焦点问题一：基金高仓位下的博弈将导致市场二次回调

　　金融工程部通过回归沪深300指数与按市值规模加权平均的基金净值之间的贝塔系数来近似模拟出基金整体的仓位变化。从03年以来的数据看，每次阶段性调整中，（高仓位背景下）基金整体的仓位都出现下降。而到目前为止，基金整体仓位仍未出现明显降幅，也就是说，如果前期是由于赎回等背景下的被动减仓导致的市场下跌（部分原因），那么未来我们还面临一次基金整体主导降低仓位而导致的市场二次回调（尤其是在当前基本面因素不确定性增加的背景下）。

　　焦点问题二：历史对比，01.5-01.12 可以作为当前短期市场运行的参考

　　00-01.5 与当前市场运行阶段有两点相似之处：1、处于经济复苏期，99 年4 季度经济见底回升，当前是08年4季度见底回升；2、股市上升的资金来源很大一部分来自于信贷违规资金。

　　01.5-01.12 的股市调整和当前市场的调整也非常类似：1、违规信贷资金的退出；2、基本面的阶段恶化。01年5月份开始，互联网泡沫破灭，市场的领涨板块见顶回落，而当前是主要周期类行业面临季节性淡季下的规律性恶化，房屋销量在二套房贷的影响之下最差的预期还不明朗（由于此次基本面恶化主要是淡季因素，持续市场将不超过2个月）。

　　那么很显然的是接下来的市场运行可以参考02-04Q1：经济进入扩张期，但由于实体经济对资金的分流作用，股市表现为区间震荡(1300-1750)。但我们对当前接下来的市场运行更加乐观，原因在于两点：1、估值：02年初静态PE28倍，当前为23.5 倍；2、资金面：从资金流来看，贸易顺差/GDP比例远高于02-03年（分别为2.09%、1.55%），按照最悲观的测算，09年贸易顺差/GDP比例约4%，这将导致被动的基础货币投放要远好于02-04Q1，其次人民币升值预期导致的热钱流入仍然是支撑流动性的主要因素之一。（国信证券经济研究所）