建议拓宽融资融券标的范围

　　本报记者 曹淑彦

　　工银瑞信作为业内首批试水商品期货的基金公司，去年推出了多策略专户产品，工银瑞信专户投资经理李诗林在接受中国证券报记者专访时建议，适度降低股指期货保证金比例、放宽融资融券标的范围等，将有利于提升对冲效率。

　　中国证券报：近年来市场环境变化导致投资者预期、对冲模式等方面发生了哪些变化？

　　李诗林：早期投资者的预期很高，甚至要求高达20%的收益率，但是经过了多年市场的洗礼，投资者已日趋成熟和理性，并且意识到过高的收益率长期难以实现。我们也一直在思考，何种收益率水平更合理、长期相对可靠、稳定。从成熟市场经验来看，8%-10%的长期投资收益就很具有挑战性，而在当前市场环境下，综合自有客户和私人银行客户反馈，我们认为5%-7%的稳定收益率水平则较为合适。即如果一种投资策略，能够在扣除费用后比较持续、稳定地获得5%-7%的收益率，它就是一种符合投资者合理预期的、有效的投资策略，能够得到投资者的认可。

　　通过采用传统的单向“买入持有”型投资策略很难实现持续、稳定的合理投资收益，在境外市场比较常见的策略就是对冲基金普遍采用的套利及对冲策略，我们可以笼统地称其为对冲策略。此类投资策略一般在金融市场出现局部定价偏差时，同时买入或者卖出一种或多种具有高度相关性资产，而在价格回归合理定价区间时获利了结。自2010年股指期货产生以后，国内市场对冲策略一直在稳步发展。在股指期货发展初期，其定价效率相对不高，因而，经常出现比较好的套利机会，一些精明投资者即采用沪深300指数对应的一揽子股票组合与沪深300股指期货进行套利交易。近年来，随着参与套利交易投资者日益增多，此类套利交易的机会大大减少，预期收益也已经明显下降。

　　据我们了解，近期有许多投资策略开始转向阿尔法套利，即买入一揽子精选的股票组合，同时做空沪深300指数期货，希望精选的股票组合超越沪深300指数而获取风险较低的套利收益。但是随着证券市场效率提高，更多投资者运用数量化模型，导致这个领域的投资策略其预期收益率亦有开始下降的趋势。

　　中国证券报：工银瑞信的数量化团队采取怎样的对冲、套利策略，经过市场实际检验，哪种策略更为有效？

　　李诗林：我们数量化团队的专户产品追求绝对收益，采取多策略思路，投资范围包括股票、债券等多种基础证券，同时利用股指期货、商品期货等金融衍生工具来构造投资策略。采取多策略主要因为：单一、固定的策略在市场博弈下有效性会随着市场环境的变化逐渐降低；单一策略支撑的资金量一般不会很大，一般来说，许多追求绝对收益的投资策略能够容纳的规模大概几个亿，而多策略模式更有利于满足不同市场环境、不同客户需求，从而支撑资金规模可以较大；多策略的产品业绩表现更稳定，不会因某一个策略阶段性调整等而导致专户产品净值大幅波动。

　　目前策略库中储备的比较有效的大概有6-8种策略，包括固定收益类产品套利、股票组合阿尔法套利、商品期货套利等。任何一种投资策略都有其适用的条件，并且都需要根据市场环境的变化不断地改进，而且每一种策略在特定的时间段都可能出现阶段性失效，因此，很难说哪种策略总是有效。我们的思路是，根据特定市场条件与环境，把投资组合的资金分配于我们认为当前比较有效的投资策略上面。

　　中国证券报：基金专户利用股指期货进行对冲效果如何，是否还存在一些限制？

　　李诗林：监管部门关于基金专户新的法规实施以后，专户的投资范围已非常充足。但是，在实际运用过程中，也还存在一些微观层面的限制。例如，对冲专户在交易时效性方面与基金公司所管理的公募基金合规要求的冲突。此外，资金使用效率也比较低。因为，在当前市场条件下，由于股指期货收取的保证金比较高，加之转融通业务尚未推出，导致资金使用效率较低，从而影响策略的适用性。以阿尔法套利为例，它需要运用股指期货，但目前股指期货的交易所收取的保证金比例大约为13%-15%，再加上需要预留追加保证金部分，因此实际的资金效率只有75%左右，这要求选股模型的预期超额收益需要达到10%以上才能产生比较有竞争力的费后绝对投资收益。如果交易所方面能适度降低保证金率，降至10%以内则可以较大限度提升资金应用效率。

　　中国证券报：为进一步提高对冲效率，对制度层面有哪些建议？

　　李诗林：“我个人提出三点建议，一是期货交易所适当降低股指期货的保证金比例，例如可以降至8%-9%的水平；二是放宽融资融券标的，例如可以将融资融券的标的扩大到中证800指数的所有样本股；三是加快推出转融通业务。”