缥缈：中国股市的市场化面临生死挑战

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　　市场决策的关键，在于保护投资者的合法权益，这也是市场监管者的最重要的职能。应实现 “买者自负”、“分层（分板）交易”、“市场选择”的交易原则，并且不受或基本上不受临时性的行政干预，市场才能有信心。市场化原则，历来被视为我们国家改革开放的最大成就、最高成就，可如今，至少是在股票市场，这个原则，正面临着关乎生死存亡的挑战。

　　最近一周，上证出现盘弱的趋势。本轮盘弱，不但月线、周线的盘整重心明显下移势，而且已经迫近了前期的低位，即所谓上证2000点的“蛋蛋底”——真至周五收市，由于盘中红利税的政策发布，因此指数略有回拉，也令未来的股指趋势，越发令人感到“迷惑” 。

　　本周，我的问题是——近期二级市场的关键性分歧点，到底是什么？

　　以我个人的意见，主要有以下几项：

　　首先，我们有没有必要，维护证券市场的主要指数不再继续下跌？对于指数长期超卖，广大二级市场投资者包括机构的财产长期损失，有没有必要进行更深刻的政策反思？

　　我们A股市场的各个重要指数，不仅上证，也包括深成指、创业板指数、中小板指数、深沪300指数，跌到现在这个位置，真的是正常的调整吗？

　　我想，有关方面，以及郭树清主席此前所明确指出过的“十二五”时期资本市场五大发展目标，其中包括“社会融资结构全面优化”、“市场深度和广度大为拓展”、“市场主体的国际竞争力和影响力大幅提升”、“市场更加开放”、“市场的法律制度更加完善”，这些能不能在一个低热度的市场指数环境之下，达成预期发展目标？

　　举一个生活中的小例子。上周末，我在一个朋友家包饺子，前面的程序均很正常，但最后一道工序出了问题，好好的饺子扔下了锅，但是煮饺子的水偏偏就是不开，结果前面的劲就全白费了，好端端的一锅饺子，就这样煮成了一大锅“片儿汤”——早知如此，真还不如早点改弦更张，直接“片儿汤”算了。。。

　　三句话不离本行，由此反思证券市场近期的市场化改革，其实指数就好比是水温，没有一定的“火候”，没有一定的热度，市场的流动性就成问题，改革的种种目标，就难以顺利达成。

　　其次，新股发行改革，必须重归市场化的大原则。

　　坦白说，我们目前的新股发行，在市场化理论方面较之于十年前，甚至有所倒退，特别是在中小企业市场方面的引导，问题就更大。

　　从全球范围看，中小企业进入证券市场融资，均有不同程度的优先制度，但多数国家对于中小企业的首轮融资，是分别设立特殊的市场进行交易的。比如，众所周知的分层次市场，二板(Second Tier)市场，等等。

　　之所以如此，是因为主板市场的投资者，也需要制度的保护。我们可以把主板比喻一块产出丰饶的“好地”、“熟地”、“水田”，种什么长什么，种个南瓜也能长到笆斗大，所以好地要种主粮，千万别种杂粮。否则，就无异于浪费了土地资源，投入大，收益小，并且拉高全市场的风险指数。

　　但是我们呢，股改至今，看看我们在一块投入过极其巨大建设成本的两大主板市场中，都种下了些什么？除了“鸡冠花”，就是“狗尾草”？如果没种好“粮食”，到冬景天儿，咱们大家伙吃什么啊？

　　其三，为了主板市场的维稳，关键在于分层市场的设立。因为不同规模的企业，对于交易方面、融资方面的要求，也是完全不一样的。

　　比如主板市场可以推进强制分红制度，但分层市场，或二板市场，就不必强求。强制企业分红，明显不利高速扩张型的企业（银行间市场的融资成本，与资本市场的融资成本，明显存在较大的差异，而中小企业过高的财务成本，反过来限制企业的经营与发展，并且导致业绩的大幅下滑）。

　　对此，管理层应当需要非常慎重，我们目前的A股，是并板交易，企业大者，大到超千亿规模；企业小者，小到完全可以忽略不计。然而，我们应当如何在有利于国企、央企与国家骨干企业的保护政策，与各种民营、科技型、中小甚至微型、超微型企业的保护政策之间，取得一个合情合理的折衷办法？这些确实有难处，但所有企业至少应当一视同仁，“手心手背都是肉”，千万不能偏袒。

　　其四，管理层应当耐得住性子，把决策权还给市场与相关机构。

　　市场决策的关键，在于保护投资者的合法权益，这也是市场监管者的最重要的职能。但体现在证券市场的市场化改革方面，对于投资者的保护，主要应当通过强制性地要求融资方披露信息；特别是对于中小型企业，由于其企业的经营历史不长、预披露的信息不可能完全覆盖企业的所有风险因素，因此更应强调“买者自负”、“分层（分板）交易”、“市场选择（交给做市商“找价”）”的交易原则。

　　只有实现了以上三个原则，并且不受或基本上不受临时性的行政干预，市场才能有信心。反之，市场很难建立起一整套的健康的“长期投资理念”，因为这种长线投资信心，通常并不体现在个股方面（结构性的机会永远存在），但会体现的市场重要的指数价格水平，体现于股票价格不断向下或不断向上，体现于指数的价格趋势与市场的牛熊分野。

　　一只股票的估值，通常可以分解为“固定收益部分（比如企业分红或转债的权益）+期权（对未来股价看涨还是看跌）”。这两个部分，都要直接影响股票的价格，所以，改革股票市场的新股发行体制，最可行的办法，就是在未来的“新市场”，引入新的价格工具，我们最好能把那些特别看不准的股票（不是少数企业，更不是个别企业）的期权，完全“剥离”出来，分别上市。

　　市场化原则，历来被视为我们国家改革开放的最大成就、最高成就，可如今，至少是在股票市场，这个原则，正面临着关乎生死存亡的挑战。

　　所以，我们必须关注近期市场机构所进行的一系列的政策反思，只有从根本上反思当下这种令股票现货市场陷入空前危机（交易逐渐萎缩、市场热点全无、空头预期强化）的总形态，并想方设法改革，千方百计地稳定市场，只有这样，股市才有明天。

　　建立起我们自己的一套完全与众不同的市场投资理念，并不是不可行，但那肯定需要很长的时间、需要经历无数次的成功与失败，事实上，只要还能做到正视市场、正视自身的问题，并持开放的心态去不断加以改进，我们就应当尽早行动起来，而不仅仅限于观望与空谈。

　　（作者系资深市场人士，万科周刊论坛笑谈股筋版主）

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