川仪股份是代工厂还是经销商 坏账计提蚕食利润

　　曾于1996年上市，后因连续亏损于1999年退市的重庆川仪自动化股份有限公司（下称“川仪股份”）经过数年改制重组，拟重新登陆资本市场。

　　招股书显示，改制重组后的川仪股份盈利状况明显好转，但依旧未改“大而不强”的营业状态，目前川仪股份自主产品的附加值低，核心配套产品依赖国外厂商。招股书中的信息还显示，川仪股份甚至充当了这些国外厂商的代工厂或经销商，致使其毛利率连年下降，而过高的应收账款产生的坏账计提又蚕食了很大一部分净利润，更为严重的是，川仪股份近半的净利润来自关联交易和非经常性损益，这些都大大增加了其上市后的财务风险。

　　是代工厂还是经销商

　　一方面，川仪股份在招股书中称与东芝、西门子、ABB、霍尼韦尔等国际著名的工业自动化仪器仪表公司开展了多种形式的技术合作与交流；另一方面，川仪股份又将上述“合作伙伴”描述为主要竞争对手

　　川仪股份的主营业务是工业自动化控制系统装置及工程成套，具体可划分为7个单项产品和系统集成及总包服务，但从川仪股份的主要采购商和客户的情况来看，川仪股份更像是家代工厂和经销商的组合体。

　　招股书显示，报告期内，重庆联庆仪器仪表有限公司（下称“联庆仪器”）一直是川仪股份的第一大客户，联庆仪器是美国哈希公司在中国西南、西北片区的授权代理商，联庆仪器在官方网站上对主营业务的介绍为：“重庆联庆仪器仪表有限公司作为哈希公司代理商，可为广大用户提供美国哈希公司原装产品，为更好地为广大客户服务，我公司还代理西门子、ABB的仪器仪表及配件。”但作为川仪股份的第一大客户，联庆仪器并没有说明代理川仪股份的产品，那么联庆仪器采购川仪股份的产品的目的便让人怀疑，贴牌出售无疑成了最合理的解释。

　　此外，报告期内，福禄克测试仪器（上海）有限公司（下称“福禄克”）与霍尼韦尔一直位列川仪股份的前五大供应商行列，霍尼韦尔在报告期内兼任主要客户和主要供应商。以2010年为例，当年川仪股份对霍尼韦尔的采购额为8567.3万元，同期对霍尼韦尔的销售额为1.12亿元，毛利率达到23.7%。川仪股份在招股书中多次提到福禄克和霍尼韦尔为主要行业竞争对手。

　　一方面，川仪股份在招股书中称与东芝、西门子、ABB、霍尼韦尔等国际著名的工业自动化仪器仪表公司开展了多种形式的技术合作与交流；另一方面，川仪股份又将上述“合作伙伴”描述为主要竞争对手。一家企业既是竞争对手又是合作伙伴的情况并不罕见，但在技术实力远逊于竞争对手（招股书所述）的情况下，合作内容便成了关键。招股书称“公司生产组织形式具有小批量、多品种的特点，因此需要的原材料、外购半成品、外购配套仪表种类繁多，原材料的采购主要来源于关联方重庆横河川仪有限公司（下称“横河川仪”），而对福禄克、霍尼韦尔的采购产品主要用于配套仪表，从这个角度来看，川仪股份无疑充当了上述两家竞争对手的经销商。

　　主要竞争对手成为主要供应商，说明企业缺乏核心竞争力，这也是川仪自动化毛利率一直处于低位的主要原因，更重要的是，这将直接影响企业的持续盈利能力，但招股书对此却并未提及。

　　坏账计提是否蚕食净利润

　　应收账款及坏账计提的大幅上升已对经营活动产生的现金流造成负面影响。2011年，川仪股份经营活动产生的现金流量净额为-8899万元，而在2010年，这一数据为1.7亿元

　　在上市公司的财务安全价值体系里，有一项指标和业绩密不可分。这项财务指标便是应收账款的坏账计提准备，应收账款一般以“欠条”的形式存在，迫于安全性的考虑，企业必须为其做坏账计提，因此净利润便被侵蚀。

　　2009年-2011年，川仪股份应收账款金额分别达到6.44亿元、7.24亿元和9.6亿元，按不同账龄结构计提的坏账准备分别为4235.81万元、5043.98万元和6725.29万元。同期，川仪股份扣除非经常性损益的净利润分别为8701.76万元、11754.63万元和12395.98万元，坏账准备占净利润的比例分别为48.68%、42.91%和54.25%。如此高的坏账准备，若一旦出现应收账款回款困难，将使公司过半净利润烟消云散。

　　应收账款及坏账计提的大幅上升已对经营活动产生的现金流造成负面影响。2011年，川仪股份经营活动产生的现金流量净额为-8899万元，而在2010年，这一数据为1.7亿元。

　　除此之外，川仪股份大量的关联交易与高额的非经常性损益也使得目前的盈利水平不具有可持续性。川仪股份为国有控股企业，但日本横河电机株式会社（下称“日本横河”）持股7.12%，同时双方还建有合资公司横河川仪，川仪股份持股40%。报告期内，川仪股份对横河川仪的采购金额分别为1.78亿元、2.31亿元、3.08亿元，分别占川仪股份当年采购总额的10.49%、10.53%、11.57%。通过关联交易，横河川仪2011年实现5585.46万元的净利润，净利率达18%。以川仪股份的持股比例计算，横河川仪为川仪股份贡献了逾2000万元的净利润。

　　川仪股份在报告期内各项利润指标总体呈增长状态，但营业利润、净利润与利润总额存在较大差异，原因就在于其间存在大额的非经常性损益。报告期内，川仪股份的营业利润分别为9958.36万元、1.55亿元和1.56亿元，相较2010年，2011年的增长幅度已明显降低。但同期的净利润增幅并未受此影响，净利润分别为1.43亿元、1.38亿元和1.83亿元，净利润在2011年突然拉升，这主要得益于处置土地取得营业外收入5404.19万元。由此可见，关联交易贡献的净利润与非经常性损益的总和已接近当年净利润的一半。

　　与此同时，川仪股份的毛利率一直处于下滑态势，2009年-2011年，川仪股份的综合毛利率分别为25.14%、24.97%和24.50%。这些均为未来的利润下滑埋下了伏笔。