尚德陷5.75亿转债偿付难题 酝酿发行中票自救

　　环球太阳能基金管理公司（Global Solar Fund，简称GSF）反担保涉嫌欺诈一事（见本报7月31日《尚德海外基金现“瑕疵” 连环担保涉嫌造假》），再度将深陷光伏危机的无锡尚德推到风口浪尖，这不仅涉及到国开行为GSF意大利项目融资提供的5.542亿欧元信用贷款的安全性（无 锡尚德是担保方），也涉及即将于2013年3月底到期的高达5.75亿美元尚德电力可转债的偿付问题。

　　此番浮出水面的GSF于2008年2月成立于卢森堡，为尚德电力和其掌门人施正荣本人发起设立，旨在以太阳能项目非上市公司为投资目标的投资基金。曾被誉为施正荣“化腐朽为神奇”之笔，在2010年困难时期曾为尚德贡献过高达1.77亿美金的收入，成为尚德近两年财务表现的关键因素，也一度被管理层视为2013年可转债偿付的重要保障。

　　如今，尚德电力这笔2008年6月份发行的总额高达5.75亿美元的可转换优先票据（Convertible Senior Notes），将不得不面对突如其来的变故。

　　“可转债已经跌到45美分，年化收益率飙升到159%，是不折不扣的垃圾债了。”8月2日，一位债权银行人士告诉记者，他们此前就已注意到可转债偿付压力。

　　7月31日分析师电话会议上，尚德电力管理层也不得不承认，公司将提供一个全新的计划来应对2013年到期的可转换债券偿付问题。

　　“首先，我们正在与银行合作伙伴讨论一个可能的信贷安排，将为我们提供额外的资本；其次，我们也积极寻求在中国发行债券。我们仍然有信心，在未来几个月内能解决可转换债券问题。”尚德管理层表示。

　　8月2日，知情人士向本报记者透露，继江西赛维、英利之后，无锡尚德已于数月前向银行间交易商协会提交了中期票据发行申报材料，且已经与发债银行、评级公司有过初步接触。

　　但他透露，“目前情形下，最近不可能有光伏企业获得注册发债额度，整个交易商协会、承销商银行都对这个行业非常谨慎。”

　　5.75亿美元可转债始末

　　从2005年成功登陆纽交所，一口气募集4亿美元之时起，尚德电力就打开了海外融资的一道窗口。随后在2007年2月和2008年2月通过发行可转换优先票据等形式获得了近10亿美元的融资支持，上述这笔2013年1季度即将到期的可转债便位列其中。当时，高盛担任了该次发行的独家全球协调人、独家结算代理人和联系账簿管理人。

　　海外融资为尚德境外收购企业提供了大量的融资支持。2006年8月，尚德收购了日本最大光伏制造企业之一的MSK公司；2008年4月，尚德又收购了德国大型机械厂商库特勒公司。

　　发行文件显示，这笔5.75亿美元的可转换票据，发行利率为3%。一年后，国际金融危机突然爆发，使得光伏行业陷入谷底，此笔可转债收益率一度飙升至18.2%。公开消息还显示，管理亚洲17亿美元不良资产的Clearwater Distressed Fund曾大量买入当时价格已大幅下跌的尚德可转债。

　　“发行时风险就很高，当时已经被归为垃圾债。”8月2日，一位海外债权人如是告诉记者。

　　目前，这笔可转债的成交价格仅为45美分，年化收益率飙升至159%。2013年3月可转债到期后，摆在债权人面前的有几条路，要么选择债转股，要么选择变现。

　　“只有股票价格高于原先可转债设定的转股价格时，投资人才会选择转换为股票。”上述投资人告诉记者，但目前如此低迷的股价，只能让投资人避而远之。

　　8月1日，尚德电力美股成交价格为1.01美元/股，较前一交易日下跌10.62%，如此低的股价很难想象其一度达到80美元/股的辉煌。

　　据上述债权人介绍，一旦破产清算，债务偿付优先次序应该为银行贷款、一般债务、优先股、普通股。不同于多有抵押物的银行信贷，可转债在国外发行，所有厂房设备等可作抵押之物基本是在国内进行产权登记，其债务优先次序要低于银行贷款，但高于普通股。

　　“如果尚德无法偿付这5.75亿美元可转债，债权人只能选择转换为股权。”上述债权人告诉记者，国外通常的做法是，债券持有人会共同寻找一家信托，委托其进行相关债券处置安排。

　　中票恐难成行

　　8月1日，一家名为Maxim Group的投行给予尚德电力股价“卖出”评级，并将目标价由0.5美元下调至0美元，其认为，面对自有现金流为负的局面，尚德将很难有足够的现金偿还债款。

　　海外融资受阻，转战国内资本市场将是中国光伏巨头们的不二选择。但瞬息万变的金融市场，也加大了尚德在国内债市融资的阻力。

　　7月31日，继将江西赛维主体信用评级由AA下调至A+，评级展望为负面后，上海新世纪资信评估公司再次将另一家光伏企业保定天威英利新能源有限公司（下称天威英利）主体评级展望调整为“负面”。

　　天威英利曾于2010年和2011年分别发行过10亿和14亿元的中票，同样遭遇了赛维、尚德遇到的问题：2011年经营亏损，现金回笼能力下降，流动性风险增大；同时，刚性债务余额增加，负债经营程度提高，面临一定的债务集中偿付压力。

　　尚德2012年一季报显示，公司总资产为43.79亿美元，总负债为35.75亿美元，资产负债率82%。而在报告期内公司亏损达3.53亿美元，此前的2011年，尚德全年亏损10.067亿美元。如此背景下，其国内发债的前景，也要打上一个问号。

　　对于交易商协会而言说，注册发行信息披露的质量是很重要的，上述知情人士透露，“光伏行业目前已经算是特殊行业，协会也会本着对投资人负责的角度，审慎考虑。”

　　“退一步讲，即便拿到注册额度，但谁来发行，谁来买？这是个问题。”一家国有大行投行部人士坦言，金融市场是嫌贫爱富的，投资人一是要保证安全，二是要回报，现在的光伏行业不能满足这些条件，很有可能都没有主承销愿意做，商业银行会很谨慎。

　　对于债权银行而言，过去三年在新能源信贷领域的狂飙突进，已让银行陷入左右为难之境；一方面，随着企业债务风险越来越集中爆发，银行对光伏行业退而却步，多家国有银行人士向本报记者表示，目前银行已经停止向尚德、赛维等企业新增贷款；另一方面，如果债权银行此时“抽贷”、“压贷”，一旦企业破产，银行也将成为受害者。