机构最爱第一股 大禹节水主力市场遭蚕食

　　繁华能几时？

　　尽管一季度流通股股东榜单中仍吸引了中邮核心成长、华夏红利、中海量化、易方达创业板交易指数四只基金、对外经贸新股信托等机构投资者的停驻，大禹节水却似乎再难重演昔日盛景。

　　2009年10月，头顶“灌溉第一股”和“创业板排头兵”两道光环上市的 大禹节水，以53.85倍的发行市盈率登陆资本市场，超募资金达7217.19万元。

　　一片繁荣背后，则是公司上市后业绩大幅低于预期。2011年，公司营业收入增长22.15%，但净利润仅增长2.23%，而扣除非经常性损益后的净利润则反而较同比减少1.86%。

　　尽管如此，凭借稀缺的A股灌溉概念，大禹节水迅速获得各路机构的热捧，在其流通股东榜单上，华夏系、中邮系、海富通系、建信系基金都曾留下踪影。仅2011年到公司实地调研的机构投资者就高达15家。不过，伴随股价的一再下挫，停留至股东榜单的机构投资者往往无“利”而返。

　　截至7月12日，大禹节水报收9.12元，虽然期间曾有两次除权除息，但较其上市两个月后最高的57.09元的价格，亦已跌去84.02 %。由于一季度大禹节水平均股价约为10.68元，相较9.12元的最新收盘价，一季度新近持有的两位机构股东中海量化策略基金和易方达创业板指数基金若坚持持有，则持股浮亏已经达到73.92万元和66.01万元。

　　主力市场遭蚕食

　　黯淡的营业数据背后，是公司最为核心的西北市场遭受竞争对手大口蚕食的残酷现实。上市前的2006年、2007年、2008年和2009年上半年，大禹节水凭借大力掘金新疆市场，为投资者呈现出一幅完美的业绩高成长曲线图。

　　上述报告期内，公司来自新疆地

　　区的收入占比分别为19.32%、26.61%、34.86%和56.02%，逐步提升至收入来源的半壁江山。

　　针对新疆市场，大禹节水认为它是“相对较成熟的、广阔的”，并在招股意向书中为投资者描述了下述广阔蓝图，“"十一五"期间，新疆自治区围绕区内四大基地，将新建高效节水面积700万亩，新疆生产建设兵团将以每年70 万亩的速度、地方将以每年50万亩的速度推广农业节水灌溉。未来五到十年，新疆节水产品市场有很大发展潜力。”

　　不过在美丽蓝图背后，大禹节水似乎刻意规避对新疆市场竞争情况的详细披露，仅在描述各地区产品毛利率时提及称，“新疆地区由于农业节水产业起步早，市场成熟度高，竞争趋于激烈，招投标时亩造价报价相对较低。”而对于新疆地区所属的北方节水灌溉市场上，大禹节水则认为自己“具有市场区位规模优势。”

　　为了尽快抢占新疆市场占有率，大禹节水更提出快速扩张策略，投资6126万元，以新疆子公司为基地，年产2.6 亿米滴灌管（带）及配套过滤节水器材生产线技改扩建项目。大禹节水预计该项目2011、2012、2013年分别实现营业收入9420万元、12560万元和15700万元，净利润689万元、1077万元、2039万元。

　　2009年10月，大禹节水以创业板排头兵身份如期登陆资本市场，潜心开展募投项目。与此同时，新疆市场的竞争情况则越发呈白热化，大禹节水的市场份额也在不断遭受竞争对手蚕食。

　　2009、2010年两年，大禹节水新疆市场收入分别为8608.24万元、6361.04万元，逐年下滑且均低于2008年的11851.13万元，而新疆市场收入占比则由2008年的34.86%进一步下滑至31.57%、19.44%。对此，大禹节水解释称，“由于新疆市场竞争较为激烈，产品销售价格较低，毛利率相对较低，公司通过协调、调度，将新疆等地生产的部分产品投放到内蒙等利润率相对较高的市场，故报告期内甘肃、新疆地区的销售额及占比有所下降，而内蒙、宁夏等市场增长较快。”

　　及至2011年，大禹节水甚至未披露新疆地区营收情况，仅称西北地区（包括新疆和甘肃等地区）营收为23549.59万元，但其同比3.7%的增长率亦可反过来证明新疆市场仍未有明显起色。

　　令人诧异的是，面对如此激烈的市场竞争，大禹节水招股书提及的业绩“利器”年产2.6亿米滴灌管（带）及配套过滤节水器材生产线技改扩建项目却较预期计划延迟近一年。

　　根据招股书，上述募投项目本应于2010年完成建设，2011年实现9420万元的营业收入和689万元的利润，但实际上，大禹节水新疆募投项目于2012年年初才开始组织生产。对此，大禹节水解释为“由于受气候影响及施工许可证审批手续延迟，故未达到计划进度。”

　　同样迟于计划进度的还有天津高新滴灌管（带）及配套节水器材生产线技改扩建项目，其原因则为“实施地点变更，建设规模增大，追加投资。”

　　大禹节水主力市场遭蚕食

　　一面是市场竞争越发激烈，一面是募投产能迟迟无法释放，大禹节水只得选择被动防守，勉强保住上市前新疆地区的市场地位，并加速对东北、内蒙、广西、云南等其他地区的市场开拓力度。

　　但市场拓展要担负的大额销售、管理费用无疑进一步吞噬了大禹节水既有利润。2010至2011年，大禹节水销售费用分别达1456.92万元、3272.94万元，较同期大幅增长30.20%和124.65%。

　　“销售费用的大幅增长，主要系本期开拓新市场，增设营销网点，增加人员及市场开拓费用所致。”大禹节水对于2011年销售费用的进一步大幅攀升解释称。

　　“新兴市场开拓增速较快、但传统西北市场增速不到5%，且部分募投项目偏慢，导致收入增速低于预期。”海通证券公共事业分析师陆凤鸣总结道。

　　恶性循环的是，由于东部扩张而产生的大笔费用直接吞噬掉利润，而收入和订单大幅增长又需先行投入大量资本，如此情况下，尽管大禹节水2009年10月创业板登陆至今尚不足三年，但流动现金却再度开始吃紧。

　　相关年报财务数据显示，2010、2011年，大禹节水经营活动产生的现金流量净额分别为-5584.89万元和-4839.47万元，远远高出2009年上市当年的-3147.02万元。

　　而现金流吃紧的重负下，大禹节水被迫大幅提高贷款规模防止经营现金流断裂，2011年公司支出财务费用1844.97万元，较上年同期大幅增长137.42%。受此影响，资产负债率亦由2010年度的47.71%大幅攀升14.2个百分点至61.91%，甚至一举超越上市前2008年资产负债率56.28%的水平。