借道夹层资本涉足房地产 PE过冬倒逼鼎晖投资转型(图)

　　在获得国务院批复的一系列先行先试政策后，深圳前海新区首只夹层投资基金花落鼎晖投资（CDH）。

　　知情人士透露，鼎晖投资正着手发起15亿元的鼎晖夹层投资二期基金（下称二期基金），投资方向却是鼎晖投资此前鲜有涉足的房地产领域。

　　记者获得的募资资料显示，二期基金列出的13个拟投资项目，有11个属于房地产投资领域。

　　上述人士透露，在发起二期基金前，年初鼎晖投资已悄然发起了11亿元规模的鼎晖夹层投资一期基金（下称一期基金），其中9亿元投向上海青浦保障房项目与杭州某住宅项目，目前上海青浦保障房项目已实现退出，取得15.55%的年化收益。

　　而此前，按照行业惯例，股权投资基金并不能直接投资于房地产。鼎晖此举无疑在行业中具有风向标意义。

　　“最近一年鼎晖投资连续发起两只夹层基金涉足房地产，不同寻常。”在上述知情人士看来，究其原因，在二级市场低迷导致PE项目退出率持续创新低的倒逼下，PE基金开始“豪赌”房地产投资，满足出资人（LP）的高投资回报诉求。

　　夹层基金变身房地产债权基金

　　“感觉这是一只房地产债权投资基金。”一位收到二期基金募资说明书的鼎晖投资LP直言。二期基金拟投资的13个项目中有11个是房地产项目，拟投资额度接近33.4亿元，相比之下，另两个项目的拟投资额度实在偏低。

　　他不能理解，鼎晖投资为何没有直接发起房地产基金，转而借道夹层基金变相投资房地产。而鼎晖方面的解释，让他更加迷惑。“鼎晖投资员工直言，基金管理高层仍想保持专注股权投资的形象，没有打算公开房地产投资业务。”

　　所谓夹层投资（Mezzanine Financing），是一种介于优先债务和股本之间的投融资方式，收益和风险同样介于银行间信贷和股权投资之间。目前夹层投资模式包括可转换债、可赎回优先股等形式。

　　然而，鼎晖投资为涉足房地产精心设计的“夹层基金”，在实际操作环节却似演变为房地产债权投资基金。

　　“在房地产投资领域，夹层投资模式有时显得形同虚设。”一位房地产基金人士解释说，夹层基金将债权投资转化成房地产项目公司股权，主要是为了跟踪监督项目资金使用与销售回款状况，一旦房地产项目完成销售且利润全额分红，夹层基金等于收回全部本金利润，项目公司股权则变得没有“太大经济价值”。

　　目前，一期基金最能体现“夹层投资模式”的项目，是一家能源公司接受1.92亿元的债权投资，并约定若能源公司股东18个月后未按约定回购股权，鼎晖股权投资基金承诺以不超过2.4亿元总额，按约定价格收购上述能源公司质押股权。

　　“与其说是债转股条款，不如说是给夹层基金还本付息提供足额担保。”上述知情人士透露。

　　作者：陈植