底抬高波幅加大 升值趋势未逆转

　　3月份以来，人民币对美元中间价已回调超过400点。在美元趋强与通胀压力舒缓的背景下，人民币在渐近均衡汇价过程中双向运行特征渐趋明显。未来这一趋势有望得到延续。不过，人民币升值趋势尚未逆转，预计年内存在3%-4%的升值空间。

　　出口逆差引起汇率回调？

　　截至3月14日，人民币对美元汇率较去年年底回落0.51%，这不禁让人们联想到刚刚公布的中国2月份进出口数据。数据显示，当月中国对外贸易逆差达到314.9亿美元，因而市场普遍认为近期人民币汇率回调与贸易逆差大幅攀升有关。但换一个角度看，国内贸易逆差导致外汇占款增速下滑，基础货币投放规模减少，反而有助于汇率走强；同时，出现贸易逆差的主要原因在于1-2月主要进口产品价格略有回落，且国内企业开工率偏低。而从2月PMI指标来看，未来一段时期国内对外贸易形势将有所改善，因此，单月出口逆差对人民币汇率的影响应该是非常有限的。

　　与之相比，美元走强和汇率政策“微调”才是导致近期汇率回调的主要因素。自去年9月起，美元指数逐步走强，但随着市场不断出现关于第三轮量化宽松政策（QE3）的预期，美指曾出现两次大幅调整。最新的会议纪要显示，美联储认为美国经济正处于温和增长当中，且随着原油价格上涨，通胀风险也在增加，因此，美联储并没有继续释放流动性的暗示。市场仿佛恍然大悟，QE3预期快速消退，美元指数再度走强，同一时间几乎所有非美货币兑美元的走势都出现回调，人民币也不例外。

　　对于人民银行来说，人民币汇率是抑制输入型通胀的最佳工具之一。据粗略估算，人民币名义有效汇率指数同CPI的相关度约为-68%，第二次汇改以来截至去年年底人民币累计升值7.71%，在此过程中，人民币名义有效汇率提升2.73%，为国内整体通胀水平下行奠定了坚实基础。日前公布的数据显示，2月CPI大幅回落至3.2%，且此期间进口产品价格略有下行，因此，短期内人民币汇率快速升值的必要性降低。

　　弹性增强 趋势不改

　　2011年中国经常性账户占GDP的比重回落至2.8%，小于3%的国际公认标准，因此从国际收支和贸易的角度讲，人民币汇率已经接近均衡水平，但就国内外宏观现状来看，人民币汇率仍存在一定的升值空间。

　　在众多发达经济体中，美国率先走出危机，其经济增速超出市场预期，这为美元走强奠定了“质”的基础；在经济持续复苏的预期下，美联储即便推出刺激政策也将选择冲销方式，不会向实体经济释放更多流动性，这为美元走强奠定了“量”的基础。总之，美元指数将维持现有强势地位，且年内有望继续攀升，这将给人民币汇率带来一定的回调压力。

　　但与此同时，美国经济好转以及欧债危机缓和令投资者风险偏好有所改善，这将成为包括大宗商品在内的风险资产价格回升的动力。加上中东问题对油价的推动，未来一段时期国内仍存在输入型通胀高企的隐患。同时，恰逢中国经济由出口导向向内需拉动的转型期，且临近美国大选，这些因素又将共同成为人民币汇率继续上行的催化剂。

　　综上所述，长期来看人民币汇率已逐步接近均衡水平，且随着全球主要货币特别是美元的波动，其双向运行特征将渐趋增强。但中短期内，汇率上行的动能仍略占上风，预计年内人民币汇率升幅在3%-4%之间。