美联储维持基准利率于０至０．２５％区间已经整八个月了，而自２００７年８月开始连续降息也已两年有余，尽管美联储官员仍强调会维持此基准利率，但实际上美联储利率微调的空间和机会已经存在。７月１３日美联储利率竞标中就曾经将竞标利率限定在０．２５％以上，这说明，即便在０至０．２５％的最低区间利率条件下，美联储仍在不动声色地适时微调。

　　利率竞标中的一些问题

　　在２００８年１２月至今这段时期之内，美联储利率竞标出现了很多反常现象，其中最显著的就是利率上限失效，很多时候美联储利率竞标结果显示竞标利率在０．２５％以上，而很多时候竞标利率又非常之低，甚至低于０．１０％，这是为什么呢？要知道美联储已经对准备金支付利息，这种情况下如果投放准备金应急的话，竞标利率低于０．２５％美联储就要亏损，这是不可能的。２００８年美联储收益达到３５０多亿美元，而２００９年第一季度则盈利２７亿美元，这说明美联储不可能以亏损的代价向市场投放资金，却只能说明美联储以不同利率投放的资金其来源是不同的。换句话说，以０．１０％以下利率投放的资金最大可能是新发行的现钞，当然发钞权在财政部，但美联储作为财政部的账簿却可以从市场源头投放现钞。

　　而在０．２５％以上利率投放的资金，首先可能就是金融机构的准备金，这是为了保证美联储在准备金项目上不亏损，而美联储在紧急借贷工具ＴＳＬＦ、定期资产支持工具ＴＡＬＦ以及商业票据支持工具等的利率都显著高于基准利率，因此，美联储这８个月中的资金投放除了不会亏损以外，更多的目的还是投放新钞和购买国债，而动用其它资金不太可能低于准备金利息，现在美联储的各种工具借贷利率仍然很高。

　　利率微调具有紧迫意义

　　实际上，要美联储２０１０年才调整利率，或者要美联储在金融监管改革之后才调整利率，现在的形势已经没有多大分别，因为资金投放在巨额不良资产的压力下必须是有限度的，也就是说资金投放不是为了承担不良资产的，而是要另外促使市场来消化不良资产。当资金投放在不良资产的界限之外达到相对饱和，继续投放就可能陷入不良资产的陷阱，这种时候实际上需要刺激剥离不良资产的过程尖锐放大一下，为后续资金投放腾出市场空间，特别是私人领域的不良资产，要与公共资金投放存在一个清晰的界限。这种情况并非要求基准利率继续下降——目前美联储利率已经降无可降，而更主要的是要求市场对于不良资产存量的清理、剥离要显著放大，以减轻资金投放为不良资产买单的压力。

　　从市场的角度来看，清理不良资产意味着价格下行，或者说市场化的定价机制会更低而不是更高，但从实际来看，不良资产清理可能更为复杂多变，有些不良资产在包装之后可能会有更高的成交价格，这只是金融机构与市场之间博弈的一部分，关键是这个过程需要加快和放大，需要表现在金融机构的资产负债表上，银行压力测试之后就为加快清理不良资产提供了条件，尽管很多金融机构实际上仍然没有能力清理不良资产，但在系统性的调控之下，以债务形式存在的很多不良资产至少是可以重组整合的，或者以未来的预期收益来改良目前的不良资产，这样的话，清理不良资产这个问题还是存在极具诱惑力的机会的，并会拉动市场利率再度走高。如果短期之内这样的一个可控过程以正面的形式出现并完成，那么顺应市场的要求调整联邦基金基准利率就很自然了，甚至也可能会对市场信心产生正反馈作用，至少，以后竞标利率高于０．２５％的情况可能会越来越多。

　　货币投放的全球性前景

　　当然，美联储利率调整一定会在清理不良资产放大之后，而不是在这之前，而金融监管改革的实际活动现在已经大致完成，美联储事实上已经掌控了整个金融体系的基本状况，或者说金融监管改革的框架已经出现，尽管正式的、法律范畴的金融监管机制还需要一个过程，但“监管机构”可能必须在清理不良资产第一阶段作出合适的反应，这是美联储调整利率政策、政策工具的真实背景。全球其他央行在货币投放范畴则与美联储存在显著的差异，除去美国、英国日本等所谓的“零利率阵营”之外，基准利率仍在正常范围内的国家对于货币政策回归正常化的预期已经上升，这就令全球货币投放的前景出现了很多不确定因素。

　　但在全球货币投放的大前提之下，至少预期价格大幅上升是荒谬的，因为这会令各国货币大幅贬值，在货币投放加大的情况下就出现了典型的货币驱动型通胀，而实际上，在全球货币投放的条件下最需要的是价格不断下行，以维护货币投放的成果。在实际中如果价格回升的趋势确立，通胀压力将会大大超过货币投放之前，这会迫使各国央行加大收紧货币政策的力度，并确立一个长期的利率上升周期，即便如此，价格上行的势头也会令货币投放的效果向负面演变，因此，后危机时期最重要的问题就是价格下行的趋势会维持多长时间，而这也支持美联储先于市场普遍预期调整利率政策。