中国中铁：铁路投资转暖、毛利率还有上行空间

　　1Q 毛利率继续提升

　　2012年1Q公司实现营业收入785.68亿元，同比减少19.11%；实现归属母公司股东净利润9.15亿元，同比减少44.54%，对应EPS0.04元。

　　1Q公司综合毛利率10.37%，较去年同期上升1.38个百分点，我们在月度策略中曾分析过， 去年以来铁路工程企业毛利率上升主要还是因现有项目续建为主，以一般而言，工程项目在确认收入和成本时，前期相对谨慎，后期更宽松，因此项目中后期毛利率相对较高，同时，项目调概也主要在工程后期进行，调概补差占比提长对毛利率也有所影响，由于12年铁路建设仍以续建为主，我们判断中国中铁毛利率在2012年全年仍然有望稳中有升。

　　1Q公司期间费用率为5.95%，同比上升1.92个百分点。其中，销售费率为0.40%，同比上升0.09个百分点；管理费率为4.27%，同比上升1.01个百分点；财务费率为1.28%，同比上升0.82个百分点。期间费用上升一方面受公司融资规模扩大、利率上升的影响，另一方面是部分项目停工缓建造成固定支出的增加。

　　非铁市场发展较快、市场占有率上升

　　1Q公司新签合同总计1034亿元，同比减少7.0%，其中，基建、勘察设计和工业板块新签合同额分别为803.8亿元、26.5亿元和24.9亿元，同比分增长1.3%、-15.1%和-54.7%。公司在铁路投资仍下滑时实现了基建合同的正增长，增长主要源于非铁市场，1季度公司市政及其他工程新签合同562.4亿元，同比增长59.4%。

　　铁路复工明显，2012年投资有超预期可能

　　根据2012年的铁路建设规划，基建投资规模为4060亿元，与2011年基建规模相比，仍是下降趋势，但降幅趋缓。据媒体报道，2011年下半年停工的25条线路8成已经复工，其中全线复工线路9条，部分复工项目9条。第二季度以来，商业银行陆续开始向铁路建设项目发放贷款，这将缓解此前铁路投资资金压力紧张的局面；随着资金的逐渐到位，铁路投资将逐渐恢复，如果资金到位情况较好，今年铁路投资或略超计划，则公司营收大幅下降的局面有望好转。

　　"十二五"期间是中铁谋求转型的重要时期，目前多元化业务结构已初步形成，但是地产、资源开发等业务尚不成规模，公司在转型的道路上任重道远，我们认为，公司凭借其央企背景、先进的铁路建设技术、丰富的工程经验以及适时调整的发展战略，一旦完成业务结构的重新布局，形成海外、房地产、资源、基建四足鼎立的局面，则可以摆脱过于依赖国内铁路投资的局面，带来净利率与投资回报的显著提升。

　　盈利预测与投资评级

　　维持公司12~14年EPS分别为0.35元、0.41元、0.46元，对应11~13年动态PE分别为8X、7X、6X，虽然公司在短期内仍将继续承受铁路投资下滑之痛，但最坏的时刻已经过去，长期来看，我们认为中国的铁路建设仍有很大的空间，而国家坚定发展高铁的战略也没有改变，公司多元化进程正在稳步进行，维持公司"谨慎推荐"的投资评级。

　　—企业形象—