彭文生：关注非信贷融资的替代作用

　　要点

　　中国人民银行今日公布12月份金融统计数据。12月M2同比增速13.8%，较11月份下降0.1个百分点；12月新增贷款4543亿元，比上月减少686亿元，创2010年1月以来新低。我们的主要观点如下：

　　·在存款回流和财政存款年末巨量投放的带动下，M2环比增速大幅提高，M1环比增速也有所提升，总体货币条件呈现持续改善的趋向。M2同比增速的小幅回落主要由于去年同期的高基数导致。

　　·新增贷款增长乏力，但债券等其他融资方式对信贷的替代作用明显，社会融资总量仍显著增长。监管机构对于信贷节奏的控制为2013年货币政策预留了一定的放松空间。

　　·预计1月份货币条件总体上呈现宽松局面。央行将继续通过公开市场操作平滑流动性。为了降低全社会融资成本，央行今年上半年仍有1次降息和1-2次降准的政策操作空间。

　　评论

　　M2同比增速受基数因素影响小幅回落。12月份M2同比增速13.8%，较11月小幅下降。金融机构新增人民币存款1.58万亿元，相比11月份大幅提升。一方面，季末存款回流表内因素再次出现，另一方面，财政存款也在年度最后一个月如期出现大规模投放，当月财政存款减少1.19万亿元。在存款回流和财政存款投放的推动下，12月M2季调后环比年化增速较11月大增，上升至21.2%。但同样因素导致去年同期M2基数也较高，因此基数因素是导致12月广义货币增速小幅放缓的主要原因。12月M1同比增速6.5%，也比11月有所提高。预计12月外汇占款将恢复小幅增长。虽然2012全年M2增速略低于14%的年初预期目标，但近期总体货币条件维持稳中略松的态势。

　　新增贷款乏力，其他融资方式的替代作用凸显。12月新增人民币贷款4543亿元，低于我们预期的5500亿元，为2010年1月以来月度最低值。新增贷款疲弱条件下存款却能大幅跃升，这种现象体现了债券、信托等其他融资方式对贷款的替代作用。12月份社会融资规模为1.63万亿元，同比增加3512亿元。其中，债券融资2078亿元，保持快速增长态势。与2011年相比，2012年信托贷款多增1.09万亿元，企业债券净融资多增8840亿元，而新增贷款仅多增7320亿元。非信贷融资方式的替代作用进一步提升，导致人民币贷款占社会融资规模的比例在2012年进一步下降为52.1%，比2011年降低6.1个百分点。因此，2013年在判断流动性和货币条件时，应更加关注社会融资总量等广义融资指标。

　　1月份流动性维持相对宽松局面。12月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为2.61%，较11月微升，比上年同期略低；质押式债券回购月加权平均利率走势基本相同。货币市场利率连续3个月保持平稳。由于财政存款年末季节性大规模投放和外汇占款出现改善，1月份货币市场资金面仍将维持相对宽松的局面，央行仍将通过逆回购等公开市场操作手段平滑市场流动性，维持市场利率基本稳定。

　　2012年全年8.2万亿元的新增贷款低于我们此前8.3万亿元的预测，也远低于我们去年初9万亿元以上的预测。这主要反映了去年债券等其他融资方式对信贷的替代作用。同时，监管机构在年末对于信贷节奏的控制也为2013年货币政策预留了一定的放松空间。我们预计2013年新增贷款将达到9万亿元，非金融企业债券净发行量进一步扩大至2.1万亿元，以确保实现“稳增长”目标的资金来源。为了实现“切实降低企业融资成本”的目标，央行今年上半年仍有降低基准利率1次、降低存款准备金率1-2次的政策空间。

　　彭文生为中金公司首席经济学家

　　作者：彭文生