控制市盈率 投行自认将损失惨重

　　控制市盈率投行自认将损失惨重，或在参照标的上寻求操作空间

　　4月1日发布的新股发行体制改革指导意见，重拳出击新股发行三高问题。

　　多家投行负责人对理财周报表示，如果指导意见实施，企业募资金额和投行收入必受影响。

　　但道高一尺魔高一丈，指导意见出

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• 广发证券

　　据悉，政策一出，各券商投行人士立即聚集无锡开会商讨对策，会议讨论异常激烈。

　　投行最忌惮“25%红线”

　　三高问题的核心所在，一直被认为是新股发行定价过高，直接导致了高市盈率和超募严重。所以此次监管层试图通过技术手段有效解决发行价过高的问题，让新股发行价回归理性。

　　广发证券林鲁东和张海波对加强发行定价监管的表述概括为：定价高于行业平均市盈率的25%以上，发行人、保荐人都将会非常麻烦。

　　尤其是新股发行价格市盈率如果高于同行业上市公司平均市盈率25%时，发行人和保荐人、保荐机构代表人所要面临的或有处罚，会导致“同行业平均市盈率25%的定价即是监管要求的发行最高限价”，林鲁东和张海波在研究《指导意见》之后指出。

　　不过，从政策预期来看，《指导意见》虽然能有效抑制新股发行高价，但政策的受体，IPO公司和投资银行却要承受较大损失。

　　“如果新股定价真的限制在行业平均市盈率的125%以内，我们肯定要受损失的”。一位资本市场部负责人告诉理财周报记者。

　　有这种担心的，并非上述这一位受访人士。

　　从理财周报记者采访的情况来看，投行最为忌惮的主要是新股定价限制市盈率这一条，其他条目虽然也会导致投行询价工作进行调整，但影响有限，至少不会影响到投行的切身利益。

　　按照目前投行保荐企业惯用的收费方法，即基本保荐费用与超募保荐费用之和构成最终投行对企业收费。自2009年IPO重启以来，新股发行的超募资金已经构成投行收入的主要来源。

　　“尤其是在市场化改革较快，保荐中小项目较多的南方券商，大多采用这种模式，而且在获得项目之初签订协议时就会把这些条款签进去”。一位北方大型券商投行负责人在接受采访时表示。

　　该人士指出，《指导意见》虽然只是一个征求意见稿，但最后变更的可能性不大，毕竟这次改革的重点就是发行价格。在不改变现有发行体制的情况下，只有这一个办法可以降低发行价格。

　　当然，如果监管部门下决心从体制入手，也有其他办法可循。在4月12日金融界网站组织的新股发行体制改革研讨会上，中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏就透露说，在证监会座谈时，他曾向证监会发行部门建议采取打包发行的发行办法，真正增加市场供给，有效抑制发行价格。不过，从这次公布的指导意见来看，刘纪鹏的建议并未得到监管部门采纳，监管部门只是采用了一个行政指令更强，也更加有效的询价办法。

　　发行价格下降，投行从每一个项目的收入就会减少很多。“只能通过多发几个项目来弥补收入，或者提高保荐和承销的费率，但与企业谈起来会比较困难”，一位资本市场部人士告诉理财周报记者。

　　参照市盈率或存在调整空间

　　投行并非无计可施。

　　既然以行业平均市盈率作为参照标准，则何时上市，选择何种市盈率对发行价格的确定就会十分明显。

　　按照《指导意见》的解释，发行市盈率要以同行业上市公司平均市盈率为参照标准，无细分行业平均市盈率的，参照所属板块二级市场平均市盈率。

　　法规虽如此，执行起来却有较大变动空间。众所周知，券商研究所所撰写的新股发行投资价值报告，一直以来都在参考行业平均市盈率来确定发行价格区间，但每次拟定的价格区间都会高出不少。其中原因，一位券商人士向理财周报记者解释，研究员选择同一行业上市公司的市盈率作为参考，当然会在投行的授意下，选择较高的参考标准，最后定出一个比较高的价格。

　　“也许，我们能在所参考的行业平均市盈率上做一点文章”，一位投行人士透露说，“交易所和协会都在制定行业市盈率，但目前仍然没有一个确定的参考标准，投行也许能有机会。”

　　但也有其他投行人士不无担忧地说，《指导意见》中不明确的地方，证监会可能会通过“指引”的方式加以明确，堵住发行高价的漏洞。

　　“如果真的出指引，那我们就只能在获得批文之后的6个月里择机发行，尽管风险很大”，这可能是承销商唯一能获得较高价格的机会。