华泰证券：解读央行 降准VS降息

　　【研究报告内容摘要】

　　7月外汇占款增量再度为负值，但央行仍以短期逆回购的方式在公开市场上投放资金，而市场翘首以盼的“降准”政策迟迟未到来。

　　为什么不降准在中国的政策体系下，“宽货币”的前提是“紧财政”，即政府经济活动的收敛。而目前对于增长速度的 短线政治要求可能使得央行陷入纠结：不敢轻易降存准，或是因为中央银行利用价格机制在一定程度上约束一下来自地方政府及国有经济部门的投资冲动。而公开市场上的短期循环操作使得银行的现金流面临很大不确定性，为减少头寸压力，放贷量将收敛。

　　央行今年的两次降息被解读为房价出现反弹的关键原因，我们认为这是不客观的。在上一轮经济周期中，政府人为将利率压低到自然利率之下，形成了国有经济部门对家庭部门的挤压。家庭长期贡献补贴投资繁荣，通胀使得投资脱离消费，阻碍了中央政府试图利用消费拉动经济增长的努力。近年来央行通过利率市场化的推行政策在逐步修正这种极度扭曲的货币条件。今年两次降息总体效果是“非对称”的，银行的息差受到明显的挤压。降息的非对称效果客观上压缩银行息差，是从供给端抑制了信贷的扩张，而不是从需求端。如果整体信用仍呈现收敛态势，降息并不构成房价反弹的推动因素。

　　经济和生产率正显著减速，当前人民币汇率贬与不贬对央行而言是两难的选择。若加大浮动回撤，过去三年潜入的外债（在人民币升值过程中，隐性进入的企业外债存在相当规模风险敞口），由于债务成本显著上升，可能会促使其加快出清债务，从而引致资产价格快速下行，对国内信用紧缩压力会陡增。若不断释放美元顶住目前汇率，抵制市场产生人民币趋势性贬值预期，外汇占款会面临收缩，同样会产生很强的货币收缩，央行需要不断补血。这考验中央银行调控国内流动性的政策空间

　　(来源：东方网) (来源：中国网)