中国经济正处于见底缓慢回升途中

　　——上海证券报·首席经济学家2012年第四季度宏观经济形势调查报告

　　参加问卷调查的首席经济学家名单

　　招商证券副总裁兼首席经济学家 丁安华

　　交通银行首席经济学家 连 平

　　海通证券副总裁、首席经济学家 李迅雷

　　澳新银行大中华区首席经济学家 刘利刚

　　湘 财证券副总裁、首席经济学家 李 康

　　申银万国证券研究所首席经济学家 杨成长

　　瑞穗证券董事总经理、首席经济学家 沈建光

　　中国银行国际金融研究所副所长 宗 良

　　平安证券首席经济学家 钟 伟

　　兴业银行首席经济学家 鲁政委

　　国泰君安证券宏观研究团队

　　首席经济学家名单（按姓氏笔画排序）

　　在2012年第四季度经济数据即将公布之际，本报发布“上海证券报——首席经济学家季度经济形势调查报告”。通过11家银行和券商等境内外金融机构首席经济学家及宏观经济研究专家对2012年第四季度GDP、价格水平、流动性现状及宏观经济政策变化等经济指标的预测分析可以发现，他们中大多数人对当前中国宏观经济景气度的一致性判断已从“偏冷”转向“正常”，这与当前宏观经济数据逐步转暖的趋势一致。

　　从首席经济学家和宏观经济学家对投资、消费和净出口三大需求变化的预测可见，2012年第四季度GDP同比增长已出现触底回升趋势，国内价格水平继续维持小幅下降走势，但目前国内流动性并未得到有效释放，“紧平衡”格局致使社会融资规模、新增人民币贷款和M2的季度波动率加大。另外，从利率和存款准备金率调整趋势分析，货币政策的放松节奏显然低于市场预期，未来货币政策如何支持逐渐回暖的宏观经济仍是市场关注的热点之一。

　　首席经济学家和宏观经济研究专家对2013年中国经济前景也进行了展望。调查显示，专家们谨慎看好2013年中国经济，认为政策调整是主要关注的热点之一。

　　⊙记者 乐嘉春

　　当前宏观经济已经明显转暖

　　事实上，对当前中国宏观经济景气度的一致性判断已由“偏冷”转向“正常”，尤其是预期2012年第四季度GDP同比增长将呈现“见底回升”特征。这从受访首席经济学家及宏观经济学家对2012年第四季度投资、消费和净出口三大需求变化及其预估值的判断正在发生重大变化中可以看出，他们对当前中国宏观经济形势的总体性判断也在发生显著变化。

　　第四季度GDP增长：

　　预测均值为7.84%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了1家机构表示2012年第四季度GDP同比增长将保持不变外，其余10家机构预测2012年第四季度GDP增长将上升。其中，对第四季度GDP增长预测的平均值为7.84%，预测的最大值为8.0%，预测的最低值为7.7%。这一预测均值显示，第四季度GDP增长比三季度将有所上升。

　　从GDP增长变化来看，2012年一季度、二季度和三季度GDP同比增长分别为8.1%、7.6%和7.7%，环比增速分别为1.5%、2.0%和2.2%。尽管当前经济增速仍处于8%之下，但在2012年三季度GDP增长创下三年半以来新低后，经济增长的下滑趋势已得到遏止，这可以从2012年季度GDP环比增速的缓慢回升中得到验证。另从参与调查的各机构的预测均值来看，2012年第四季度GDP增速将小幅回升，表明当前宏观经济“见底缓慢回升”迹象相当显著，市场对经济形势已开始趋于谨慎乐观。同时也反映了当前中国的投资、消费和净出口三大需求变化的基本判断已经发生了重大变化。

　　固定资产投资增长：

　　预测均值为20.64%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了1家机构预测2012年第四季度固定资产投资增速会下降、2家机构认为2012年第四季度固定资产投资增速将保持不变外，其余8家机构预测2012年第四季度固定资产投资增速会继续上升。其中，对第四季度固定资产投资增速预测的平均值为20.64%，预测的最大值为21.6%，预测的最低值为19.8%。

　　与2011年四季度固定资产投资同比名义增长24.9%相比，另与2012年1-3月、1-6月和1-9月固定资产投资名义同比增长分别为20.9%、20.4%和20.5%相比，2012年第四季度固定资产投资增速的预测均值20.64%显示，第三季度固定资产投资增速将小幅上升。表明目前固定资产投资同比增速已呈现“触底回升”之势，这与2012年下半年以来国家为“稳增长”而加大投资需求的相关政策措施有关。因为尽管房地产投资增速仍在小幅下降，但2012年前三季度基础设施同比增长10.2%，增速比上半年加快5.8个百分点。这一趋势在本次调查中已经有所反映。

　　社会消费品零售同比增长：

　　预测均值为14.46%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了2家机构表示2012年第四季度社会消费品零售总额同比增长保持不变外，其余9家机构对2012年第四季度社会消费品零售总额同比增长变化趋势的一致性判断是“上升”。其中，对第四季度社会消费品零售总额同比增长预测的平均值为14.46%，预测的最大值为14.9%，预测的最低值为14.0%。这一预测均值显示，第四季度社会消费品零售总额同比增长还将保持小幅上升态势。

　　从趋势来看，社会消费品零售总额逐步回落，2012年一季度、二季度和三季度社会消费品零售总额名义同比增长分别为14.8% 、14.4%和14.1%，而2012年10月和11月社会消费品零售总额名义同比增长分别为13.1%和13.2%。这一变化趋势表明，2012年以来社会消费品零售总额名义同比增长快速下滑之后已出现企稳回升迹象，且近几个月来环比增速也处于逐步回稳和回升之中。

　　鉴于2012年第三季度以来社会消费品市场景气度明显回升，参与调查的大部分机构都一致认为2012年第四季度社会消费品零售总额同比增长仍将维持趋势性上升态势，尽管升幅将比第三季度有所减缓。

　　出口增长：预测均值为5.71%

　　进口增长：预测均值为2.80%

　　目前来看，尽管进出口增速已有所回升，但当前国际经济形势仍不容乐观，参加调查的机构认为2012年第四季度进出口增速将低于第三季度，特别是进口增速比出口增速的调整幅度略大，同时预期第四季度新增贸易顺差也将小幅减少。

　　从本次季度经济形势调查结果来看，（1）出口同比增长的预测均值为5.71%，比第三季度显著下降，其中预测的最大值为7.9%，预测的最小值为5.5%；（2）进口同比增长的预测均值为2.80%，也低于第三季度，其中预测的最大值为7.0%，预测的最小值为1.3%。值得注意的是，与第三季度相同，参与调查的所有机构对第四季度进出口增速变化的一致性判断皆为“下降”，但下降幅度将有所收敛。

　　与进出口增长变化相关的贸易顺差问题也值得关注。从本次季度经济形势调查结果来看，几乎所有的机构都表示贸易顺差将减少，2012年第四季度贸易顺差的预测均值为700亿美元左右，比第三季度贸易顺差794.8亿美元有所减少。

　　综合来看，本次调查显示，随着2012年第三季度以来投资、消费及净出口三大需求发生了一定的变化与改善，首先是消费需求呈现显著增长态势；其次是尽管房地产投资仍在小幅下降，但依靠拉动基础设施投资增长，投资需求也明显回稳并扩张；再次是进出口形势一定程度上趋于好转，净出口需求对GDP增长的负面影响正逐步消化，当前中国经济增长预期将“见底缓慢回升”。

　　通胀压力平稳 潜在风险尚未体现

　　随着未来经济增长逐步趋稳回升，需求扩张、货币供给适度增加等因素都将对价格水平上涨起到明显的影响。但目前看这一影响尚未完全体现，价格水平仍处于小幅回落之中。

　　CPI：

　　预测均值为2.05%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了1家机构认为2012年第四季度CPI同比增长将上升、1家机构认为2012年第四季度CPI同比增长将保持不变外，其余9家机构对第四季度CPI同比增长的预测判断均为“下降”。其中对第四季度CPI同比增长预测的平均值为2.05%，预测的最大值为2.3%，预测的最低值为1.9%。这一预测均值表明，2012年第四季度CPI同比增长还将延续下降态势。

　　从2012年以来CPI的变化趋势来看，一季度、上半年和三季度CPI同比增长分别为3.8%、3.3%和2.8%，2012年10月和11月CPI同比增长分别为1.7%和2.0%，显示CPI自2012年以来一直呈现快速下降趋势。但结合近几个月的变化情况分析，尽管CPI同比增长仍在小幅下降，但目前CPI筑底回升趋势已经形成。大部分机构预测2012年第四季度CPI同比增长均值为2.05%，确有一定的合理性。

　　PPI：

　　预测均值为-2.27%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了3家机构认为2012年第四季度PPI同比增长将上升外，其余8家机构对第四季度PPI同比增长的预测判断均为“下降”。其中，对第四季度PPI同比增长预测的平均值为-2.27%，预测的最大值为-1.7%，预测的最低值为-2.6%。这一预测均值显示，第四季度PPI同比增长仍将维持小幅下降趋势，但降幅将明显收敛。

　　对比PPI变化趋势分析，2012年一季度、上半年和三季度PPI同比增长分别为0.1%、-0.6%和1.5%，2012年10月和11月PPI同比增长分别为-2.8%和-2.2%，表明未来PPI仍有下降可能，尽管降幅将有所缩小。从2012年12月份中国制造业PMI指数看，12月份中国制造业PMI为50.6%，连续四个月回升，其中购进价格指数为53.3%，比上月上升3.2个百分点。这表明，伴随着经济筑底成功，与制造业关系密切相关的PPI存在回升机会。

　　透过机构对2012年第四季度中国价格水平的预测可见，由于受制造业回暖不力的突出影响，PPI上升阻力较强。相比之下，受到美联储推出QE4、主要经济体央行奉行量化宽松货币政策，尽管目前CPI仍处于筑底回升之中，但鉴于美联储、欧洲央行和日本央行等继续推行量化宽松政策，流动性过剩将推升价格水平，未来输入性通胀压力依然不容忽视。这是2013年最值得关注的宏观经济问题之一。

　　国内流动性仍维持“紧平衡”

　　尽管当前中国经济已经呈现“见底缓慢回升”之势，但鉴于当前推进“稳增长”的主要动力为国内需求，需要采取一定的政策措施刺激消费需求和投资需求。因此，关注与国内流动性相关的经济指标也是本次季度经济形势调查的重点内容。

　　社会融资规模：

　　预测均值为3.35万亿

　　从本次季度经济形势调查结果来看，各有1家机构表示2012年第四季度社会融资规模下降或保持不变，其余9家机构对第四季度社会融资规模的预测判断为“上升”。其中，第四季度社会融资规模增长的预测均值为3.35万亿，预测的最大值为3.90万亿，预测的最低值为2.0万亿。

　　新增人民币贷款：

　　预测均值为1.56万亿

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了1家机构认为2012年第四季度新增人民币贷款将保持不变、3家机构表示第四季度新增人民币贷款会上升外，其余7家机构对2012年第四季度新增人民币贷款的一致性预测判断为“下降”。其中，第四季度新增人民币贷款的预测均值为1.56万亿，预测的最大值为1.62万亿，预测的最低值为1.20万亿。

　　M2同比增长：

　　预测均值为13.76%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，与2012年第三季度相比，所有参与调查的11家机构对2012年12月末M2同比增长的一致性判断为“下降”。其中，12月末M2同比增长的预测均值为13.76%，预测的最大值为13.90%，预测的最低值为13.50%。

　　综合社会融资规模、新增人民币贷款及M2等流动性指标观察，2012年以来，1-3月份社会融资规模为3.88万亿元、新增人民币贷款为1.01万亿元；1-6月份社会融资规模为7.78万亿元、新增人民币贷款为4.86万亿元；1-9月社会融资规模为11.73万亿元、新增人民币贷款为6.72万亿元。另外，3月末、6月末和9月末M2同比增长分别为13.4%、13.6%和14.8%。尽管2012年二季度社会融资规模、新增人民币贷款及M2三项指标表现出乎市场意料，但第三季度除了M2同比增长超出预期外，其余两项指标都显示出收缩迹象，表明目前国内流动性现状依然维持“紧平衡”现状。

　　如果参照贸易顺差和外汇占款等影响国内流动性的其他指标看，2012年第四季度贸易顺差预计与第三季度持平约为700亿美元，但对新增外汇占款的预测分歧较大。第四季度新增外汇占款的预测值为190亿美元，预测的最大值为800亿美元，预测的最小值为-300亿美元。总体而言，目前影响国内流动性释放的压力仍然较大。

　　领先性经济指标：

　　工业生产已见回暖曙光

　　作为一项领先性经济指标，工业生产指数通常可以反映经济波动的一般趋势。工业生产指数下降往往预示经济增长速度减缓，该指数上升则表示经济增长速度正在加快。

　　工业生产增加值：

　　预测均值为10.08%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，除了1家机构表示2012年第四季度工业生产增加值同比增长下降外，有4家机构表示第四季度工业生产增加值同比增长保持不变，另有6家机构表示第四季度工业生产增加值同比增长将上升。其中，对第四季度工业生产增加值同比增长预测的平均值为10.08%，预测的最大值为10.5%，预测的最低值为9.9%。这一预测均值显示，当前工业生产增加值同比增长下降态势似已结束。

　　支持这一判断的理由：一是2012年以来一季度、上半年和三季度工业生产增加值同比增长分别为11.6%、10.5%和10.0%，2012年10月和11月工业生产增加值实际增长分别为9.6%%和10.1%，显示目前工业生产增加值同比增长已触底回升；二是据2012年12月PMI数据分析，12月份中国制造业PMI为50.6%，比上月持平，其中12月份生产指数为52.0%，比上月回落0.5个百分点。

　　规模以上工企实现利润同比增长：

　　预测均值为4.34%

　　从本次季度经济形势调查结果来看，所有机构对2012年第四季度规模以上工业企业实现利润同比增长的一致性判断为“上升”。其中，第四季度规模以上工业企业实现利润的预测均值为4.34%，预测的最大值为9.9%，预测的最低值为2.0%。这一预测均值显示，与工业生产增加值同比增长指标一致，第四季度全国规模以上工业企业实现利润同比增长将有望实现正增长。

　　从规模以上工业企业实现利润的变化趋势分析，2012年1-2月、1-5月和1-8月规模以上工业企业实现利润同比增长分别为-5.2%、-2.4%和-3.1，今年1-9月、1-10月和1-11月规模以上工业企业实现利润增长分别为-1.8%、0.5%和3.0%，特别是11月份工业企业实现利润同比增长22.8%。这些数据都表明，目前全国规模以上工业企业实现利润同比增长似已摆脱负增长状态。这一趋势与机构的预测结果也是比较一致的。

　　对2013年中国经济及其宏观政策的展望

　　新年之际，对2012年及2013年中国宏观经济的总结与展望，也是本次季度经济形势调查的重要内容之一。

　　第一，对2012年、2013年主要经济数据的预测。首先，参与调查的机构对2012年全年GDP同比增长的预测均值落在7.7%-7.8%区间内，与2011年全年GDP同比增长相比回落幅度较大。参与调查的11家机构对2013年全年GDP同比增长的一致性判断为“上升”，其中对2013年全年GDP同比增长的预测均值为8.1%，预测的最大值为8.5%，预测的最低值为7.9%。这表明，尽管参与调查的机构预测2013年GDP同比增长比2012年略有上升，但GDP增长重新站上8%水平，显示他们谨慎看好2013年中国经济。

　　其次，参与调查的机构对2012年全年CPI同比增长的预测均值为2.6%，预测的最大值为2.7%，预测的最低值为2.4%，比2011年CPI全年同比增长5.4%降幅显著。不过，随着经济稳步回升，国内需求上升将对物价水平上升产生一定的影响。另外，流动性充裕使得输入型通胀压力或将重新抬头，因此，参与调查的机构普遍预期2013年全年CPI水平将超过2012年。其中对2013年CPI同比增长的预测均值为2.75%，预测的最大值为3.5%，预测的最低值为2.3%。

　　再次，参与调查的机构对2013年M2同比增长目标的预测均值为13.40%，预测的最大值为14.0%，预测的最低值为12.6%.

　　第二，对2012年、2013年宏观政策的分析与预判。回顾2012年，利率和汇率总体水平都出现下降，其中利率下降了50个基点，人民币兑美元汇率则变为6.25。展望2013年，预计人民币汇率将小幅升值，升幅在1%-2%之间。

　　此外，对2012年第四季度及2013年第一季度是否要下调存贷款基准利率和存款准备金率的调查显示，除了认为2012年第四季度利率不下调的理由充足或适中外，对不降低存款准备金率理由的判断较为中性。展望2013年，多数机构认为2013年第一季度下调利率理由仍然“不足”，至于是否要下调存款准备金率，部分机构认为理由“充足”，但超过半数机构认为理由“适中”。这表明，参与调查的机构预期2013年第一季度国内货币政策将不会发生较大变化。

　　第三，针对2012年末中央经济工作会议精神及其经济政策对2013年宏观经济影响的判断。参与调查的11家机构对中央经济工作会议精神及其经济政策对2013年中国宏观经济影响的一致性判断为“比较大”。再结合整个问卷调查显示，尽管机构仍然期待未来经济政策的调整与变化，但似乎信心并不强。未来经济政策如何影响宏观经济，仍然是机构关注的热点之一。 (来源：上海证券报)