陶冬：希腊迟早退出欧元区 欧洲央行技术性破产

　　欧洲央行在干预中积累了超过1400亿欧元的希债，又通过LTRO（长期再融资计划）向希腊发放了超过800亿欧元的流动性。希腊退出，意味着这些资产成为坏账，欧洲央行技术性破产。

　　最近金融界最流行的词，是Grexit，乃GreeceExit的组合，意在希腊退出欧元区。希腊被踢出欧元区的言论甚嚣尘上，连伦敦的赌盘也停止接受赌注，因为赌客观点呈一面倒。

　　希腊是民主的发源地，曾创造出Democracy（民主）这个词，不过如今民主却可能置希腊于破产。

　　财政紧缩、失业飙升、企业倒闭、银行挤提，希腊经济已到崩溃的边缘。民怨沸腾下，极端政党迅速崛起。希国是世界上人均政治报纸最多的国家，两大中间党被狂轰滥炸，极左党派Syriza甚至可能一跃成为第一大党。希腊民众八成人反对财政紧缩，但是多数人仍希望留在欧元区接受欧洲的金融保护。Syriza也用这个思路来赢取选票。

　　然而这种鱼与熊掌兼得，是做不到的。一旦希腊要挟得逞，其他欧猪国家必然效仿，欧洲通过减赤来恢复财政平衡的计划势必全面崩溃，市场必将陷入更大恐慌，欧元与欧洲金融体系势必遭到更大的冲击。

　　笔者相信，希腊违约和退出欧元区，只是时间的问题。欧洲领袖和央行行长们也开始公开谈论希腊退出。如果希腊退出欧元区，情形会是怎样的？

　　几乎可以肯定，希腊会发生大规模银行挤提、资金外逃。德拉克马斯（Drachmas，希腊原货币）汇率暴贬，出现恶性通货膨胀，当地经济起码缩水两成，资产价格骤降。

　　欧洲央行在干预中积累了超过1400亿欧元的希债，又通过LTRO（长期再融资计划）向希腊发放了超过800亿欧元的流动性。希腊退出，意味着这些资产成为坏账，欧洲央行技术性破产。欧洲各国需要注资2000亿欧元以上，来修复欧洲央行的资产负债表。

　　欧洲银行大约有4000－7000亿欧元的资产受到直接冲击，成为坏账。在目前的市况下，通过资本市场集资困难极大。一批银行将无法在期限内达到9%的一级资本金充足率，也难满足《巴塞尔协议Ⅲ》的监管条件。更严重的问题是信誉，欧洲领袖曾经信誓旦旦，希腊不会破产和退出欧元区，此时何人敢相信其他欧猪国家不会重蹈希腊覆辙，在那些国家的资产又如何评估。欧债危机，归根到底是银行危机。

　　不像美国，欧洲没有跨国的储蓄保险。银行资产质量一旦有恶化趋势，资金必有外逃，而此举将置体弱银行于险境，并形成连环效应。另外，LTRO的缺陷此时便会暴露出来。银行将好的资产拿去抵押，换回的流动性又买入欧猪国债。如果欧猪无事，这是“天上掉馅饼”式的利润，但是一旦欧债危机复燃，则是套在颈上的绳索。

　　一旦希腊退出，欧洲银行坏账风险势必大升，银行间彼此不信任也难避免，金融体系再现雷曼倒闭后因对手风险而资金断流绝非天方夜谭。经过几轮折腾，欧洲政府的救市能力已明显弱化，救援成本则明显上涨。

　　其实此时此刻，欧洲比希腊更希望希腊留下来。

　　如果希腊退出无可避免，则欧洲需要抢搭防火墙。通过发行欧元区债券，为救援组织提供弹药是必须的，而且总规模恐怕不能小过1万亿欧元。同时欧洲央行需要加大放水力度，一旦银行无法在资金市场拆借到资金，央行要随时提供低成本流动性，LTRO规模起码需要再加1万亿欧元。如果这两点可以做到，欧洲金融体系不至于崩溃，不过细节与人为判断能力将决定危机处理的成败。雷曼倒闭发展到全球金融危机，主要是人为判断失误。

　　对于欧元的更大的挑战，在于3年后希腊也许通过货币贬值，重拾竞争力，通过违约重组财政平衡，经济重上正轨。其他欧猪国家会争相仿效，退出欧元区或成为风潮。欧元有两大先天性的缺陷，一是要求货币、财政同步，却不提供国家之间的财政补贴，二是缺乏危机国家货币贬值这个逃生门。今天的困境表面在希腊，根本却在欧元。

　　德国民间有一种说法，“在恶梦中终结，好过没有终结的恶梦”。这是让希腊退出的逻辑。但是希腊退出未必终结欧元的恶梦，也许这只是下一个恶梦的开始。

　　（作者系瑞士信贷董事总经理、亚洲区首席经济分析师。原载于《新财富》，原文标题为《假如希腊今天退出》）