早在2004年，美林证券曾根据1973年4月至2004年7月美国完整的超过三十年的资产和行业回报率数据提出了投资时钟概念——将经济周期分为衰退、复苏、过热和滞胀这四个阶段，每一个阶段都可由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定；同时每一阶段都对应某一特定资产类别：债券、股票、大宗商品或现金。

　　在衰退阶段：经济增长停滞，超额生产能力和下跌的大宗商品价格驱使通胀率降低，企业盈利微弱且实际收益率下降，中央银行削减短期利率以刺激经济回复到可持续增长路径，进而导致收益率曲线急剧下行，此时债券是最佳选择。

　　在复苏阶段：舒缓的政策起了作用，GDP增长率加速并处于潜能之上，然而通胀率继续下降，因为空置的生产能力还未耗尽，周期性的生产能力扩充也变得强劲，企业盈利大幅上升、债券的收益率仍处于低位，但中央银行继续保持宽松政策，这个阶段是股权投资者的“黄金时期”，股票是最佳选择。

　　在过热阶段：企业生产能力增长减慢，开始面临产能约束、通胀抬头，中央银行加息以求将经济拉回到可持续的增长路径上来，此时的GDP增长率仍坚定地处于潜能之上，收益率曲线上行并变得平缓，债券表现变得非常糟糕，股票的投资回报率取决于强劲的利润增长与估值评级不断下降的权衡比较，此时大宗商品是最佳选择。

　　在滞胀阶段：GDP的增长率降到潜能之下，但通胀却继续上升，通常这种情况部分原因归于石油危机。由于产量下滑，企业为了保持盈利而提高产品价格，导致工资、价格螺旋上涨，只有失业率的大幅上升才能打破僵局。同时，只有等通胀过了顶峰，中央银行才能有所作为，这就限制了债券市场的回暖步伐。由于企业盈利恶化，股票表现非常糟糕，此时现金是最佳选择。

　　对照美林证券的投资时钟理论，从2009年2月至今中国和全球经济都处于复苏阶段。这恰是股票投资的佳期。A股牛市上半年自2008年11月至2009年7月，美股和港股的牛市上半场自2009年3月至2009年10月，对应的是今年5月和10月中国和全球经济止跌企稳的V型复苏拐点。受益于13亿人口的庞大消费基数，无论是经济止跌还是回升，中国经济复苏步伐始终提前全球经济5月左右时间。因此今年10月全球经济复苏拐点的确立，有助于A股牛市下半场渐入佳境。而未来当刺激政策步入退出阶段或者工资、价格步入螺旋上升阶段时，经济有可能会出现二次探底或滞胀现象，此时股市将步入牛皮市，股票投资或如鸡肋。

　　（中国证券网 姜韧 ）

　　美林投资时钟，是一种将经济周期与资产和行业轮动联系起来的方法。

　　长期增长和经济周期

　　从长期看,经济增长取决于生产要素的可获得性、劳动力、资本,和生产能力的提高。从短期看,经济经常偏离可持续的增长路径。政策制定者的工作就是要使其回复到可持续增长路径上来。在潜能之下的经济增长会使经济面临通货紧缩的压力并最终变为紧缩;另一方面,经济增长持续保持在潜能之上会导致破坏性的通胀。

　　拐点何时到来?

　　金融市场一贯地将增长率的短期偏离误以为是其长期趋势的改变。结果,在经济偏离的极限处,当政府的“矫正”政策就要起作用时,资产往往被错误定价。投资者正确地识别拐点,可以通过改变资产配置而盈利。但前几年的情况套用该理论会出现错误。例如,许多投资者凭着对美国经济持续增长和科技股公司从“新纪元”中受益最多的判断,在1999年底买入了昂贵的科技股。然而,美联储对抗正在轻微上升的通胀的紧缩性政策已经在起作用。这轮周期在2000年初达到顶峰,接着科技股泡沫破灭。随后的下跌推动了激进的美联储从债券和住宅房地产市场中追逐巨大利益。

　　经济周期的四个阶段

　　投资钟的分析框架有助于投资者识别经济中的重要拐点,从周期的变换中获利。我们将经济周期分为四个阶段–衰退、复苏、过热和滞胀。每一个阶段都可以由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定。我们相信,每一个阶段都对应着表现超过大市的某一特定资产类别:债券、股票、大宗商品或现金

　　Ⅰ在衰退阶段,经济增长停滞。超额的生产能力和下跌的大宗商品价格驱使通胀率更低。企业盈利微弱并且实际收益率下降。中央银行削减短期利率以刺激经济回复到可持续增长路径,进而导致收益率曲线急剧下行。债券是最佳选择。

　　Ⅱ在复苏阶段,舒缓的政策起了作用,GDP增长率加速,并处于潜能之上。然而,通胀率继续下降,因为空置的生产能力还未耗尽,周期性的生产能力扩充也变得强劲。企业盈利大幅上升、债券的收益率仍处于低位,但中央银行仍保持宽松政策。这个阶段是股权投资者的“黄金时期”。股票是最佳选择。

　　Ⅲ在过热阶段,企业生产能力增长减慢,开始面临产能约束,通胀抬头。中央银行加息以求将经济拉回到可持续的增长路径上来,此时的GDP增长率仍坚定地处于潜能之上。收益率曲线上行并变得平缓,债券的表现非常糟糕。股票的投资回报率取决于强劲的利润增长与估值评级不断下降的权衡比较。大宗商品是最佳选择。

　　Ⅳ在滞胀阶段,GDP的增长率降到潜能之下,但通胀却继续上升,通常这种情况部分原因归于石油危机。产量下滑,企业为了保持盈利而提高产品价格,导致工资-价格螺旋上涨。只有失业率的大幅上升才能打破僵局。只有等通胀过了顶峰,中央银行才能有所作为,这就限制了债券市场的回暖步伐。企业的盈利恶化,股票表现非常糟糕。现金是最佳选择。

　　如何使用投资钟？

　　美林在超过30年的数据统计分析中,发现了投资时钟,根据经济增长和通胀状况,美林的投资钟将经济周期划分为四个不同的阶段。在每个阶段,图中标识的资产类和行业的表现倾向于超过大市,而处于对立位置的资产类及行业的收益会低过大市。

　　经典的繁荣-萧条周期从左下角开始,沿顺时针方向循环;债券、股票、大宗商品和现金组合的表现依次超过大市。但往往并没有这么简单。有时候,时钟会逆时针移动或跳过一个阶段。

　　从投资钟上看,一个经典的繁荣-萧条周期始于左下方,沿顺时针方向循环。我们把投资钟画为圆圈的一个优点是:可以分别考虑增长率和通胀率变动的影响。经济增长率指向南北方向,通胀率指向东西方向。当经济受到海外因素影响或受到冲击时,如:“9·11”,投资钟不再简单地按照顺时针方向变换阶段,投资钟的这种画法可以帮助我们预测市场的变动。

　　投资钟可以帮助我们制定行业投资战略:

　　Ⅰ周期性:当经济增长加快（北）,股票和大宗商品表现好。周期性行业,如:高科技股或钢铁股表现超过大市。当经济增长放缓（南）,债券、现金及防守性投资组合表现超过大市。

　　Ⅱ久期:当通胀率下降（西）,折现率下降,金融资产表现好。投资者购买久期长的成长型股票。当通胀率上升（东）,实体资产,如:大宗商品和现金表现好。估值波动小而且久期短的价值型股票表现超出大市。

　　Ⅳ与标的资产相关:一些行业的表现与标的资产的价格走势相关联。保险类股票和投资银行类股票往往对债券或股权价格敏感,在衰退或复苏阶段中表现得好。矿业股对金属价格敏感,在过热阶段中表现得好。石油与天然气股对石油价格敏感,在滞胀阶段中表现超过大市。

　　投资钟对立位置的资产类和行业板块也是有意义的,可以用来做配对交易。例如,如果在过热阶段,我们应该做多大宗商品和工业股,位于对立面的是衰退阶段,所以我们应该同时做空债券和金融股。

　　按照美国的经验，连续两个季度是负增长，则定义为经济衰退，但是目前阶段，中国经济不会出现负增长的情况，因为中国有自己完整的经济体系。现在的中国再大的危机除以13亿就很小了；再小的投资机会乘以13亿就很大了。考虑到中国的经济改革必须要在一定的发展率中解决，所以中国最少要保持5-6%的增长速度，所以如果经济增长速度下降到6%，则意味着中国经济已经衰退，当然也有专家认为中国低于8%的增长速度就是衰退。目前，按照经济指标计算，中国虽然没有处于衰退阶段，但是从出口数据分析，已经有进入经济衰退的征兆，外贸出口定单在大幅度的衰减，所以目前阶段最佳的投资策略是选择债券和寻找未被经济周期所影响，价值被低估的股票，然后等待经济增长周期取得超额收益。

　　美林的测试结果

　　美林用自1973年4月至2004年7月美国完整的超过三十年的资产和行业回报率数据来验证了投资钟的合理性。以下是美林的一部分研究成果。

　　美国不同资产类收益率

　　1.所有资产中股票的表现最好,年均实际回报率达到6.1%,相比债券收益率,存在约2.5%的股权风险溢价。

　　2.债券的收益率高出现金2%,反映了债券的久期风险和一点违约风险。

　　3.大宗商品的收益率高出预期。

　　4.1.5%的现金实际回报率是平均实际利率。

　　比较几类资产的收益率。以下列出每个阶段的收益率排序:

　　Ⅰ衰退:债券>现金>大宗商品;股票>大宗商品

　　Ⅱ复苏:股票>债券>现金>大宗商品

　　Ⅲ过热:大宗商品>股票>现金/债券

　　Ⅳ滞胀:大宗商品>现金/债券>股票

　　（百度百科）

　　投资时钟理论在A股市场的验证

　　我们把我国2005年四季度-2007年二季度定义为经济复苏阶段，2007年三季度-2007年四季度为经济过热阶段，2008年一季度-2008年二季度为滞涨阶段，2008年三季度-2008年四季度为衰退阶段。

　　2005年四季度到2007年二季度，经济复苏上行，通胀温和上行，在四种资产中，股票是最好的投资资产，A股市场经历了前所未有的牛市，上证指数从1000点上涨到接近4000点。

　　在2007年三季度-2007年四季度的经济过热阶段，经济增长在高位，通胀水平也在较高水平，并继续上行，各类资产中大宗商品是最好的投资标的，虽然股票在2007年三季度仍上演了“最后的疯狂”，但已经脱离理性，达到牛市的顶部，并在2007年10月创造历史高点后掉头向下。而债券在这段时间内表现为震荡，也没有出现较强的走势，大宗商品表现最强，原油价格不断上行。从2008年开始，原油价格如脱缰之马，迅速突破100美元并一路上涨到140美元上方。

　　在2008年一季度-2008年二季度的滞涨阶段，现金是比较好的投资标的，当时有“现金为王”的说法，企业纷纷收缩生产规模变现获取现金流。当然，这段时间原油也是很好的投资标的。

　　在2008年三季度-2008年四季度的经济衰退阶段，经济增长大幅下滑，通胀压力缓解，CPI不断下行，政府为了刺激经济不断降息，这段时间内债券是最好的投资资产。从2008年8月开始，债券大幅上涨，各类债券指数直线向上拉升。

　　需要说明的是，“投资时钟”各类资产交接的拐点并没有明确的界限。比如在2007年三季度的经济过热阶段，股票仍然延续上涨的惯性，并形成牛市顶部。在2008年一季度和二季度的滞胀阶段，虽然现金是比较好的投资标的，但大宗商品也是很好的投资标的。

　　2009年以来，我们看到通胀已经不是问题，CPI处于历史底部，债券价格不能延续去年下半年的涨势，开始掉头向下。顺着“投资时钟”向前看，我们应该把注意力更多地放在权益类的资产——股票和大宗商品上。

　　从流动性的角度看，过剩的流动性支持股市上涨。2008年11月以来，信贷增速迅速提高，11月新增信贷4770亿元，12月达到7718亿元，而2009年1月更是高达1.62万亿，同比多增8141亿元。

　　在贷款增速的推动下，2008年12月M2同比增长17.82%，增幅比上年末高1.08个百分点，比上月末高3.02个百分点。2009年1月，M2同比增长18.79%，增幅比上年末高0.97个百分点。

　　事实上，进入2009年以来，A股确实在充裕的流动性推动下上演了一波反弹行情。那么，在目前情况下，股票是否还是一个好的投资资产呢？我们觉得问题的关键是流动性支持的行情能否向基本面支持的行情演变，毕竟股票市场最根本的支撑还是经济基本面。资本市场和经济基本面的关系类似于狗与主人的关系，从长期看，狗是不会脱离主人前进的，这次“小狗”发现流动性过剩这个新骨头，跑在前面，如果主人停步不前，小狗还是会回去的；如果主人跟上，小狗会继续前行。对经济基本面未来走势的看法不同也是多空双方的主要分歧所在。根据投资时钟理论，目前正处于经济衰退和复苏交接处，因为投资时钟是顺时针转动的。顺着投资时钟的方向，我们应该关注的是权益类资产——股票。虽然我们不能判断熊市的最低点，但是可以肯定的是顺着投资时钟方向，股票是下一个最好的投资资产。对于股票的大牛市行情何时到来，只不过是个时间问题，可能就此涨上去，也可能震荡筑底花一段时间后才能涨上去。但对于长期投资者来说，如果确定下一个最好的投资标的是股票资产，那又何必在乎等待时间的长短呢？