谁是幕后操盘者？——QFII异样投资行为调查

　　深发展董事长法兰克·纽曼本周出现在香港。据港媒报道，纽曼会拜访一些QFII投资者。

　　纽曼是近期的热点人物，他凭借1598万元的年薪居中国上市公司高管年薪之首，因此一举一动受人关注。

　　而深发展也是近期热点银行，公司大股东Newbridge Asia AIV Ⅲ,L.P出售股权一事再度被提上日程。

这则消息引起国内投资者追捧，同“金融中心”题材的浦发银行一起，在银行股中二骑绝尘。

　　结合基金一季报和上市公司一季度报告显示，基金继续增持该公司3.7亿股，增持幅度高达83.21%，增幅远超同业。

　　但与此同时，QFII却不买账。2007年股改时曾有4家QFII现身深发展十大流通股，但今年一季度，QFII消失得无影无踪。

　　因此外界猜测，纽曼赴港是想让QFII重拾对深发展的信心。

　　通过纽曼这一举动，可以明显看到内外机构的一些分歧。一边是挤破脑袋来捧场，一边却是冷冷清清。

　　实际上，基金同QFII的分歧不仅局限在该股上。在行业上，基金一季度显示出对大盘蓝筹股的偏爱，增持金融地产而QFII却在离开大蓝筹。

　　基金同QFII的分歧也不仅局限在一季度中。自QFII进入A股以来，策略上的分歧在任何一个报告期都可以找得到。

　　目前有79家境外机构获得证监会批准拥有QFII资格，53家QFII机构已经获得外管局QFII额度，但实际上，QFII已经越来越集中到少数投资机构手中。诸多QFII机构扎堆某营业部、某个股的情况也便容易理解了。

　　长期分歧为哪般

　　如果长期观察QFII会发现，QFII善于挖掘一些奇怪的股票，这同基金形成鲜明反差。

　　根据上市公司一季度报告披露，QFII集中的大唐发电、华天酒店、獐子岛、恒宝股份、威海广泰等国内基金光顾较少。

　　一季度上市公司报告披露后可以看到，部分基金已经表现出向一些冷门股投资。比如，去年底还没有一只基金持有的中油化建一季度大受基金青睐，海富通精选、汇添富均衡、汇添富成长、中海分红、融通行业、中银策略和中银增长等7只基金相继涌入；另一只基金未涉足的股票林云股份一季度被海富通风格优势和宝盈策略增长两只基金分别买入40.22万股和288.58万股，成为它的第三大和第四大流通股东。

　　另有*ST昌河、天保基建、中航精机、海南高速、陕国投A、胜利股份、吉林森工、浙江阳光、中恒集团、浙江东日等基金少有光顾的冷门股在十大流通股中有了基金的身影。

　　基金的覆盖面也明显，根据基金一季报，沪深两市共有375家上市公司成为基金的前十大重仓股，这比2008年底的332家明显增加。

　　虽然基金的覆盖面增加，但是，QFII依然能够独辟蹊径找到基金抛弃的个股。

　　根据上市公司一季度报告披露，QFII集中的大唐发电、华天酒店、獐子岛、恒宝股份、威海广泰等基金光顾较少。

　　例如大唐发电，十大流通股中，六家是QFII，一只基金也没有。

　　这延续了QFII一贯作风。在2008年上半年的深天马A，7只QFII进驻其中，未见一只基金身影。又如2007年一季度美的电器是QFII重仓股，5只进驻其中，基金则早早离场，至2007年三季度，7家QFII现身美的电器，依然没有基金挤入十大流通股。

　　除了在个股上，策略上基金和QFII分歧严重。以进入某行业基金和QFII的个数进行比较，据wind统计数据，在2007年的大牛市行情中，从证监会划分行业来看，只有制造业-金属、非金属少数几个行业QFII和基金的意见分歧较小。但QFII和基金在采掘业、食品饮料、纺织服装、木材家具、造纸印刷、电子、电力煤气及水的生产供应、建筑业、交通运输、仓储业、金融保险、房地产业、社会服务、传播与文化产业、综合类等行业呈现出相反的状况。上述行业中，在2007年一季度和二季度，QFII的机构数都有所下降，而基金个数却增长迅速。比较典型的如采掘业，一季度中，QFII和基金进入个数分别为19只和102只，但二季度的数据为11只和251只。QFII退出，而基金进入。

　　而在跨入2008年上半年的熊市时，QFII和国内机构的步调开始统一，投资在采掘业、纺织服装、金属非金属、机械设备、建筑业、金融保险业、房地产业、社会服务业的机构数都同时增加，而在食品饮料、木材家具上同时减少。另一方面，QFII在农林牧渔业、造纸印刷、电力煤气及水的生产供应业、信息技术业的机构数都保持不变，而国内机构投资在农林牧渔业、造纸印刷业的数量有所回落，而在后两个行业有所增加。节拍差别较大的行业是石化、电子、医药生物制品、其他制造业、交通运输仓储业、批发和零售贸易、传播与文化和综合类。

　　在进入2008年下半年股市接近最低点时，QFII和国内机构的步调再显分歧，当QFII机构数在农林牧渔业、石化业、机械设备、信息技术业增加的时候，国内基金开始大幅削减。而当QFII投资在食品饮料、传播与文化、综合类的机构数保持不变时，国内基金在增加，特别是综合类，从65猛增至360家。

　　它们来到中国非常团结

　　根据Wind资讯最新数据显示，目前QFII家数合计79家，已获批额度的为53家，合计额度为106.7亿美元。

　　从这些QFII注册地所属国家来看，遍布全球，然而它们来到中国非常团结，往往形成合力同进同出。

　　以最新一季度数据为例，大唐发电(601991)2009年第一季报显示，共有6家QFII为该公司十大流通股股东，而其中5家QFII同时减仓，分别是瑞士银行有限公司、香港上海汇丰银行有限公司、美林国际、巴克莱银行、瑞士信贷(香港)有限公司。

　　而恒宝股份(002104)一季报显示，共有3家QFII新进，分别是马丁可利投资管理有限公司、荷兰商业银行和瑞银。

　　历史来看，这是QFII惯例。并且呈现出相同特点：一只QFII先投石问路，接着招蜂引蝶引来众多QFII一起参与。

　　以美的电器为例。在2005年三季度之前，该公司是基金重仓股。四季度瑞信香港公司首次现身该股，经过近一年的考察。像蜜蜂发现蜜源一样， QFII接二连三进驻。次年三季度，比尔盖茨基金会购买了600万股；四季度，高盛、摩根士丹利、耶鲁大学进入前十大流通股。之后，富通、瑞银也嗅到香味进驻该股。

　　但从2008年下半年开始，QFII陆续撤出。至今年一季度，仅剩2只QFII机构。

　　另一方面，QFII亦喜欢扎堆营业部。在证券市场中，中金公司淮海中路营业部、申银万国新昌路营业部、瑞银证券营业部被认为是QFII集中的营业部。这些营业部往往集体行动，集团作战，屡见报端。

　　值得一提的是，QFII在个股上往往先行于基金。当QFII从美的电器撤出时，基金填补了QFII的空缺。此行为在深天马A上表现更为明显。2007年一季度，包括瑞银、美林、雷曼、摩根士丹利、马丁可利身为该股十大流通股，2008年三季度，QFII集体消失，大成创新成长混合型证券投资基金进驻。

　　还有一个特点，QFII喜欢购买有A、B股并存的上市公司。今年一季度，QFII出现在飞亚达A、张裕A、万科A、深深宝A、深振业A、深赤湾A、深南电A。同时也有QFII出现在东电B、东贝B、凌云B、新城B、瓦轴B等身上。

　　谁是真正的舵手？

　　独到的策略、抱团的作风。天南地北而来的QFII为何出现这些特点？

　　实际上，这是QFII越来越集中的结果。

　　虽然获得额度的QFII机构有53家之多，但是并不是53家机构都亲自投资。

　　据基金公司人士介绍，一部分境内设有合资基金公司的QFII会选择将其资金交由合资基金公司管理。比如怡富资产管理公司会交给母公司摩根富林明的合资公司上投摩根管理。

　　而一些国内基金公司亦会和海外客户协商染指QFII业务。据悉，博时基金等都有海外合作伙伴。

　　以上投资较为分散，并且投资行为和国内基金相差无几。比如第一季度在怡富中国基金(JF China A(dist))，中国市场的配股量为95.7%，而前五大重仓股分别为中国建设银行10%，中国人寿9.6%，中国移动9.4%，中国石油化工7.5%，中国招商银行4.7%。在怡富中国先锋A股基金(JF Pioneer A Share)中，42%配股A股金融股，而前五大重仓股分别为徐工科技9.1%，贵州茅台8.4%，中国人寿8.3%，深圳华侨城5.5%，三一重工4.9%。另外一只大中国基金(JF Greater China)，在中国市场配置为52%，前五大重仓股其中是A股的分别为中国移动9.1%，中国建设银行5.6%，中国人寿5.1%，中国工商银行4.4%。

　　这和中国国内的许多基金配置非常相像。

　　此外，据业内介绍，中金公司、国泰君安、申银万国等券商亦被聘为一些QFII的投资顾问。这部分QFII投资和国内券商自营行为趋同。

　　但由于这些QFII规模较之A股基金小，因此不会显示在十大流通股之列。

　　而据了解，更有超过20亿美元的QFII资金是通过英国爱丁堡的一家专业的投资公司马丁可利来管理的。这才是QFII不同于国内机构尤其是基金的原因。

　　马丁可利较摩根大通、高盛等投行在中国不是一家非常出名的投资管理公司，但是作为一个在华投资资格较有经验的机构，在外资机构中如一家精耕细作的老店。截至2008年6月，该公司旗下管理的资产为157亿美元，其中中国资产占18%约28.26亿美元。

　　类似的机构还有几家。又如全球最大的富达基金虽然至今未获得QFII资格，但旗下基金富达东南亚基金却投资中国股市。占比高达35.1%。根据该基金3月31日的报告所出资产规模26.79亿美元计算，该基金投资到中国股市的资金达9.4亿美元。

　　和国内基金相比，这类外资机构有自己独到的选股方式。

　　据业内介绍，马丁可利中国在上海的办公室里共有15个员工，其中8个是研究员，4个是基金经理。这同国内基金公司人员庞杂形成鲜明对比。

　　同国内基金公司最大的不同是，马丁可利的研究员并非按照行业进行划分，而是按研究地区划分。

　　在投资风格上，主要以自下而上的投资风格为主，也就是寻找好的有潜力的企业来作为投资的主要对象。

　　该公司的负责人Chris Ruffle在提供给记者的一份报告中讲到了选股和卖股的一些缘由。

　　报告称，公司最近买入了在上海地区附近的申能股份(600642)，认为下降的煤价将迅速提升该企业的盈利能力。另外新进了武汉百货(000501)，因为该公司是中国中原地区的领先的零售商。Chris Ruffle 写到：“我们买入了中信证券(600030)和平安保险(601318)，因为我们发现平安的A股低于其H股股价，因而有价值回归的可能性。”

　　报告又说，“我们继续减持格力电器(000651)，因为认为该企业的海外市场受到了很大的影响。我们保持盐湖钾肥(000792)的仓位，因为我们相信钾肥价格被压低。另外，由于近期金价持续增长，我们卖掉了紫金矿业(601899)。”

　　券商化的“QFII”

　　而由于租用了其他QFII额度的投资公司，在投资过程中，仍是以这些被租用额度的QFII机构的名义作投资，同时这些出租额度的QFII通常把额度分给多个投资公司管理，因而，表面上多家QFII的的买卖，很大可能是一家进行投资活动。

　　问题是马丁可利这样的公司是如何将超出自己拥有的QFII额度之外的资金运进中国？

　　在Chris Ruffle给记者提供的报告中解释了原因。在比如马丁可利旗下中国A股基金资金规模达4.26亿美元，其中租用QFII额度的配置为：荷兰商业银行占42.6%，约为1.8亿美元，瑞银占28.6%约为1.22亿美元，美林国际占15.8%约0.68亿美元，汇丰银行占8%约0.34亿美元，摩根士丹利占5%约0.21亿美元。

　　而由于租用了其他QFII额度的投资公司，在投资过程中，仍是以这些被租用额度的QFII机构的名义作投资，同时这些出租额度的QFII通常把额度分给多个投资公司管理，因而，表面上多家QFII的“同进同出”，很大可能是一家进行投资活动。

　　据一位知情人透露，具体的操作模式如下：一家申请了一定额度的QFII将这个额度交给一个或多个投资管理公司管理投资。这个投资管理公司一般是境外机构，可能也是获得了一定额度的QFII，但也有可能不是。用这个额度投资A股后，增值的部分属于投资管理公司，而出租额度的QFII机构会定期获得一定的租用费或者“软佣金”。

　　这只是管道型QFII收入的一个来源。另一个来源类似于券商。

　　租用方在进行交易时也要上缴一部分手续费给“东家”。专门从事租用QFII额度的机构实际上“券商化”。

　　上述知情人士透露，“券商化”的QFII往往是国际大型银行，并对市场有较大影响力。

　　可以观察到，在53家QFII机构中，22家机构的额度不超过1亿美元，17家机构的额度是在1亿到2亿美元之间，其中2亿的为11家。14家机构的额度超过2亿美元。

　　另外，在这53家QFII机构中，20家机构的QFII额度增加。调整后，最大的几家为：瑞士银行(以下简称瑞银)8亿美元，花旗环球金融有限公司5.5亿美元，瑞士信贷(香港)有限公司5亿美元，富通银行5亿美元，德意志银行4亿美元。不难发现，这几家额度最高的QFII均为商业银行。

　　也不难发现，这些大行经常对A股进行评论，并且对部分个股进行评级。一位知情人士表示，这些工作的目的之一是创造更多的交易需求，从而为公司创造更多的手续费收入。只做股票交易的中介而不做投资，这样，也不会影响其利润丰厚的投行业务。

　　而另一种QFII例如比尔盖茨基金会、一些大学等也将额度租用给境内或境外的投资公司进行投研活动。

　　这些获批了相对较大额度的QFII之所以“券商化”是因为QFII额度的稀缺性。虽然作为新兴市场的中国，近年来一直受到海外资金投资的大力追捧。能获得QFII额度的主要为四种外资金融机构：基金管理公司、证券公司、保险公司和商业银行，但在申请QFII资格之前要通过颇高的审核标准。

　　于是一些投资机构一方面联系了拥有额度的机构租用它们的管道；另一方面联系海外客户，募资。

　　马丁可利通过租用不同公司QFII额度投资A股，尽管它自身只有1.2亿美元的QFII额度，但它俨然已经成为中国最大的QFII。事实上，像马丁可利公司那样租用额度进行投资的还有哥伦比亚大学等其他机构。而拥有8亿美元QFII额度的瑞士银行竟没有一分钱的投资。

　　另类中国通道

　　仔细观察发现，这些主投中国的基金只有3家是已获QFII投资额度的公司，分别是荷兰银行、摩根大通银行和哥伦比亚大学。另有2家则是获得QFII资格但尚未获得额度的机构，分别是邓普顿资产管理有限公司以及联博有限公司。

　　通过这种做法，实际上，外资并不需要QFII额度即可进入中国。

　　4月初理柏公布了第一季中国基金的研究报告，报告显示，QFII A 股基金3 月平均业绩增长13.60%，优于国内股票基金同期平均业绩增长的12.06%，同时，一季度平均业绩增长27.16%，亦优于国内股票基金同期业绩增长的24.40%。

　　而在世界的另一端美国基金市场上，主投中国股票的亚太(除日本)(Pacific/Asia ex Japan Stk)的基金的业绩赫然卓著。根据美国晨星网4月15日的数据，亚太(除日本)股票市场的148家基金一个月内的平均收益率为22.80%，明显优于美国基金市场上一个月内的整体平均收益率9.31%。而在这些基金中超过半数为主投中国的基金。

　　其中，带头领涨的是一家非QFII的基金公司ProFunds基金管理公司的ProFunds超越中国(ProFunds Ultra China)。该基金一个月内的收益率43.29%，在美国基金市场全部基金中，该基金一个月内收益率排名为第4位。在ProFunds超越中国最近一期公布的投资组合当中，配股最多的两家A股上市公司的股票分别为，中国人寿保险(601628)4.78%，中国石化(600028)4.39%。

　　仔细观察发现，这些主投中国的基金只有3家是已获QFII投资额度的公司，分别是荷兰银行、摩根大通银行和哥伦比亚大学。另有2家则是获得QFII资格但尚未获得额度的机构，分别是邓普顿资产管理有限公司以及联博有限公司。

　　还有一些怪现象。据哥伦比亚大学主投中国的基金哥伦比亚大中国(Columbia Greater China A)2009年第一季报显示，在该基金的资产配比中，股票配比为98.4%，而投资A股的份额为64.2%，为0.9亿美元；而在另一只哥伦比亚新兴市场(Columbia Emerging Market Z)的资产配比中，股票配比为98.5%，而投资A股的份额为15%，为0.35亿美元，明显超出其1亿美元的QFII投资额度。而哥伦比亚大学投资的基金哥伦比亚大中国(Columbia Greater China A)成立的时间是2005年5月19日，比该公司2007年获得额度时间早两年。

　　ProFunds集团公司的CEO Michael Sapir曾向媒体表示，很多海外投资者或投资于中国的H股，或透过QFII投资于中国A股，这不是什么新鲜事。