房地产：收支持续失衡 资金压力加大

　　　⊙国信证券 方焱 陈林 区瑞明

　　目前沪深两市房地产上市公司近200家，剔除新转型公司，具有可比性的有约120家，截至上周末（4月24日），包括万科、保利地产等在内的91家公司已公布了2008年年报，从已公布公司的财务报表观察，2008年房地产地产上市公司经营业绩呈现出如下特点：

　　盈利增速逐季下滑趋势明显

　　从损益表情况来看，2008年91家房地产上市公司共实现营业收入总额为1775.95亿元，同比增长15.38%，增速度比2007年放缓33个百分点。

值得注意的是，行业龙头万科收入增长15.38%，与行业增长一致，显示其发展的规模化效益，而保利则增长了91.24%，显示出更高的成长性。91家公司实现归属于母公司股东的净利润总额为245.47亿元，同比增长16.84%，增速比07年放缓92个百分点。万科和保利分别增长了-16.74%和50.35%。分季度来看，2008年地产公司盈利逐季下滑趋势明显，一季度至四季度净利润同比增速分别为82%、52%、18%和-12%。

　　2008年地产上市公司毛利率为38.62%，比2007年上升约4个百分点，延续了近年来稳步上升的态势；净资产收益率为11.61%，比2007年略为下降0.8个百分点。分季度来看，公司2008年整体毛利率和ROE呈现逐季小幅上升的态势。

　　

　　销售回款下降 存货上升

　　从资产负债表来看，在销售遇阻的情况下，2008年地产公司进入了资金面的冬天。91家公司预收账款合计881亿元，与2007年基本相当，而负债合计4263亿元，同比上升30%，预收款占负债比例从2007年的27%下降到21%；存货合计4221亿元，同比增长43%，资产总计6843亿元，存货占资产比例从2007年的56%上升到62%，显示出企业在楼市低迷下，销售回款下降而库存增加，这也导致速动比率与2007 年比下降0.05个点至0.57，流动比率为1.92，仍在2以下。

　　从负债结构来看，公司短期借款合计396亿元、一年内到期非流动负债474亿元，合计占负债比例为12%，与2007年基本持平；长期借款为1057亿元，占负债比为25%，略微上升一个百分点。整体资产负债率为62.5%，比2007年下降1个百分点，尚处于正常范围之内。但自从2008年11月以来，房地产销售持续回暖，从已公布公司2009年一季报来看，地产公司资金面的冬天正在过去。

　　

　　现金流出加大，融资能力弱化

　　从现金流量表来看，由于销售的回笼的放缓和现金支付的增加，加之资本市场融资功能急剧弱化，上市地产公司整体现金流压力明显加大，经营性现金流持续为负。2008年91家公司经营性现金流净额为-363亿元，负额幅度比2007年扩大8.6%。分阶段来看，2008年以来土地市场持续冷清，房地产公司拿地比较谨慎，使得下半年土地出让金较少，从而经营性现金流净额环比改善45%。另一方面，受2008年信贷紧缩和资本市场环节恶化的影响，公司依赖融资获得的现金流大幅度减少，30家公司筹资活动产生的现金流量净额合计为627亿元，比2007年下降20%。

　　

　　行业集中度略有上升

　　从营业收入看，前10名公司总额合计980亿元，占91家房地产上市公司主营收入合计的55%，集中度比2007年上升4个百分点；从净利润看，前10名公司净利润合计124亿元，占房地产上市公司净利润总额的53%，集中度比2007年上升3个百分点。以上数据表明，在市场调整下，房地产开发公司优胜劣汰加剧，品牌开发商更加受到消费者和银行信贷的支持，发展更有保障。目前全国有3万多家房地产公司，大部分房地产公司信用、资质较低，在信贷收紧融资不畅的情况下，这部分房地产开发商将由于得不到资金支持而逐渐被淘汰，预计未来两到三年，房地产行业龙头企业凭借其品牌、开发、融资、资源整合等各方面的优势，市场占比将会得到进一步提高。