流动性过剩,成就了直接融资的春天,发行利率的低位运行让短期融资券、中期票据、企业债等多个品种的发行量不断攀升;但另一方面,也是由于流动性过剩,低廉的二级市场收益率水平在继续下压一级市场发行利率的同时,也让银行等承销团队开始有所微词。
随着一二级市场收益率的持平,两级市场间的套利空间骤然收窄,自5月份以来银行间市场的债券发行量骤然缩减。5月份中期票发行仅402亿元,仅相当于前两个月月均发行量的40%。
但显而易见的是,在一二级市场收益率倒挂的情况下,包销越多,账面浮亏也越多。这让商业银行的承销积极性大大降低。
5月份,中票的发行量仅为402亿元,而在3、4月份月均发行量都超过1000亿元。
导致这种情况的根本原因,在于一级市场定价的低位徘徊。
某银行负责债券承销人士透露,一般中票的发行利率会参考二级市场同类信用等级的收益率确定。在正常的情况下,一级市场利率会在二级市场收益率的基础上有个溢价部分,从而吸引投资者。
但是,中票的发行利率并非完全透明、公开和市场化。其利率的确定不仅取决于供需,更取决于发行人的综合实力。
商业银行人士透露,一般中票的发行人信用等级都较高,基本在AA级以上,属于商业银行的优质客户,他们的议价能力也很强,承销团队很多时候从维护客户的角度,不得不做出让步。
另外,由于今年以来银行等机构流动性充裕,债券市场交投的旺盛直接压低了二级市场的收益率,并传导到一级市场收益率下行。
而银行之所以愿意“做亏本买卖”,乃在于看中的综合收益。
目前,短融的承销费用为4‰,其中主承一般能取得2.5‰的承销费率,而分销商分掉其余的1.5‰,这部分费用按照标的按年支付。中票的承销费用为3‰,其中主承一般取得2‰,分销团取得1‰,也是按年支付。
由此,以上述的沪城投二期中票为例,主承一年等于可取得20个基点的补偿,基本可以弥补21个基点的一二级市场收益倒挂。
另外,做到主承后,银行会取得客户的存款、结算等业务,这些综合收益也会抵补主承上的浮亏。
冲击贷款
但事实上,即便如此,银行也并不乐见中票发行量的大幅上升。而银行依然要争食的原因,乃在于中票对贷款的大幅替代压力。
“一般,企业发完中票后,就会直接把贷款还掉,如果做主承,企业会先不还或者少还该行的贷款。”某国有银行投资银行部负责人指出。
记者翻查了今年的短融和中票发行说明,发现80%以上的募资用途中包含“归还银行贷款”,且归还比例从30%到60%,甚至更高。
例如,6月1日发行的
营口港务集团有限公司2009年度第一期短期融资券募集说明书中即提到,24亿发行规模中,6亿元募集资金用于归还银行流动资金贷款;6月1日发行的大连港股份有限公司2009年度第二期中期票据募集说明书中提到,10亿元发行规模中,6亿元用于置换部分利率较高的借款;1月9日发行的中国电力投资集团公司2009年度第一期中期票据募集说明书中,亦提到30%用于归还银行贷款。
这导致银行从整体收益考量,会容忍在承销时收益微薄。
而在今年一季度信贷大量“开闸放水”的情况下,银行间的恶性竞争,则加剧了在债券主承方面的条件让步。
自4月份以来,信贷开始呈现增长乏力局面,当月信贷增量从一季度的月均1.5万亿,大幅下挫到5900亿元,除了一季度透支因素外,实体经济需求乏力成为信贷高增长不可为继的主要原因。而5月份,信贷需求依旧低迷,市场估计单月增量仅在5000亿元左右。
这导致银行过分看重存量贷款的维护,从而加剧了投行业务上的折让。
但实际上,这并非长久之策。
上述国有银行人士告诉记者:“从短期看,这次我做主承先不还我的贷款,但下次发行轮不到我做主承了,早晚还是会还掉我的贷款。”
这也许是商业银行在未来要面对的不二课题,即随着大型企业直接融资对间接融资的替代效用越来越强,商业银行该何处突围,商业银行的投行业务又该怎样培养自己的核心竞争力,而不仅限于价格战。
我来说两句