B股改革应谋求多方共赢

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　　⊙见习记者 黄世瑾 ○编辑 孙放

　　在闽灿坤B退市危机初现之时，B股何去何从的问题再一次被摆上桌面。最近，中集集团提出了解决方案：转至境外，以“介绍方式”借道香港主板上市交易。笔者认为，这一方案虽可能难令各方完全满意，但未尝不是开辟了一条可行之路。

　　从方式上说，以“介绍方式”在香港上市，中集集团此次“B股转H股”采用了类似存量发行的机制。所依凭的是《关于股份有限公司境内上市外资股的规定》第二十四条：“经国务院证券委员会批准，境内上市外资股或者其派生形式可以在境外流通转让。”因此这是深交所和中集集团在现有法律环境下解决B股问题的一种尝试。

　　对上市公司而言，此次方案无疑是划算的交易。一箭双雕，同时解决了B股的交易不活跃和在H股获得新融资平台的问题。B股平台长期不能发挥融资功能，每年还要花费人力物力维护，几成累赘。相比之下，香港市场融资便利，且进行信息披露和投资者关系维护的转换成本也比较低。用转变上市地点解决B股问题的方式对于纯B股或者同时有B股和H股的上市公司最有借鉴意义。

　　然而，对中小投资者，目前的解决方案就显得不够理想了。特别是，方案规定：无论境内居民或境外投资者，只要没有开设H股账户，那么除持有或出售由B股转换的中集H股外，不能认购中集H股及其他港股股票，其出售中集H股后的资金需及时被汇回境内。相当于为这些投资者“度身定做”了一种只能选择持有或卖出的特殊账户。而同时，较停牌前股价溢价5%的现金选择权又显得比较低（略高于净资产）。

　　不过，如果放开上述中集B股股东买卖港股，又相当于变相开通了“港股直通车”，这是政策所不允许的。同时，只有持有中集B的股东才能享有买卖港股的待遇，这又造成更大的不公平。两难之下，只能出台当前方案，为中小投资者设置一个合适的退出通道，但造成只能卖不能买的局面。

　　需指出的是，中小投资者除了选择用脚投票，并没有完全失去博弈机会。中集上述方案还需在随后的临时股东大会上获得全体出席股东和其中B股股东所持表决权三分之二以上同意才可实行。这种结构性的投票限制让人联想到了当年轰轰烈烈的股权分置改革：大股东获得股份流通权，中小投资者获得对价，真正的多方共赢，也是股改成功的关键因素。

　　因此，市场对于中集集团方案带有失望的情绪，只是还没有认识到存在多方共赢的可能。从这个意义上来说，中集集团不是一个公司在战斗，也不仅仅是一个试点，其承载了B股上市公司解决问题的希望。但如果想要使中集B的解决方案有可复制性，必须要兼顾到多方利益。大股东和上市公司已经受益，接下来就是将包括B股股东的所有公众股东利益纳入考虑范围。

　　对于中集B的中小投资者来说，一方面可以从方案本身出发进行修改。有市场人士认为，大股东可以对B股公众股东发出全面要约收购，之后可以再在港股市场将收购来的公众股进行定向配售，以满足公众持股量的要求，或干脆直接公开发行新股。退一步说，中小投资者也可以争取调高现金选择权的溢价，如溢价幅度增至30%。

　　总而言之，中集集团解决B股问题的方案在目前法律与政策环境下，可以在保护中小投资者利益上做得更好。如果中集B的股东能在博弈后达成多方共赢的局面，对于其他仍处在观望状态的含B股上市公司无疑是极大的启示。 (来源：上海证券报)