新股发行改革探索深水区最强前进航线(图)

　　证监会主席郭树清表示，近期将重点从增强买方定价约束、加大承销商定价责任、提高股票流通性、加强对定价行为的监督等方面，完善定价机制，抑制“三高”、恶炒新股等现象。

　　郭树清在2012年全国证券期货监管工作会议上提出，今后将研究征询中小投资者报价意向的方式。业界认为，因中小投资者数量多且较为分散，参与新股发行报价的途径较少，这项工作还处在研究阶段。

　　证监会前副主席范福春提出，实行核准制向注册制转变的市场条件已经成熟，相关中介机构如证券公司、会计师事务所和律师事务所的执业水平已大大提高。

　　证券时报记者 游芸芸

　　新股发行制度每次被提及都会导致一场市场集体大讨论，而这一次市场预期空前强烈。据证券时报记者多方了解，有条件注册制、询价方式调整、券商配售、自主选择发行窗口以及中小投资者报价方式等建议均已纳入监管视野。

　　市场化核准制

　　自去年底开始，中国证监会新一轮的新股发行制度改革便开始密集调研。证监会主席郭树清的一句“首发（IPO）不审行不行？”和今年的《政府工作报告》首次强调“健全完善新股发行制度和退市制度”，更是将改革预期推向舆论的最高点，新股发行改革已箭在弦上。

　　郭树清表示，新股发行体制改革的要害是降低不正常的超高价格。近期将重点从增强买方定价约束、加大承销商定价责任、提高股票流通性、加强对定价行为的监督等方面，完善定价机制，抑制“三高”、恶炒新股等现象。

　　证券时报记者获悉，新股发行改革的具体措施主要覆盖审批、定价、发行三个环节。其中，审批环节最为瞩目的可能方向是从目前的新股核准制走向注册制。郭树清此前曾提出，采取注册制或者审批制的关键在于如何界定政府监管机构、交易所平台和其他市场中介的职责和义务，如何保证企业能够完整、准确、充分地披露相关信息。

　　近期，中国证监会前副主席范福春提出，实行核准制向注册制转变的市场条件已经成熟，相关中介机构如证券公司、会计师事务所和律师事务所的执业水平已大大提高。

　　一位业内人士表示，完全的注册制除成熟的投资者、规范的中介机构等市场要素外，根据现阶段的市场情况，还需要解决改革无法可依问题，这需要从修改《证券法》和《公司法》等相关规定入手；同时，还需全面完善信息披露制度。

　　由此，改革的方向或将先从“市场化程度较高的核准制”过渡到“有条件的注册制”。此外，为让发行与市场相关度提升，监管部门将延长发行信息披露时间及缩短审批时间。

　　改良式荷兰拍卖制

　　据了解，在定价环节中，为解决过去新股二级市场定价偏高、新股频频破发现象，询价机制或将引入改良式荷兰拍卖制。荷兰拍卖制是指按照投标人所报买价自高向低的顺序全额中标，直至满足预定发行额为止，中标的机构以相同的价格（所有中标价格中的最低价格）认购中标的股票数额。

　　与此同时，旨在引入长期投资资金入市的券商自主配售也将有望被采用。证券行业建议尝试由部分研究、定价能力强且机构服务水准较好的证券公司，先行进行试点配售制度。先从一个较低的比例开始，逐步形成市场化的内在约束机制。

　　多位投行负责人认为，在询价环节技术操作层面，提高有效询价机构数量以及延长询价时间或将成行。为扩大询价范围以提升合理性，新股发行有效询价机构最低数量从20家可提升至30家；而延长询价时间旨在让机构获得更为充分的时间进行沟通和博弈，增加对公司状况的深入研究以便合理估值定价。

　　在发行环节方面，现有多项建议被纳入监管层选择范围：储架发行制度、存量发行、定增“闪电配售”、允许调整定增价格、提高网下配售比例以及取消机构网下配售限售期。

　　近年来，国际市场普遍采用的存量发行制度屡被投行业界呼吁引入国内。所谓存量发行，是指新股发行时拿出部分老股东股份进行公开发行，此举将在一定程度上提高股票流动性，解决目前供不应求所导致的“炒新”局面。

　　储架发行制度，是指发行人可就拟定发行的证券预先公开招募书，自行在指定期间内决定合适的市场环境再正式启动发行证券。北京某大型券商投行负责人分析，这种方式或将最先在再融资环节采用。

　　另外，多家大型投行负责人还分析认为，缩短或解除机构网下配售股份限售期在短期内推出的可能性较大。此举能够增加新股上市初期的股票供给，从而对“新股热”现象起到明显的抑制作用。目前机构通过网下配售获得的股权锁定期为三个月，网上申购股份则可在上市首日流通。而基于散户机构化的趋势，机构网下配售比例从20%提至50%，也是符合监管层鼓励长期投资的市场理念，预计可在今年内成为现实。

　　研究散户报价方式

　　郭树清在2012年全国证券期货监管工作会议上提出，今后将研究征询中小投资者报价意向的方式。对此，业内人士表示，因中小投资者的数量太多，并且较为分散，参与新股发行报价的途径较少，这项工作还处在研究阶段。

　　深圳一家大型投行负责人指出，从公平角度和扩大投资者范围而言，中小投资者参与报价完全合理。相对于机构投资者，中小投资者在专业投资分析能力和信息获取途径上都处于劣势，因此如果新股发行信息披露不够充分，那么中小投资者参与报价可能就无法达到抑制高定价的预期。

　　“值得注意的是，中小投资者的理性投资在一定程度上需要摆脱当前股票供不应求的市场局面。如果供应量太小，那么哄抬价格现象仍可能出现。例如新股上市首日投资者出价100倍以上市盈率的例子比比皆是。”去年佣金分仓行业排名前十的深圳某大型券商研究所所长指出。

　　作者：游芸芸