社会融资总量与经济增长的落差悬疑(图)

　　社会融资总量在持续增长，经济增长却仍处于底部徘徊阶段。社会融资总量增长并未像过去那样有效转化为经济增长的动力源，很可能是不同形式的社会融资没能有效转化为经济增长造成的。尤其一些信托产品标的选择上出现了越来越多的偏差，需要监管部门加强监管和引导。

　　 俞开江

　　尽管10月人民币新增贷款比去年同期减少816亿元，但信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业债券净融资分别增加1445亿元、791亿元、2992亿元。总体上，10月社会融资规模为1.29万亿元，比上年同期多了5038亿元，可见社会资金需求并未减弱。可是与这个势头相对应的，则是经济增长仍处于底部徘徊阶段。

　　为什么社会融资总量增长并未像过去那样有效转化为经济增长的动力源？ 为什么社会融资总量与经济增长会存在显著落差？

　　笔者认为，这可能是不同形式的社会融资没能有效转化为经济增长造成的。

　　看10月社会融资总量，信托融资、未贴现的银行承兑汇票以及企业债券净融资均增长较多，都有可能是这种经济增长无效转换的根源。但从信息披露和流程监管机制来看，债券市场具有完善的信息披露机制，可确保资金流向实体经济领域，而不被私自变更用途，流向虚拟经济，而信托融资和未贴现的银行承兑汇票无论在信息披露的完备性还是在后期的流程监管方面都存在不少缺陷，需要从中入手找到问题的关键所在。

　　银行承兑汇票是商业汇票的一种，承兑出票人签发的商业汇票，是银行基于对出票人资信的认可而给予的信用支持。银行对票据资金的去向不太容易监督，按一般流程，银行会通过审查办理贴现申请人提供的商品交易合同以及增值税发票等，监督贴现申请人的资金用途。但是事实上，贴现后资金的去向是难以跟踪的。

　　在票据贴现业务中，承兑银行承担的是信用风险，负有对资金用途审查的责任，而贴现银行则要承担政策性风险和有无贸易背景的风险。一些办理票据贴现业务的企业往往轻易就能绕开银行监管，在贴现银行贴现资金后，与承兑行不再发生关系，因此承兑行也很难控制资金流向。在这些不可控的流向中，票据业务“空转”现象（即利用虚假合同和发票办理票据贴现，贴现资金未注入实体经济）越来越常见。如存入保证金、开出银行承兑汇票、银票贴现，再将贴现资金作为保证金、再开出银行承兑汇票、再将银票贴现等，如此空转，导致票据承兑、贴现业务脱离实体经济，超常增长，并使得货币信贷成几何级数虚增。

　　信托贷款是指受托人接受委托人的委托，将委托人存入的资金，按其指定的对象、用途、期限、利率与金额等发放贷款，并负责到期收回贷款本息的一项金融业务。信托产品有多种分类标准，根据资金运用方式，可分为贷款类、股权投资类、租赁类、交易类等；根据资金投向的领域或对象区分，可分成房地产信托、基础设施信托、金融信贷资产受让信托、实业投资信托等不同种类。信托贷款按委托人是否提出特定要求为标准，可划分为甲类信托贷款和乙类信托贷款。甲类信托贷款由委托人指定贷款项目，项目风险由委托人负责；乙类贷款则由受托人选定项目，风险相应由受托人承担。随着信托业的快速发展，乙类贷款信托占了越来越大的市场份额。信托融资增长确实给国内实体经济发展贡献了力量，但同时必须要清醒认识到信托发展规范不足给经济发展带来的隐患。为了业务竞争，各家信托公司在信托产品标的选择上出现了越来越多的偏差，违背支持实体经济发展初衷的现象也越来越多。

　　由于信托产品承诺收益率相对较高，所以信托资产往往也投向高收益的行业和企业。在房地产调控最严厉时，众多信托产品扎堆房地产市场。而在当下房地产市场行情低迷，开发商融资意愿不足时，众多信托再次扎堆矿产，以更高的预期收益率受到投资者追捧。到目前为止，房地产信托还没暴露出多少风险，但矿产资源信托已暴露出不少问题，通过信托融资的多为中小矿企，其运营风险比房企更大。此外，还有一些无固定企业、项目的基金化矿产信托也悄然问世，情形更为复杂，加入了股权投资的成分。这些企业往往财务数据疑点重重，甚至可能是无纳税、无营收、无充足抵押资产的“三无”企业。更有一些高负债企业通过信托产品融资借新债还旧债，而高额成本负担很有可能是压垮企业的最后一根稻草。最后，信托产品发展的隐患还在于一些信托产品的质押率过高，信托产品标的创新过度，市场认同度低，质押资产流动性不足，当市场环境变化时，很可能引发一系列负面连锁反应。

　　再看人民币信贷增量对经济增长的作用。人民币贷款增长是否有助于促进经济状况好转，与企业借款的真实需求有关，而这可从企业应付账款时间和应收账款时间是否匹配上窥出端倪。如果这两个时间相差较大，存在显著不匹配，就表明企业贷款的目标可能与市场预期存在偏差。理论上说，如果企业应付账款时间短于应收账款时间，通常意味着企业可能是从银行贷款偿付待还借款，这还不算是企业经营最糟的信号。如果应付账款时间长于应收账款时间，但企业还在借贷，一种情况可能意味着企业基础投资或者扩大再生产（但如果这种情况占多数，当前的PPI不应如此萎靡），还有一种可能是企业现金流出了问题，需要从银行增加信贷来弥补缺口。从目前来看，处于类似经营不佳的企业尚为数不少，经济增长的压力依然艰巨。

　　概言之，除了债券融资，信托融资、票据融资增长均可能存在某种程度上的虚构产品，对经济增长带来一定的负面影响外，而新增信贷由于企业自身贷款目的差异，可能与市场预期存在一定偏差，致使社会融资总量增长与实体经济增长形成了显著落差。提高社会融资总量水平，尽力保持各融资结构之间的适度平衡以促进实体经济更优质地增长，需要监管部门加强对信托融资、票据融资产品的监管和引导。另外，还要加强对新增贷款的统计分析，通过精确的数据分析，为相关管理部门提供准确的政策操作依据。

　　（作者系国信证券博士后工作站博士后）

　　作者：俞开江 (来源：上海证券报)