助各金融机构重整资产负债表并促进信贷增长为目的。联邦存款保险公司将以债务融资的形式为计划提供约85％的资金，其余的资金则由财政部及其它私人投资者以股本的形式提供。实际上私人投资者作出的投资只占总额的7.5％。但其中存在一些潜在的冲突，如：投资者和银行能否在定价上作出共识是对整个计划的一个重要考验。

　　美国银行业分析师DwightCass也并不看好花旗们的如意算盘。他认为这都是在玩文字游戏。根据他的经验，估计复杂资产的价值并预测它们在不同市场情况下的表现是银行家近几年的失败之处。实则对银行资产中的一大部分，也就是会计师所谓的二级资产或三级资产的评估，取决于不同的解释。

　　黄文山结合近期作出修改的美国“市值计价”会计制度，告诉记者：美国目前进行的银行压力测验和公私合营计划是强迫银行在最短时问内把有毒资产清理掉从而为信贷市场解冻。但改了“市值计价”会计制度后银行有着更多喘息的空间，令银行放松，并减缓有毒资产清理节奏。事实上，拍卖一旦失败，将会对市场造成极度崩溃的负面影响。