突破净资产40%红线 定向工具发行狂飙

　　2012年以来，在监管部门的合力推动下，信用债市场迅速扩容，债券融资占社会融资规模的比重不断提升，改变了我国社会融资结构。在此过程中，突破了净资产40%红线的银行间私募债——定向工具（PPN）迅速崛起，成为堪与企业债、短融、中票比肩的主要信用债品种。

　　与此 同时，由于中低评级品种的不断涌入，债市整体资质继续下移，使得市场各方对信用风险的关注度越来越高。

　　定向工具发行狂飙

　　据本报记者统计，今年8月份，银行间债券市场总共发行了40只定向工具，累计规模逾600亿元，为定向工具诞生以来单月发行新高，并且超过了同期短融、超短融、企业债和公司债发行量，仅次于中期票据。

　　来自中央国债登记结算公司和上海清算所的数据显示，8月单月，银行间市场中期票据发行量1084.90亿元，企业债发行量为425.78亿元，短融发行量504.4亿元，超短融发行量230亿元。

　　一位券商债券承销部门人士向本报记者透露：“目前还在发企业债的，主要是以前没有过发债历史的城投，而对于许多大型平台公司而言，由于逼近40%红线，开始转战定向工具这一私募品种。”

　　分析认为，定向工具之所以受到热烈欢迎，主要是不少发行人公开发债余额已经达到或接近净资产的40%，缺乏公募空间。除此之外，定向工具在发行准备工作方面相对简单，后续信息披露要求较低，对部分发行人而言颇具吸引力。

　　为了推动定向工具扩容，今年以来，中国银行间市场交易商协会（下称“交易商协会”）一方面降低定向工具发行门槛，另一方面放宽合格投资人范围。接近交易商协会的知情人士早前告诉记者：“到今年底，保守估计定向工具存量会超过4000亿元，不排除突破5000亿元大关。”

　　截至昨日，银行间市场累计发行定向工具163只，金额合计3255.80亿元，未到期的定向工具余额为3160.30亿元。

　　据交易商协会网站披露，整个8月份，共有约30家发行人注册发行定向工具，很大一部分为地方融资平台，诸如甘肃国投、苏州城投、南京国控、合肥建投、绍兴交投、西安城投和陕西高速等。

　　信用资质继续下移

　　另一个突出的趋势是，中低评级品种延续了今年以来的大幅扩容势头，尤其是企业债。据中国债券信息网披露，8月份共有39只企业债发行，几乎全部为城投债，主要为地级市与区县级城投债，仅有极少数几只为产业债。

　　鹏元资信评估公司的一项研究结果显示，在所有企业债发行人当中，2008年AA+和AAA城投公司所占比例为28.57%，2010年下降为16.38%，2011年则只有13.14%。今年以来，这一资质下移趋势仍在加剧。

　　“随着市场的发展，会有越来越多的企业有机会进入债券市场融资，信用等级中枢逐渐下移。”在近期召开的一个内部会议上，交易商协会秘书长时文朝表示，随着更多低评级的企业进入市场，信用风险问题也会越来越明显，这是一个市场发展到一定阶段的必然结果。

　　华泰证券近日的一份研究报告也提醒投资者：目前，债市的短线压力主要来自于中低评级的大幅扩容，债市整体资质在下移；中线隐忧来自于微观企业脆弱的资金链，未来爆发信用事件的可能性在大大增加。

　　时文朝指出，不排除随着宏观经济的波动、市场规模的扩大、发行人日趋多样化、信用等级中枢下移等因素的影响，个别企业有可能违约，引发个体风险，这在市场发展进程中是不可避免的。

　　他并称，从长远来讲，信用风险事件甚至违约事件的出现，对建立市场化的定价估值体系、完善市场风险分散分担机制、充实评级违约率数据库均有积极意义，有利于市场长远健康发展。