供给端整合带来的投资机会

　　汇添富基金专户投资部总监

　　袁建军

　　在经济转型的大背景下，未来十年中国经济增长速度较过去十年放缓的概率偏大。对于企业来说，需要面临的还有总体上经营成本仍趋于上涨，包括劳动力、环保等。观察发现，在经济增速放缓和企业成本上升的大背景下，大企业的市场份额在不断上升，中小企业的发展空间不断被压缩。这种发展环境将导致行业利润率下降，规模本身的重要性提高，规模效益的体现将会推动行业集中度的提高。中国当下出现了行业增长不快但大企业增速反而更高的案例。随着这一趋势的日趋显著，我们可以发现，在地产、养殖等多个行业都将出现供给端整合带来的投资机会。

　　比较典型的有房地产行业。2012年中国房地产销售同比增幅有限，但前十大地产公司的市场占有率大大提高，部分公司增幅甚至超过50%，主要原因在于国家严格限制房地产企业融资，导致只有龙头企业才能获得低成本的资金来源，无论银行和信托均倾向于将资金提供给全国性龙头公司。原来一些区域型地产公司凭借地方政府关系能获得房地产项目，但一旦资金来源成为最重要的要素后，全国性公司获得了快速发展机会。这虽然看起来偶然，但长期来看，各种发展要素门槛不断提高是中国经济发展面临的一个大背景。

　　同时，养殖产业正面临一场巨变。虽然食品消费依旧在增长，但增速已降为个位数。养殖业正出现供给端快速集中趋势。例如，养殖产业具有过万亿元产值，但行业极度分散，养殖技术非常落后。低端劳动力工资水平不断提高，使得农村家家户户养猪的模式正在不断退出，同时最近几年养猪行业龙头公司实现50%的规模增长。未来十年，养殖行业将迎来行业整合的黄金期。

　　因为规模化企业更重视环保和食品安全，所以规模化养殖企业的规模效应不是来自于投入下降，重点在于技术提升带来的单位劳动生产率的大幅提升。目前中国平均每头母猪产13-15头仔猪，美国是22-25头，欧洲达25-30头。如果中国的母猪产仔量平均提高3头，育肥期缩短20天，平均一头母猪将增加销售收入5000元（3头×1700元/头）。中国目前能繁母猪数量大约为5000万头，通过养猪效率提升的收入空间可达2500亿元。2011年是中国最近几年养殖利润率最高的一年，有6亿头猪出栏，平均效益约为每头400元，全年效益为2400亿元，而且这还是猪价处于较高水平下实现的。因此，猪养殖行业的发展方向在于提高效率，这一部分效应具有更大的空间。

　　养殖行业的整合是产业链型的，包括上游饲料行业也在走向快速集中。越来越多的企业将眼光投向了全球，在国外购买土地和养殖基地来降低养殖产业成本。

　　政策走向也是行业整合的重要变量。地方垄断和条块分割是一些行业即使处于低迷状态也无法整合的重要原因。钢铁行业就是一个典型。虽然该行业长期分散，但由于对地方GDP有重要贡献，导致长期无法整合，被国际上三大铁矿石企业盘剥了几千亿元的利润。百货业的分散程度也很高，但一直无法走向集中。虽然受到网购的冲击，利润增长放缓，但市场化整合依然遇到重重困难。因为这些百货公司在地方政府眼中也是优质资源。

　　一旦改革步伐加大，市场化整合的力度加大，规模化效应体现，很多行业和公司将释放出巨大的改革红利，为投资者提供更多更好的投资机会。