叶檀：房地产、腐败与失信给欧元埋下地雷

　　支持救助、希望希腊留在欧元区的人占了上风。这不是欧元的胜利，是让预期更加混乱的搅局。

　　6月17日，希腊保守派新民主党在选举中以微弱的优势获胜，或将得以组建一个支持援助计划的联合政府，而泛希腊社会主义运动可能成为其执政伙伴。受希腊大选结果的提振，欧元/美元刷新了5月22日以来的最高水平。度过短期危机的欧洲股市周一开盘大涨，从6月以来，美元指数从高位回落。但目前任何利好似乎都支持不了一天的时间，截至北京时间6月18日晚9点，欧元兑美元又进入下降通道，下跌1.147%。欧洲股市盘中获利回吐，由升转跌。

　　希腊留在欧元区，欧元的预期并没有因此更加明确，市场在上涨之后恢复理智，上升势头被遏止。只有出现以下三种情况，形势才能明确：一是G20出手放松货币；二是欧央行实行大规模的量化宽松货币政策；三是欧洲出台紧急决议，建立临时性的统一的财政政策，由德法主导，否则，任何救援政策都无法阻止情况继续恶化。现在，三种情况都没有出现。

　　救助西班牙是超短期利好。当地时间6月9日，欧元区财长同意向西班牙发放至多1000亿欧元贷款，以支撑该国处于困境的银行业；西班牙政府方面声称，其将在未来一周独立审计报告出来后确切表明究竟需要多少资金。好消息还没有捂热，评级公司惠誉6月12日宣布，下调18家西班牙银行的长期发行人违约评级，此前的6月7日，惠誉下调西班牙主权债务评级。

　　这是当头一棒，令西班牙国债收益率大幅上升，失去了市场融资能力。6月14号，西班牙10年期公债收益率最高上涨25个基点，至欧元时代最高位7.02%；6月18日，西班牙十年期国债收益率一度高达7.08%，意大利10年期国债收益率上涨14个基点，至6.06%。这两个悲催的国家，在希腊的国债收益率面前望尘莫及，虽然希腊国债收益率下降，依然高达25%左右，离1998年俄罗斯债务崩盘只有一线之隔。

　　投资者眼睛盯着导致西班牙银行危机的房地产贷款。到2009年，西班牙金融业发放的房地产业相关贷款高达4450亿欧元，西班牙政府过于乐观估计房地产与银行业，一再错失补充资本金的良机。而到6月18日，西班牙央行终于公布了一组数据，显示该国银行业4月坏账占未偿付贷款总量的比例从上月的8.37%升至8.72%，为1994年4月以来最高，4月发生拖欠的贷款规模较上月增加47亿欧元，至1530亿欧元，房地产贷款成为黑洞。于是，惠誉再击重拳，指出将对西班牙资产担保债券相关项目采取行动。

　　投资者的第三只眼紧盯着希腊的经济。希腊经济效率低下，因为使用欧元而抬高了成本。经生产率调整后的希腊单位劳动力成本比德国高出约30%，希腊经济连续3年处于紧缩区间，百分之二十几的失业率让经济陷入死胡同。更糟糕的是，希腊存在政府低效与大众腐败问题。

　　希腊公务员拥有高薪，经合组织的报告指出，希腊公务员的工资一般比非公务员高得多，退休待遇还非常优厚，享受 “特权福利”。大众福利低下，以2009年为例，在政府总支出中，教育支出所占的比例，欧盟的平均值是11.6%，希腊是5.5%；医疗支出所占的比例，欧盟的平均值是14.1%，希腊是11.2%。从政府官员到出租车司机普遍逃税。2009年的社会调查显示，在雅典高档住宅区的150位医生，有一半自报年收入不到3万欧元，甚至还有不少医生自报年收入不足1万欧元，但他们拥有奢华的生活。据西方学者估计，2007年希腊在政府控制之外的“影子经济”占到GDP的25%以上，负债、逃税、腐败与低效毁了他们。

　　欧元最大的不确定性来自于南欧国家的信用风险。债务危机爆发后，南欧国家不断爆出财务丑闻，当初进入欧元时所做的假账一一曝光，其中不乏美国金融机构的大力“帮助”。当希腊债务被实际计提70%后，所有“欧猪国家”的债权人都在考虑同一个问题，西班牙将计担多少，意大利呢？还有多少地雷没有引爆？这是金融市场最不确定的风险。只要风险不可预测，市场就不可能出现趋势性走势。

　　南欧国家目前的情况活脱画出人性的悲剧，欢乐总是短暂的，而痛苦连绵不绝。当然，我们可以指责美国的次贷危机引爆了欧债危机。如果欧元拥有美元的强势地位，欧债危机就不会爆发。这话说反了，如果美元一开始就失去信用，美元就不可能强势。任何一种货币崛起之初，信用与市场效率是不可或缺的要素。