孙杰：基金的本质

《基金业务》中文版，罗伯特·博森著，中信出版社出版

　　“基金”的雏形早在18世纪的荷兰就出现了。哈佛大学Rouwenhorst教授的研究认为（THE ORIGINS OF MUTUAL FUNDS，K. Geert Rouwenhorst，Yale ICF Working Paper No.04-48，December 12，2004），世界上第一只基金是一个荷兰商人于1772年成立的，基金的名字Eendragt Maakt Magt源自荷兰的一句格言“团结产生力量”。这位荷兰人之所以发明这种投资形式，是希望让小投资者能将风险分散，并分享当时奥地利、丹麦、德国、西班牙、瑞典、俄罗斯等国在中南美洲种植园的收益。近100年后，基金这种形式在英国出现。1868年在伦敦成立的“海外和殖民地政府信托”是公认的最早的基金机构，144年后的今天，该信托仍然在伦敦证券交易所进行交易（代码：LSE: FRCL)，管理的资产规模已经超过22亿英镑，投资于超过35个国家约600只股票（Foreign & Colonial Investment Trust PLC，2012年1月公告）。1924年3月21日，美国成立了世界上第一只公司型可赎回份额的开放式基金“马萨诸塞投资信托基金”，该基金由哈佛大学200名教授出资5万美元组成，其管理机构是马萨诸塞金融服务公司（MFS），发展至今，资产管理规模已经超过31.8亿美元，截至2001年，77年来年化收益率达8.74%，累积回报率超过580倍（MIT网站公布数据，截至2012年1月24日）。

　　从基金诞生至今，全球基金行业得到了巨大的发展。根据2011年晨星集团的统计，截至2011年6月，全球45个主要市场拥有超过7.1万只共同基金，总规模达到25.92万亿美元。其中55%的基金资产分布在美洲，32%在欧洲（2011 年全球共同基金业发展报告，晨星（中国）研究中心）。基金管理行业是2008年金融危机后复苏最快的行业之一，根据美国投资公司协会的统计，截至2011年11月，基金行业管理的规模已经接近危机前2007年高峰的12万亿美元，达11.6万亿美元，拥有超过9000万基金投资者。基金已经成为发达国家民众最重要的资产配置类别。在美国，民众利用基金这种投资方式来规划并实现自己的各种财务目标，从购买新房到满足子女未来的教育计划，从未来一段时间的旅行计划到退休后更舒适的生活。基金行业在美国已经成为仅次于商业银行的第二大金融行业，在美国证券市场上，超过80%的资金来自于各种基金。美国的企业也广泛利用货币市场基金管理着自己的流动性。

　　中国近代史中出现过股份公司和股票交易所，以及为之服务的经纪公司，但尚没有发现集合投资的机构和相应的组织制度安排的记载。1990年沪深交易所成立后，由于政府的推动和市场的需求，1993年出现了集合投资的基金公司尝试。随着1997年10月国务院颁布《证券投资基金暂行管理办法》，现代基金管理行业开始产生，基金行业得到迅速发展。经过短短15年的发展，中国基金管理行业从无到有，目前为9100万人（Wind，2012年1月20日数据）管理着超过2.2万亿元（2011年中报数据）的资产。基金管理公司已经从最早的“老10家”发展到如今的69家，基金类型包含主动型、被动型、保本型和分级型，投资标的覆盖股票、债券和货币市场品种，基金的投资地区涉及全球主要市场。

　　全球基金行业发展的历程，从未发生过诸如世通、安然、巴林银行和雷曼兄弟那样的重大丑闻。基金业也没出现像美国投资银行及其他行业那样全行业的整顿救赎的整体风险。在2008年以来的金融危机中，基金管理行业更是唯一没有出现系统性风险的金融行业。基金行业得以健康迅速发展的一个重要因素，就是源于英国的受托人义务文化传统和以此为基础的信托法律框架的支撑。受托人义务，又称信赖义务或受信义务（fiduciary duty），是一个源自英美衡平法的概念。《布莱克法律辞典》对于“fiduciary duty”的定义是“为他人之利益，将个人利益置于该他人利益控制之下的义务”。受托人和受托义务在法律上的约束特别严格，是一种独特的制度安排。

　　众所周知，基金的运作是指基金管理人集合多数人的资金，运用其专业技术对这些资金加以经营。投资人基于信赖，将自己的资金交由管理人管理，并期望管理人能够利用其管理能力为自己创造收益。但是这种委托过程中存在专业性的不对称和信息的不对称，使得投资人在赋予管理人极大的财产处置权的同时，缺少对这种权力进行有效制约的手段。而管理人有可能借助自己能力方面的优势，为自身谋利，从而忽视了投资人的利益，且投资人此时无法对管理人实施直接、有效的控制，甚至投资人根本不知情。为了保护投资人的利益，防止管理人滥用其优势地位和权力，衡平法中发展了受托人义务，并且在具体实践中赋予了受托义务四重内涵：尽责义务、忠实义务、专业能力义务和道德义务。

　　以美国为例，20世纪初投资基金传入美国后，得到了极为迅速的发展，但是由于没有相应的法律规范，到了1936年，基金数目锐减，千千万万投资者血本无归，惊慌失措。美国证券交易委员会（SEC）对此进行深入调查后得出结论：“缺乏规范的证券投资信托事业带给投资人悲惨的结果，证券投资信托事业及投资公司的发起人或内部人，往往将该事业当做他个人的附属物，用来获取个人利益，却带给股东损害。太多例子显示，发起人、经理人及内部人士完全忽略了他们对投资人基本的忠实义务。”有鉴于此，美国国会于1940通过了由证券交易委员会掌管的最复杂、最庞大的证券管理法规——《投资公司法》和《投资顾问法》。这两部法律对从业公司和个人在履行受托义务中的行为准则作出了明确的规范。在此后的司法实践中，美国的判例法根据立法意图等断定上述法律条文中的反欺诈条款构成了投资顾问的“联邦受托人义务标准”。

　　在我国，基金行业的迅速发展同样离不开制度安排的合理和法规体系的建设。我国基金行业是一个建立在《信托法》和《证券投资基金法》基础上的新兴行业。虽然在我国《证券投资基金法》及配套规章中没有关于基金管理人受托人义务的专门阐述，但是事实上援引了受托人义务的内容。如《证券投资基金法》第9条规定：“基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。”第20条规定了基金管理人在运作基金过程中“不得将其固有财产或者他人财产混同于基金财产从事证券投资”等五种禁止性行为。

　　经过10多年高速发展之后，中国基金行业在发展上遇到了一些困难。第一，2008年以后由于中国股市的波动和受到国际金融危机的影响，我国的基金投资人遭受了一些损失，再加上关于一些从业人员的违规行为传闻，令投资者对基金行业产生了一定程度的信任危机。第二，基金行业一方面受到来自信托产品和银行理财产品的竞争，另一方面还要满足基金销售渠道对基金管理行业利益的诉求。第三，在行业内部存在产品同质化竞争和基金管理人才流失的多重问题。第四，基金公司的公司治理水平不高，存在内控机制弱和激励不到位等问题。这些都显示出我国受托人义务还未能深入人心，更未能形成一种文化。这些都要求我们普及受托人义务文化，提高投资者，管理者乃至全社会对受托人义务的认识。

　　但是，我们也要看到中国基金行业面临着巨大的发展机遇。中国还处在金融深化的过程中，基金占居民财富的比重相对发达国家仍然很低。中国的401（k）等养老计划即将推出。更重要的是伴随着利率市场化、汇率自由化和人民币国际化的进程，中国基金管理行业将逐步走出中国，加入到国际资产管理行业竞争的队伍中。2011年，RQFII的香港试点已经开始，相信在不久的将来，伦敦、新加坡等国际金融市场也可能发行RQFII产品，中国的基金管理人不但将为中国百姓提供投资服务，还将为海外投资者投资中国提供服务。

　　因此，此时中信出版社引入罗伯特·博森先生所著的《基金业务》一书，对中国基金行业未来的发展有非常重要的借鉴和学习意义。罗伯特·博森先生现任马萨诸塞金融服务公司（MFS）董事长，该公司管理着超过2200亿美元的投资基金和养老金计划。博森先生还曾就职于富达投资公司（Fidelity Investment）多年，并被选为美国科学艺术学院院士。博森先生和中国基金业的发展也有密切的联系，在过去的十年中，博森先生作为外国顾问，为中国基金行业的立法、制度建设等提出了诸多有价值的建议。在《基金业务》这本书中，博森先生系统介绍了美国基金行业的法规体系、投资方法、后台运营、销售模式和国际化投资等内容。对于中国的普通基金投资者来说，可以通过本书了解到基金行业的诸多基础知识，并且学习到如何利用这些知识挑选和鉴别基金，如何利用基金这种金融工具进行投资。对于中国的基金从业人员，尤其是基金公司高级管理人员，这本书更是一本不可多得的工具书，一方面可以了解基金行业在美国这样投资行业高度发达的国家是如何运行的，另一方面可以在学习的基础上结合中国的实际引进创新，解决当前工作中遇到的种种问题。

　　（作者系中国证券投资基金业协会筹建组负责人。本文系罗伯特·博森《基金业务》中文版序言。标题为编者所加。）