净值增长率从-5%到超100% 本土对冲基金业绩剧烈分化

　　最近，蒋锴忙着给私人银行部门培训对冲基金的知识。他现在任上海艾方资产管理有限公司总裁兼投资总监一职。前不久，他的首个对冲基金产品4000万元资金已到位，8月初开始交易，且准备8月底再次打开申购。

　　与私人银行等渠道交流后，他明显察觉到，追求稳定持续绝对回 报的本土对冲基金，正逐步受到高净值人群的青睐。这一趋势也为银行业人士所感知，7月初招行行长马蔚华在分析财富管理新趋势时就曾表示，对冲基金在内的另类投资开始受追捧。

　　本期报告将选择20多家采用对冲策略的私募产品，分析其业绩的情况，并引导投资者如何选择雨后春笋般涌现的本土对冲基金。

　　25%产品净值翻番

　　2010年4月16日，沪深300股指期货面世，A股多空对冲工具横空出世。同年，融资融券也启动试点。不少投资者将2010年称为中国对冲基金元年。

　　这一发展趋势从产品成立的数量分布上得到体现。本报不完全统计23只正在运行、采用对冲策略的私募基金发现，2011年是对冲基金爆发年，共有12只产品成立，占比超5成；2010年及之前仅4只；2012年以来共成立7只。

　　产品结构设计方面，2011年7月信托可以开股指期货帐户前，多采用有限合伙模式运作，后来也有基金通过信托嵌入有限合伙的模式运作。

　　蒋锴的首期产品也采用有限合伙的模式，不过他发现私人银行渠道对这种模式的风险有顾虑，往往不愿意合作，所以也正跟信托公司洽谈，后续产品也会采用信托的模式。

　　常见的阳光私募产品虽也追求绝对收益，但股票型私募基金的手段仅能做“选股”和“择时”，遇到类似去年单边下跌行情时，表现不如人意；对冲基金则可通过使用衍生工具，多空双向操作。

　　那么，这类产品提供的回报如何？累计净值看，5只产品净值在1以下，在20只公布最新净值的产品中占比25%。以2011年成立的3款为例，平均亏损幅度为5.2%。累计取得正收益的产品中，净值增长幅度在10%以内的有9款，占比为45%；10%-100%之间的仅1款。但增长幅度超过100%的产品有5款，占比达25%（图1，2）。

　　从这三组数据看出，对冲产品业绩分化非常明显。

　　净值表现较好者：如陕西创赢投资旗下的创赢2号，成立于2010年4月，基金经理是崔军，累计净值

　　2.1516。私募排排网数据显示，今年以来该产品收益率36.68%，近两年收益率是109.91%，同期沪深300指数分别是4.94%和-3.96%。

　　崔军近日表示，在产品对冲策略中，股指期货和股票的比例是3：7，也就是用30%期货对冲70%的股票风险。

　　以其去年斩获的48%收益为例，其中60%-70%是股指期货和对冲贡献的收益，剩余30%左右来自股票收益。

　　四大遴选标准

　　业绩差距如此大，在眼花缭乱的产品池中，投资者该如何挑选？蒋锴的建议是，从四个方面判断（图4）。

　　首先是对冲基金管理团队的从业背景、过往业绩及市场下行时的风控能力。对冲产品在海外已很成熟，但A股与海外实际情况有一定差异，所以最好选有海外从业背景和本地市场经验结合的团队。

　　其次，关注产品策略设计。国内对冲基金策略主要有两类：市场中性策略和宏观对冲策略。市场中性策略是多空同时操作，进而对冲掉组合中的系统性风险；宏观对冲则是投资标的物涵盖股票、商品期货、股指期货、利率产品等衍生产品（图3）。

　　成立于2011年4月的梵基一号基金就采用宏观对冲策略，不仅投资股指期货，还利用商品期货来对冲，目前累计净值达121.1947。

　　但总体来说，应避免选择单一策略的产品，比如仅做定向增发策略及股指期货套现策略的产品。因为A股市场变化速度很快，某类套利策略在发行时有效，但成立后机会就有可能消失。比如股指套现策略2010年能赚钱，但2011年单边下跌市就很难做。

　　2-3个策略组合比较合适，这样更容易给产品提供较稳定的盈利回报，但如达到8-10个，就过于广泛。

　　再者是衡量收益风险比是否高，这是投资者最值得关注的。与海外情况不同，现阶段选择国内对冲基金的投资者，基本上是风险偏好低，追求稳定回报的人群。若年化收益率太低，仅有5%-6%，与信托等固定收益类产品相比就毫无吸引力。但对冲基金也有市场波动风险，如业绩波动幅度过大，与股票型基金就没有差异。

　　所以，衡量过往业绩，只需看管理团队的年化收益率即可。可用夏普比率（Sharpe Ratio）来衡量，将基金年化收益率减去当时市场实际资金成本，再除以收益的波动率，得出的结果就是衡量收益风险比最好的指标。但由于各家基金公开信息披露不充分，本报无法给出详细比率对比，投资者应自行索要分析。

　　即使采用了对冲策略，基金也完全可能亏损。所以投资者以及银行、信托等销售渠道从风控考虑，更关心的是止损线设置。普通阳光私募产品，止损线平均0.7左右。

　　海集方1期股指期货套利投资信托计划的最新净值是0.9738，它的止损线是0.92元，预警线设为0.94。但如此严格的设置也在一定程度上捆住基金管理人的手脚。

　　不同的对冲策略风险点不尽相同。譬如，股指期货与期现的套利，只要坚持到每月的合约结算日，最终价差会收敛，其中的风险在于是否有足够保证金以防被期货公司强制平仓。

　　反之，如果做风险套利，博的是盈亏的概率，就应设置止损线。业内人士表示，净值0.9是投资者和基金管理人双方一般能接受的止损线。

　　作者：刘振盛 (来源：21世纪经济报道)