人民币汇率升势难以持续

　　今年7月26日以来，人民币汇率重拾升势，截至11月27日人民币即期汇率已升值2.7%；最新收于6.2223，创下汇改以来新高。笔者认为，近期人民币汇率升值的主要原因包括人民币跨境结算需求增加，以及美元指数阶段性调整。但考虑到热钱不断流出等因素的影响，预计人民币升势难以持续。

　　国际化提升人民币需求

　　“十一五”以来，推进人民币国际化进程成为中国提高全球经济影响力、深入发展金融市场的重要内容之一。2009年7月，上海、广州、深圳、珠海、东莞5个城市率先开展跨境贸易人民币结算试点，2010年6月试点地区扩大到20个省份，2011年8月，跨境贸易人民币结算境内地域范围扩大至全国。与此同时，跨境贸易人民币结算规模也在攀升，数据显示，2011年跨境贸易人民币结算业务累计发生2.08万亿元，较2010年增长3.1倍。

　　尽管全球经济疲软导致中国对外贸易增长放缓，但人民币跨境贸易结算比例不断提高。数据显示，今年7-10月人民币跨境贸易结算月均比例为12.3%，较1-6月提高1.6个百分点；前10月人民币跨境贸易结算规模达到2.3万亿元，其中仅7-10月就超过1万亿元。也就是说，7月以来全球部分地区的人民币需求有所增加，这与人民币即期汇率止跌回升的时点非常吻合。

　　另外，新增外汇占款结构表明近期央行并未积极购汇，这反映了人民币国际化进程提速、汇率实际管制正在逐步放松。笔者认为，人民币国际化进程加速及其引起的全球市场对人民币需求增加是近期人民币持续升值的主要驱动力之一，也是近期人民币升值呈现“即期汇率主动上涨，中间价被动跟涨”特征的重要原因。

　　美指回调成催化剂

　　10月29日及11月12日，人民币中间价两度跌破6.3，但前一次只是转瞬即逝，而11月12日以来人民币中间价已连续12个交易日（截至11月27日）保持在6.3以下。除国际市场中人民币需求增加因素外，11月中旬以来美元指数的阶段性回调也是促成近期人民币升值的主要原因。

　　11月6日美国大选后，奥巴马成功连任使得美国经济、外交等政策连贯性增强的同时，也令市场产生了对“财政悬崖”的担忧。11月16日，两党领导人与国会磋商后，奥巴马表示有信心避免“财政悬崖”，随即市场信心大振、资金涌向风险资产。上周道琼斯指数及标准普尔500指数涨幅分别达到3.38%和3.62%；相反，具有避险功能的美元指数被市场“遗弃”，大幅回落1.19%。

　　美元指数回落的结果是多数非美货币纷纷收涨：欧系货币中，欧元、英镑、瑞郎兑美元的周涨幅（11月19日当周，下同）分别为1.80%、0.91%及1.82%；亚系货币中新加坡元、马来西亚元兑美元的周涨幅也分别达到0.38%和0.39%。随着人民币国际化进程加速，人民币汇率与美元指数的负相关性将越发显著，因此，在美元指数走弱阶段，人民币显现强势特征是非常合理的。同时，与其他非美货币相比，上周人民币即期汇率涨幅仅为0.11%，并不算高。

　　人民币涨势难持续

　　数据显示，今年4月以来国内“热钱”始终表现为净流出。6-8月其净流出规模月均超过2000亿元，随后国内经济释放多重企稳信号令9月“热钱”流出规模骤降至975亿元，但10月该指标再度反弹至2332亿元。若根据“十八大”期间提出的GDP倍增计划逆推，则未来八年中国经济年均增速将在7%左右，这就意味着中国经济增长将由高速调至中速，而中国经济对热钱的吸引力也将随之降低。因此从长期来看，人民币并无显著升值前景。

　　中期来看，人民币国际化进程正处于提速阶段，跨境贸易人民币结算业务随之扩张，一旦此业务发展到成熟阶段，国际市场的人民币需求将趋于平稳，人民币汇率也将失去升值动能。

　　短期来看，若“财政悬崖”避免发生，市场仍会保持乐观态度，风险资产仍有上行机会，但结合欧美各方形势来看，美元在阶段性回调之后势必重新上行；倘若美国财政“跌落悬崖”，则避险情绪将推动美元指数以更快速率冲击84高位。一旦美元指数止跌回升，人民币汇率升势也将结束。