金融债授信冲击集中爆发

　　受金融债授信问题的困扰，周四上午发行的5年固息国开债收益率大幅走高至4.10%，从而使得国开与非国开金融债的利差拉大至20bp以上。近期金融债授信问题对市场的影响俨然已超过了经济基本面和资金面。

　　自去年国开行大幅调高年度发行规模开始，金融债授信问题就开始困扰着债券市场。去年前三季度，金融债收益率上行幅度远大于同期限国债，市场本以为在牛市背景下，国债与金融债利差会缩窄，不过现实却是，今年各家大行对三家政策性银行的授信额度更加捉襟见肘。本周国开行把周发行只数提至三只，导致金融债授信问题集中爆发，先是周一10年国开债收益率轻松突破4.20%，然后是5年国开债收益率达到4.10%，均较前期有明显上升。在本轮市场调整中，10年期国债收益率上行不到20bp，而10年国开债上行幅度已经超过40bp。

　　近期股份制银行和城商行对债券的需求依然较弱，金融债需求基本集中在大行，面对如此密集的发行，市场因为供求失衡而开始进入买方市场，造成金融债发行利率易涨难跌。目前金融债持续的供应冲击有点类似2008年大小非解禁对股市的影响，虽然最后问题不一定有想像的那么大，但是对市场造成的情绪冲击却很直接。不过值得庆幸的是，近期经济基本面对市场还有所支撑。周四公布的3月份汇丰PMI预览值为48.1，较2月份的49.6有明显下滑，显示在社会融资乏力的背景下，经济下滑的势头依然在继续。

　　理论上来说，在25%的所得税率下，金融债收益率的上限是国债的1.33倍，在达到这个收益率水平后，许多没有授信问题的机构会选择买入金融债来代替国债，即价格改变供求关系，估计至少在一年以内，这个收益率的“铁顶”突破的可能性不大。从这个角度来看，在国债收益率保持稳定的前提下，周四新发的5年国开债理论上行空间已不超过15bp，而7－10年金融债的相对安全性会逊色不少。