中国中铁：拥有超强抗周期风险能力的基建业龙头

　　中国基建行业巨头中国中铁在上周最后一个交易日公布了2012年度上半年的业绩报告。尽管受宏观经济影响，中国中铁上半年的营业收入有所下降，但得益于盈利能力增强带来的毛利率水平的提升，公司业绩总体保持稳定。

　　今年上半年，中国中铁的综合竞争力进一步增强。获授权专利475项（其中发明专利124项），获省部级工法237项，其组织的牵引供电数控节能装置产业化项目进入国家重大科技成果产业化项目行列。在最近公布的2012年度美国《财富》杂志世界500强企业排名中，中铁名列第112位。凭借强大的竞争优势，中国中铁在上半年相继承揽了新建东乌至包西铁路联络线及鄂尔多斯至桃林段站前工程、港珠澳大桥、深圳轨道交通11号线等多项重点工程，为后续业绩持续增长奠定了重要基础。

　　产业结构调整成效显著

　　毛利率上升抵消行业周期性下滑

　　2012年上半年，中国经济增速继续下滑，国内生产总值(GDP)增速仅为7.8%，其中第二季度GDP同比增长7.6%，为三年多以来的最低水平。受整体经济形势影响，国内的铁路基建投资也大幅下滑，铁道部数据显示，2012年上半年铁道部完成基本建设投资人民币1,487亿元，较上年同期减少39%。在国内宏观经济和基建投资双双大幅回落的情况下，中国中铁的经营业绩仍然表现较为出色。半年报显示，中国中铁2012年上半年实现营业收入1,983.14亿元，同比减少11.04%；实现营业利润34.25亿元，较上年增长1.81%；归属于上市公司股东的净利润为23.90亿元，同比减少2.18%。尽管受宏观经济影响中国中铁的营业收入有所下降，但公司的营业利润反而同比增长了1.81%，显示出了更强的盈利能力和经营效率。中国中铁的营业利润之所以能够在销售规模明显下降的情况下依然保持增长，主要得益于公司毛利率水平的提升，综合毛利率从上年同期的8.98%上升到了目前的10.04%。

　　我们认为，中国中铁综合毛利率的大幅提升主要归功于公司产业结构的及时调整，增加了毛利水平相对较高的市政工程、勘察设计与咨询服务 、工程设备和零部件制造、房地产开发及其他毛利率水平较高的业务在公司全部销售中的比重。公司产业结构的成功调整一方面提升了中国中铁的毛利率水平，另一方面也降低了对铁路基建行业的依赖，减缓了铁路投资周期性风险对公司整体业绩的影响。另外，以钢材为代表的原材料价格的下降、公司成本控制能力的增强也是中国中铁毛利率同比上升的重要影响因素。

　　图1：得益于产业结构调整，中国中铁毛利率提升明显

　　资料来源：中国中铁财务报告整理

　　上半年新签合同额超预期

　　万亿在手订单支撑公司未来业绩

　　对于一家基建承包企业来说，足够的在手合同是公司未来几年业绩增长的必要条件。今年上半年，在铁路新招标项目仍然不足的情况下，中国中铁依然完成新签合同额2,904.1亿元，同比增加21.7%。从订单数据可以看出，中国中铁上半年新签合同之所以逆市大增，主要归功于公司在公路、市政工程领域接单能力的提升，其中城市轨道交通领域的发力成为中国中铁增长的新亮点，仅一个深圳市城市轨道交通11号线BT项目今年上半年的新签合同额就达到256亿元。

　　此外，截至2012年6月30日，中国中铁的未完工合同额已达到11,453.38 亿元，较2011年12月31日增长8.25%，其中，基建建设9,373.38 亿元，勘察设计与咨询服务160.57 亿元，工程设备和零部件制造业务154.43 亿元。我们认为，充足的在手合同将是中国中铁今年下半年以及全年业绩的重要支撑。

　　上半年各项业务发展平稳

　　各业务板块盈利能力显著增强

　　2012年上半年，中国中铁的基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造、房地产开发以及其他业务均保持平稳运营。尽管多个业务板块出现收入下滑，但毛利率提升幅度较大，盈利能力明显增强。

　　公司基建建设业务的营业收入主要来自铁路、公路、城市轨道交通和其他市政工程建设。依据公司半年报披露，2012年上半年，因铁路建设市场投资大幅减少，虽然承接的城市轨道交通建设项目出现较大增长，但该板块营业收入同比仍减少15.21%，但得益于钢材、水泥等主要材料价格走低降低、公司成本控制能力增强等因素的影响，该板块毛利率与上年同期相比上升了0.92个百分点。

　　凭借在勘察设计与咨询服务领域丰富的经验及行业领先的技术实力，公司在该领域的行业龙头地位进一步巩固。2012年上半年，受铁路建设市场投资减少的影响，该板块营业收入同比下降3.46%。该业务板块毛利率与上年同期相比下降3.68个百分点。毛利率下降的主要原因是收入减少而设备折旧、人工成本等固定成本变化不大。我们认为，公司勘察设计与咨询服务业务板块业绩的下滑为暂时现象，随着国家对铁路投资的回暖，该板块的业绩触底回升是大概率事件。

　　公司在工程设备制造、大型桥梁钢结构和高速客专道岔市场继续保持特有的行业竞争力。2012年上半年，受铁路建设市场投资减少、需求降低影响，工程设备和零部件制造业务板块的营业收入同比减少14.82%，但钢材价格走低降低，毛利率相对较高的安装业务占比有所上升等因素的贡献，该板块的毛利率较上年同期相比上升5.95个百分点。毛利率的上升一定程度上抵消了收入下滑对公司业绩的负面影响。

　　房地产开发方面，2012年上半年，根据国家宏观调控政策，公司优化房地产开发项目的建设与销售计划，该板块营业收入同比下降6.22%。毛利率与上年同期相比上升4.55个百分点。今年上半年新签合同规划面积超过433万平米，预计该板块未来将继续平稳增长。

　　2012年上半年，中国中铁的其他业务板块表现抢眼，实现的营业收入共计242.69亿元，同比增长29.47%，毛利率与上年同期相比也上升1.28个百分点。上半年，中国中铁投资建设了多条BOT高速公路，实现收入9.28亿元，同比增长45.68%；矿产资源建设与开发进展顺利，产能大幅增加，实现收入5.86亿元，同比增长10.48%；物资贸易随着大宗材料采购业务的不断拓展，实现收入186.24亿元，同比增长28.85%；金融业务结合市场需求，信托产品的发行品种和规模不断增加，实现收入7.12亿元，同比增长93.03%。

　　铁路基建投资下半年将回暖

　　看好公司全年业绩表现

　　今年上半年，中国经济增速继续放缓，稳增长已经成为中央决策层的主要调控目标。在房地产调控不能放松的情况下，适度增加铁路、公路、水利等重大项目投资来稳定经济增长已经成为各方共识。铁道部7月30日发布的《2012年第三期铁路建设债券募集说明书》中披露，2012年全国铁路固定资产投资计划总规模为5800亿元，其中基本建设投资4700亿元。这意味着铁路固定资产投资上调800亿，其中基建投资上调了640亿，上调幅度超出大部分人的预期。

　　考虑到2012年上半年铁道部完成基本建设投资仅为1,487亿元，不到全年4700亿元铁路基建投资计划的三分之一。因此不难推测，国内2012年下半年需完成的铁路基建投资额将是上半年的两倍以上。中国中铁作为中国铁路基建业的龙头企业，其下半年的业绩必然会随着全国铁路基建投资额的回升水涨船高，公司全年的业绩更值得期待。 （深圳怀新企业投资顾问有限公司）

　　作者：深圳怀新企业投资顾问有限公司