券商资管应探索投行式理财模式

　　市场期盼已久的券商资产管理新规正式落地，其核心是“鼓励创新”，即“鼓励证券公司在有效控制风险的前提下，依法开展资产管理业务创新”。归纳起来，资管新规主要从券商资格审批及设立条件、投资范围及资产运用、托管清算及流通三方面对资产管理业务进行松绑，为创新提供条件。

　　这将对券商未来资管理业务产生深刻影响，笔者认为需要重点关注以下几个方面。第一，资管业务竞争激烈化。新规降低了资管业务资格门槛以及产品设立条件，简化了资管计划设立程序，这将推动券商资管产品数量快速增长，规模迅速扩大，竞争日趋激烈。第二，资管产品精细化、特色化。面对激烈的竞争，券商资管将充分发掘客户资源，对其进行细分，并通过投资策略以及产品设计方面的创新，精细化满足其投资需求。在此过程中，形成不可复制的核心竞争力，树立自己的特色品牌。第三，资管产品流通化。新规对资管产品的登记、结算和转让都进行了松绑，拓宽相关领域创新空间。这有助于推动资管产品流通化。一方面，资管产品有可能像ETF一样实现交易所上市流通；另一方面，可以通过创新设计以及相关系统建设，实现资管产品的场外柜台市场流通。第四，资管产品投行化。主要从两方面来理解，一方面，在资管计划投资范围拓宽的情况下，传统的投行融资项目可以通过创新的产品设计、借助资管通道实现直接或者间接发行销售；另一方面，面对日益复杂的高端客户投资需求，可以采用投行业务模式，对其进行深入发掘，量身订制投资方案，设计产品满足其需求。第五，资管、自营一体化。新规提高了自有资金参与资管计划的比例上限，而且允许约定参与、退出条件，这为资管、自营业务融合创造了条件。自营可以通过充当分级产品次级受益人的模式，在为资管计划提供增信服务的情况下，实现自己高收益资产配置。此外，自营可以尝试通过创新办法，为资管计划提供做市服务，提高其流动性，同时赚取差价收益。

　　基于以上分析，笔者认为券商应积极探索投行式理财业务模式，即突破传统的与公募基金同质化的资产管理模式，充分发掘市场融资以及投资需求，并创造性地为这些需求提供服务，具体包括项目发掘、产品设计定价、产品销售、增信服务、流动性支持、投资及风险对冲等。

　　项目发掘，即寻找市场融资以及投资需求。融资需求方面，可借鉴信托正在开展的融资类理财业务以及资产证券化业务；投资需求方面，可以关注挂钩型结构性理财产品，套利类理财产品以及目前市场缺失的非线性金融投资工具（比如期权等）。

　　产品设计及定价是投行式理财业务开展的核心。投行式理财业务的目的是搭起投资和融资需求之间的桥梁，而两者往往不能完全匹配，这就需要创造性地对资产进行拆分和打包，满足不同的需求。拆分打包过程实际就是产品设计过程，而这个过程会产生非标准化资产，如何为这些资产定价并让客户接受，是必须解决的核心问题。

　　产品销售是投行式理财业务发展的根本。销售可以通过其广泛的客户网络，感受市场冷暖，搜集投融资需求，为项目发掘以及产品设计定价提供重要参考。

　　增信服务及流动性支持。券商在推动理财业务顺利开展的同时，提供了自有资金参与理财产品机会。比如资产证券化项目，自有资金可以通过认购次级部分作为增信措施，推动产品顺利发行销售。再比如，为了促进结构化产品发售及流通，自有资金可以承担起该产品的场外市场做市报价。当然，这些都得基于前面提到的产品定价这个核心问题。

　　投资及风险对冲在保证风险可控情况下，为理财业务创造附加价值。理财业务开展过程中，因为增信及流动性支持等原因，自有资金参与理财产品而形成投资敞口，从谨慎角度，应利用其他金融工具进行对冲，从而实现风险中性。更进一步，在基于充分研究的前提下，也可以在风险对冲过程中，实现超额收益。

　　为了实现上述理财业务模式，券商首先应该改进传统的条块化分割管理方式，以市场需求为导向，整合公司资源及优势，打造综合性理财服务模式；其次，券商应加大人才培养力度，特别是产品研发人员、风险控制人员和产品营销人员，应对未来更加专业化的业务需求；最后，券商应注重信息系统建设，比如柜台交易系统、场外做市系统、场内对冲系统等。这些都需要尽早规划设计。