嘉实基金杨宇：锁定成本 提高沪深300ETF套利效率

　　⊙本报记者 涂艳

　　上周，两家基金公司正式开始发售旗下沪深300ETF基金，就在沪深300股指期货实战即将完成2个完整年度时，与其配套的最佳现货工具——沪深300ETF终于也从梦想迈入现实。它的推出不仅可以强化股指期货的套期保值、价格发现等市场功能，更可以达到完备我国资本市场投资工具、推进资本市场发展持续深入的战略目标。为此，本报专访了嘉实沪深300ETF今后的实际操刀人，也即沪深300指数基金的现任基金经理杨宇。

　　基金周刊：为何沪深300ETF的推出备受市场关注？期间酝酿的5年间遇到的主要困难是什么？

　　杨宇：自2010年股指期货业务启动以来，期现套利在实际操作中首先遇到的难题，就是如何构建走势与沪深300指数几乎一致的证券组合，避免因对沪深300走势的跟踪误差过大而导致的套利交易失败。目前开发的沪深300ETF解决了现在沪深300股指期货没有直接匹配现货工具的难题，可以有效降低期现套利的套利难度和套利成本。

　　而沪深300ETF的推出正引领基金业的产品创新进入到一个新的发展阶段，对整个行业而言，会引领指数化的潮流，大家会对指数化投资更为认同，进而整个行业指数基金的发展将会迎来新的春天。并且值得一提的是，沪深300ETF推出后，结合期现套利、融资融券等对冲交易，有一定可能激活蓝筹股活跃性，进而对市场估值体系形成较为有利的影响。

　　之所以现在才正式推出，是因为深沪两市的证券交易及登记结算系统没有联合运作机制。在运作模式上，跨市场ETF的运作必须完成两个证券登记结算机构之间的协调互动，既要保证ETF的核心优势，又要风险可控，原有的单市场ETF的技术路径无法满足跨市场ETF的特点。而主要的难点在业务规则与技术系统两方面，由于采取场外实物申购赎回、T+1银货对付交收模式，没有配套的业务规则，更没有适应的系统去支持。

　　基金周刊：嘉实这只沪深300ETF有何特点？为什么在两种方案中选择了实物申赎？

　　杨宇：我们认为，一个良好的期限套利的现货工具必须具有精确的指数跟踪能力、折溢价水平低，减少摩擦成本，且流动性足够好，利于大资金进出等三个特点。

　　由于ETF的本质在于一揽子股票和ETF份额的交换，运作透明，交收环节简单，交易成本完全由投资者掌握。而创建套利机制的主要目标是有效控制折溢价幅度，实现二级市场交易价格对指数的高拟合度，因此只有“实物申赎”模式下的成本确定，套利空间才能够锁定，进而实现套利功能。

　　也正因此，嘉实沪深300ETF方案的申购赎回模采取了实物申赎的非担保交收模式，投资者成本较确定，通过融资融券机制，其套利成本完全由投资者掌握。因为我们知道，随着股指期现市场的联动性提高，套利机会将会逐渐减少，所以套利成本的控制和确定性非常关键。

　　而ETF流动性除受到标的指数成分股的流动性影响外，还跟规模密切相关。在规模上，嘉实基金拟召开持有人大会，把原有420亿元规模的嘉实沪深300LOF指数基金转为沪深300ETF的联接基金，具有一定的先天优势。

　　基金周刊：“T+2”的交收规则会影响套利的效率吗？

　　杨宇：事实上，“T+0”和“T+2”的证券交收时间，并不影响套利效率。无论是海外ETF还是我国ETF，都是“以物易物”的实物申购赎回模式为主。

　　因为期现套利不关注ETF的申赎机制，只关注不同产品在二级市场的折溢价水平以及产品流动性。所以说套利效率不依赖于交收周期，可以更好地符合ETF产品“实物申赎”的核心特征。

　　具体而言，通过融券配合，嘉实沪深300ETF在保留了实物申赎的特点之上，仍可实现瞬时有效套利，且套利成本与空间能完全掌握在投资者手中。即当300ETF折价时，投资者可通过在二级市场买入300ETF份额，同时融入组合证券并卖出的方式来锁定套利价差。之后，投资者可将买入的ETF赎回，并将获得的组合证券偿还融券来还原交易。

　　同时，拟引入做市商机制，可在一定程度上解决因T+2不方便套利、二级市场交易价格和基金净值间折溢价率较大的问题。

　　基金周刊：沪深300ETF的运营安全性怎么样？准备期间做了哪些工作？

　　杨宇：早在2010年7-8月，中登总公司就针对嘉实沪深300ETF产品方案下发《关于跨市场ETF申赎业务方案及接口变更的通知》。同时嘉实基金积极配合深交所召开《跨市场ETF业务和技术培训会》，协助30多家参与券商完成技术系统改造。

　　在2010年9月，中登总公司召集相关合作机构进行深交所跨市场ETF申赎业务第一次全网测试。在2011年1-2月，跨市场ETF业务第二次全网测试启动，除中登公司、深证通及券商机构外，增加了深交所、中证指数公司参与测试，同时券商的数量增至67家。最终，多数单位完成全部测试，系统稳定性及容错性已达到正常运营要求。

　　就在2012年3月份，深交所、中登总公司联合组织全市场参与机构进行了第三次全网测试，所有深交所会员券商都能最大限度了解嘉实沪深300ETF产品方案及技术接口，为该产品的募集发行及平稳运作提供最大限度的保障。 (来源：上海证券报)