何为投资？一个看似简单的问题。但是，如果从不同视角入手，答案会截然不同。

　　一个激进型公募基金的基金经理可能会说：“经过严格细致的调查分析，把资金投到基本面有潜力的好公司后长期持有，避免受到短期市场波动的影响，这就是投资。

　　而一个经济学家会说:“投资就是把有限的资本有效地投入到最能创造生产力的地方，从而满足更多的需求和奢望。”

　　一个小股民可能会说：“投资就是让自己的钱比做银行存款的回报更多点。”

　　凯恩斯也许会说：“投资，就是选美。”

　　而几个拥有20多年西方资本市场交易经验的对冲基金经理们的精辟回答是：“就是寻找稍大概率的赌博和投机游戏。”他们还补充道，“真正的投资是国家建交通和教育事业这样的公益活动。在资本市场里没有投资，只有争取较大概率胜算的博弈。市场不是有效的，如果是的话就没有交易了，更进一步讲也就没有市场了。赞同市场是有效的人，大部分在学校里，当然这就是他们为什么还在学校里（因为那里是仅有的不用真金白银做交易，就能‘表现金融本性’的地方）。还有一部分相信市场有效理论的人，就是做股票指数基金的人，因为那是他们的生意。这也真有意思，股票指数基金可能是世界上唯一一个自认失败的人所从事的最受欢迎的行业。”投资者们“到底在雇用这些股票指数基金经理做什么呢？可笑至极……”

　　这就是我在澳大利亚最有名望的对冲基金实习第一天傍晚，跟同事到酒吧消遣时接受的教育。这些话虽然听起来无理傲慢，但是我当时却无法驳倒它。

　　五年以前，我以实习分析员的身份加入了一个以固定收益为主的多元化对冲基金。这个基金最主要的投资工具是高收益债券（又名垃圾债）、结构型债券（主要是次级债）、可转债套利和一点股票。而且这个基金大量利用衍生产品，进行有效的风险对冲和小部分博弈。值得一提的是，它曾经是次级抵押贷款支持债券市场中最大的买家之一。

　　对于一个年轻人来说这里是天堂。在其中我亲身经历了金融泡沫的狂热年代，目睹了“职业投资者”的荒谬轻狂。在次贷危机暗潮汹涌之际，我凭着清醒的头脑辞职离开。

　　“投资”和“投机”，这两个概念好像在大众头脑里有很大的区别。在我看来，其实都是在利用概率的方法，在市场中寻找群体定价的判断差异。

　　大体上讲，对冲基金在金融市场中有3种获利的概念，第一种是“Carry Trade”，可称为套利交易或利差交易；第二种是“Momentum”，可称为惯性或是追随趋势，通俗说法就是追涨和杀跌；第三种是“Mean Reversion”，可称为平均线回归，说白了就是物极必反。

　　套利交易

　　关于套利交易，大家经常听说的，是借日元买澳元来套出中间的高额利差的交易。其实，任何一个购买后收利息为主的交易，都可以被看作是套利交易。其主要特征是在常态中，可以坐享其成地“稳定”赚钱，但其风险的体现比较集中。

　　最有说服力的例子，就是当前的次贷危机。这种结构性资产支持债券的收益率，在平日里比同等信用评级的债券要高一点。这部分溢价其实是对其二级市场低流动性的赔偿。

　　次级抵押贷款支持债券的二级市场流动性低也是有原因的，主要是因为广大投资者对其高复杂性、高杠杆和低透明度的不接受。

　　这种不接受被历史证明是正确的。上个世纪八十年代末发生的垃圾债危机，与次贷危机有很多相似之处。最有意思的是，结构型资产支持债券，恰恰是当年垃圾债危机最后的产物。当时很多垃圾债券无法支付利息和本金，垃圾债券大王Michael Milken领导的 Drexel Burnham Lambert，第一个想到用资产支持分级的方法提高债券的局部信用评级，从而为这些濒临违约的垃圾债券寻找再融资的渠道。

　　正是这个发明，为我们美丽的世界埋下了另一场危机。套利交易之所以会被许多投机者使用，是因为它是懒人的一个最好“投资”方法：基金买了这样一种利息的债券后，什么事情都不用做。连二级市场都很少有交易，也没有什么事情可做，只要等着发行人还钱就好。

　　现在回过头来看，其实信用分析应该是这些“投资者”的真正工作。但是在市场环境良好的时期，又有几个人能够克服惰性呢？

　　追随趋势

　　很多学术论文，都用几十年的美国股票数据证明过在12个月里，追随股价趋势的方法是可以系统性获利的。

　　在3~5年的时期里，平均线回归也是可以系统性获利的。

　　在更短的时间段里，很多以期货为主要工具的CTA（Commodity Trading Account）投机者，在以分钟计算的投机交易中，由于其高杠杆效应，惯性追随趋势的方法也比较常见。

　　追随趋势和回归平均线这两个概念不仅适用于价格，在别的指标上也可以使用。这两个概念，也是很多数据化量型基金的关键。

　　在这些概念之上，市场参与者要对宏观经济有一个正确的判断。但是目前国际主流媒体所传播的宏观经济理论和分析，大多依据大学课本中教条的“主流”理论。很多实际又有效的理论却被忽略，例如奥地利经济学对通货膨胀的理解和分析，以及Hyman Minsky的后凯恩斯或金融凯恩斯理论，都是值得学习和熟悉的。在行业分析中，Michael Porter的相对竞争理论更是分析的基础。

　　离开上述澳大利亚对冲基金之后，我以一个年轻操盘手的身份，加盟了一个从事股票和股票指数期货交易的数据化量型对冲基金。在这里我体会到操盘手在一日三变的金融危机中，所面对的压力和挑战。（作者乔嘉系北京凯世富投资咨询公司首席分析师，联系邮箱为ChinaNewFinancial@hotmail.com。王蔚祺系CBN记者）