PE海外项目现亏损 A股市场退出亏钱不稀奇

　　当国内PE机构在香港市场交出了亏钱答卷后，“A股市场亏钱还会远吗？”的问题随之浮现。

　　事实上，目前PE所投项目在A股上市也已经进入了微利状态。清科集团数据显示，与过去动辄十几倍的回报相比，PE回报率已经大幅下降，4月份IPO退出回报率下降至2倍，今年5月 A股退出机构平均账面回报率仅为1.99倍，创一年以来新低。

　　诸多迹象表明，PE暴利时代逐渐远去。

　　南丰资本合伙人黄庆伟认为，PE行业回归正常利润率是趋势，比如做得好的PE每年有百分之二三十以上回报在他看来是比较合理的，而差的PE可能会投一些烂项目，最终亏钱。

　　证券时报记者 胡南 实习记者 刘玉婷

　　私募股权投资（PE）是个没人愿意说自己亏钱的行业，因为亏钱就意味着很难再从别人手里募到资金。除非随着一纸上市公告书，将PE是赚是亏明明白白列出，到底谁在裸泳才得以一目了然。尽管国外市场上PE项目即便上市也亏钱并不鲜见，但日前几家国内PE所投项目在香港上市出现账面亏损的消息还是让市场颇为震惊。

　　PE，这个前两年还在中国市场“点石成金”的行业，难道真的这么快就离亏钱不远了吗？这对PE行业来说又意味着什么呢？

　　国内PE海外项目现亏损

　　2012年上半年，一些国内PE机构的赚钱神话开始破灭，而这一现象最先在香港市场显现。

　　数据显示，2012年上半年，受境外资本市场融资环境不佳的影响，仅有6家具有风险投资/私募股权投资（VC/PE）背景的企业在港交所上市，实现10笔退出。港股退出情况的惨淡使许多VC/PE机构耕耘多日不仅颗粒无收，甚至出现了亏损。6月18日，协众国际的上市给鼎晖及中信资本带来了-0.29倍、-0.3倍的账面退出回报。4月27日，九鼎投资退出中盛资源获得-0.22倍账面退出回报，值得注意的是此次退出为九鼎投资在港股的首笔退出。

　　与此同时，在一海之隔的美国资本市场上，上半年仅有唯品会1家中国企业在美国资本市场挂牌上市，DCM、红杉中国实现账面退出，分别仅获得0.92倍、0.60倍账面退出回报，PE所投项目海外上市也是一片惨淡。

　　尽管在美国、香港等市场上，PE投资项目即便实现首次公开发行股票（IPO）也亏钱的例子并不鲜见，但对于习惯了讲述赚钱神话的国内PE机构来说，还是让人意外。“对于PE所投项目即便上市也亏钱，业内早有预期，但目前出现还不多。”一位业内人士对证券时报记者表示，对于那些投在行业高点的PE机构，如果本身又属于传统行业，加之香港、美国等市场的估值水平原本就比A股低，所以才出现所投项目即便上市也亏钱。

　　A股IPO退出亏钱不遥远

　　当国内PE机构在香港市场交出了亏钱答卷后，“A股市场亏钱还会远吗？”的问题随之浮现。

　　事实上，目前PE所投项目在A股上市也已经进入了微利状态。清科集团数据显示，与过去动辄十几倍的回报相比，PE回报率已经大幅下降，4月份IPO退出回报率下降至2倍，今年5月A股退出机构平均账面回报率仅为1.99倍，创一年以来新低。

　　尽管多数PE上市项目依然保持着一定的回报倍数，但个别项目的回报情况已不乐观。如今年1月10日登陆创业板的温州宏丰，其股东秉原安投资和北京华云于2010年年底以每股14.79元的价格入股，对比发行价尚有0.35倍左右的回报，但是由于随后股价过山车般起起落落，按照目前最新股价，账面回报已经吞噬得所剩不多；今年3月上市的茂硕电源中，保腾汇富在2010年8月30日通过竞拍入股，价格为14.62元/股，对应18.5元的发行价格，账面回报率仅30%左右，目前也基本浮动在这一上下。粗略统计可见，PE回报率在1倍以下的还不太多，1~2倍左右的例子依然占比较大。不过，尽管如此，与过去动辄十几倍的回报率相比已经降幅巨大。

　　“如果PE高价拿项目，项目本身也没成长性，IPO项目微利甚至亏钱都很正常。此外，PE机构上市前入股一般还有一年甚至更长的锁定期，这也增加了退出时收益的不确定性。”有市场人士表示。

　　有业内人士分析认为，除了前两年全民PE背景下入股价格普遍偏高的原因外，新股发行改革倒逼IPO估值水平下降也是原因之一。深圳某PE投资人士表示，虽然未来A股IPO的市盈率还会有起伏，但是从长期而言，趋势必然会向二级市场靠拢接轨。在此趋势下，希望通过高市盈率发行赚取超额溢价，一夜暴富怕已越来越难。若是未来A股IPO估值水平较长时间维持在较低水平，尤其是前几年高价入股的项目，即便上市也亏钱的现象估计不会太少。

　　深圳东方富海董事长陈玮此前在做客某访谈节目时也预测，目前A股进行的发行制度改革将使价格回归，“A股早晚有一天会像香港、美国一样，PE的投资项目在IPO的时候也亏钱，这样我觉得这个市场才成熟”。

　　市场倒逼理性回归

　　“PE行业内见面打招呼，一般不是问你投资收益怎么样，而是问你今年投了几个项目。”国内一家大型PE机构深圳分公司有关负责人认为，这从侧面说明PE行业的浮躁，PE只有赚钱才是硬道理，不赚钱上市也是白上，大家不应该简单关注某个PE今年有几个项目上市，而是应该关注这些上市的项目收益怎么样，企业成长性好不好。

　　不过，随着PE所投项目微利逐渐成为常态，甚至出现亏损项目，对于倒逼市场理性回归应该有一定作用。“从今年PE行业募集资金情况来看，市场已经开始趋于理性。”南丰资本合伙人黄庆伟表示。

　　另有市场观察人士也举例表示，前两年由于PE市场火爆，有股市大户就抽取资金转做了PE，如今一二级市场倒挂现象日渐严重，一旦以后PE项目上市也出现亏损，对资金自然又会发生刺激作用，市场就是在这样周而复始的循环中趋于成熟。

　　除了资金市场趋于冷静外，PE入股价格也出现明显降温。国内一家以出手凶悍著称的PE机构投资人士日前对证券时报记者表示，目前他们可以接受的平均市盈率大概在6~9倍，已经远低于去年的水平。另一家深圳PE机构一线投资经理也证实，今年截至目前分公司尚未“开张”，主要是入股价格与企业谈不拢，PE已经对二级市场提前反应，而企业还停留着前两年的高价入股状态，双方胶着现象很普遍。

　　不过，换个角度来看，或许并非坏事。“现在整个市场都不好，PE项目即便实现IPO股价也不会高。”清科集团分析师胡熠就认为，现在其实是好好找项目的时机，趁着目前市场行情不好，以合适的价格入股养个三五年，一旦届时市场回暖PE回报可能会有所提升。

　　暴利时代终结成共识

　　诸多迹象表明，PE暴利时代逐渐远去。

　　国内知名PE服务机构负责人倪正东近日在出席湖南某活动时就指出，中国VC和PE告别了暴利时代，今明两年进入低迷状态，天使投资更加活跃。不过，并不是说PE没有再赚大钱的机会，倪正东认为，和美国市场一样，美国的VC、PE暴利时代早已结束，但是还是有公司赚一百倍、两百倍甚至五百倍，但是行业整体的暴利很少。

　　深圳一家大型PE机构负责人也赞同上述观点，他告诉证券时报记者，尽管今年来公司所投项目上市依然保持着一定水平，有个别项目获利也还不错，但是目前整体的账面回报率下降是不争的事实。“以前PE赚大钱很容易，以后赚钱没那么容易也很正常。”他还表示，随着市场的发展，未来资金、人才、项目会越来越向少数的大PE集中汇聚，小PE要想再突然横空出世会比以前难，但是大PE有大PE的活法，小PE也可以在自己熟悉的领域寻找到投资机会。

　　黄庆伟认为，PE行业回归正常利润率是趋势，比如做得好的PE每年有百分之二三十以上回报在他看来是比较合理的，而差的PE可能会投一些烂项目，最终亏钱。“专业用心的PE基金会继续赚钱，虽然行业整体难以再现暴利，但相信收益还可以让人满意。”黄庆伟说。

　　胡熠也认为，国内PE行业正在经历着扩展、高速发展，然后逐渐进入成熟期，回报会趋于稳定甚至继续下降，行业竞争会加剧，PE精耕细作将是发展趋势。

　　作者：胡南