“新三板”将成多层次资本市场基石

　　做市商制度重要之处在于能解决科技型中小企业的定价问题。由于“新三板”挂牌的多为高新技术企业，这类企业大多依靠股权融资，通过企业的高增长让投资者分享收益。但由于高科技成长型企业难以定价，一般投资者很难判断其价值，因而投融资双方对企业的估值存在一定偏差 。做市商制度能让挂牌“新三板”的企业通过交易价格来决定融资价格，有效发现科技型中小企业的价值。

　　记者李光磊日前出炉的“新三板”管理暂行办法中多项规定相当“给力”，令业内人士非常振奋，如挂牌股票转让可以采取做市方式、协议方式等；挂牌公司为非上市公众公司，股东人数可以超过200人；实行主办券商制度等。

　　在很多业内人士看来，做市商制度符合交易需求，有望激活“新三板”。西部证券场外市场总部总经理程晓明表示，总体来看，挂牌股票转让制度的改革是本次暂行办法最大亮点，特别是做市商制度的实行，极大地满足了市场的期待。它不仅仅是一种市场交易制度，更是整个“新三板”市场运行的核心。

　　流动性较差一直困扰着“新三板”，在刚刚过去的2012年，这一状况并未得到改善。数据显示，2012年“新三板”挂牌公司仅成交638笔，同比下降22.8%，涉及1.456亿股，同比增加20%，成交金额仅放大4.29%，全年换手率2.07%，低于2011年2.93%的水平，远不及当前上交所主板两三个交易日的水平。

　　“过去"新三板"主要采用交易系统的非连续竞价方式进行交易，实际情况更接近一对一的协议交易，定价无标准，导致交易不活跃，也无通用的市场价格。”有分析人士表示，原交易制度下规定公司股东人数不能超过200人、不向个人开放，且交易起点高达3万股，也是导致“新三板”年成交量一直较低的原因。

　　除了增加市场流动性外，做市商交易对于股票估值意义重大。程晓明认为，做市商制度重要之处在于能解决科技型中小企业的定价问题。由于“新三板”挂牌的多为高新技术企业，这类企业大多依靠股权融资，通过企业的高增长让投资者分享收益。但由于高科技成长型企业难以定价，一般投资者很难判断其价值，因而投融资双方对企业的估值存在一定偏差。“做市商制度能让挂牌"新三板"的企业通过交易价格来决定融资价格，有效发现科技型中小企业的价值。”程晓明说。

　　也有观点认为，“新三板”活跃程度还是取决于自身，做市商制度只能起到“锦上添花”的作用。券商参与程度与市场活跃程度是互为因果的关系。一方面，只有市场活跃程度提高，流动性增强，券商参与度才会提高；另一方面，券商参与度提高后，增加“新三板”市场的资金供给，又会使市场更加活跃。根源还是市场本身要活跃。

　　此外，交易商交易制度对市场各方影响深远。

　　首先，直接增加券商的业务收入来源。做市商是以其自有资金和证券与投资者进行双向交易，从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现一定利润。截至1月9日，共66家券商获得相关业务资格，占全国券商总数一半以上，其中包括所有上市券商。

　　其次，对挂牌公司来说，做市商制度将使挂牌的股票交易价格更理性，更能准确地反映其投资价值。同时也使企业融资效率得以提高。“因为企业融资的难易程度与企业股票价格的高低有直接关系，企业股权能否成交关键在于价格，而不在于它的好坏，而这样的价格依据只能从连续竞价而形成的K线图中找到。”程晓明表示，连续竞价使“新三板”市场及其个股也将与主板、中小板、创业板一样有“K线图”，这样一来，企业要定向融资，引进战略投资者就可以寻找到股权转让的价格依据了。

　　除做市商交易制度外，挂牌公司的股东人数可以超过200人的规定在业内看来亦是“重大突破”。申银万国证券研究所市场研究总监桂浩明表示，“对于众多的股东人数超过200人的非上市公众公司而言，这一规定将为其进入"新三板"挂牌交易亮起绿灯。更多公司的进入，将极大提高交易活跃度，有利于"新三板"交易的市场化和规范化。”

　　伴随“新三板”的崛起，或许对中小盘股票产生偏负面影响。对此，东兴证券认为，一是分流资金，因为中小市值公司与“新三板”公司有一定的相似性；二是增加供给，预计未来会推出“新三板”公司的转板机制，那时候中小市值公司的供给将进一步增加；三是估值冲击，目前“新三板”公司的估值水平要低于中小市值公司，这会对中小市值公司的估值造成一定冲击。平安证券首席策略研究员王韧也表示，随着创业板自身的扩容和解禁，其估值溢价本身就有逐渐下行压力，而“新三板”扩容使可供投资的中小公司数量大幅增加。届时，可能会加速中小市值公司估值溢价的回归。

　　数据显示，截至1月6日，创业板PE(TTM)为34.28，中小板PE为28.01，沪深300PE为10.96。相比之下，创业板相对于沪深300指数的估值溢价仍高达3.13倍，接近历史高点。

　　“无论是对市场的分流作用，还是基础设施的建设作用，"新三板"都还是处在一个初级阶段。”方正证券宏观策略总监王宇琼则认为，“对二级市场，"新三板"可能会有一个分流作用，但是从正面因素看的话，实际上"新三板"的开板对于IPO拥挤的现象也会起到一定缓解作用，所以，"新三板"对市场的影响不会特别大，而且会是比较偏中性的。”

　　展望“新三板”的美好前景，有乐观人士预计，五年内总市值有望超万亿元。

　　证监会副主席姚刚表示，“新三板”的正式揭牌，对于改善中小企业发展的金融环境，增强资本市场对实体经济的服务能力必将产生积极和深远的影响。证监会主席助理张育军也曾表示，未来“新三板”将成为多层次资本市场的基石，“新三板”的规模将超过主板，也将分流等待在主板IPO的企业排队队伍。

　　"新三板"应该是未来比较大的一个发展方向，它使市场潜在的规模有所外溢。”王宇琼分析称，从美国市场发展的历程来看，事实上场外市场应该是处于整个资本市场金字塔的底端，起到承基性作用。

　　有机构预计，未来几年，全国88个高新区将陆续纳入试点范畴，五年内“新三板”挂牌公司将达到2800家左右，按每家市值规模4亿元到5亿元计算，“新三板”总市值将超过万亿元。

　　事实上，自2012年“新三板”首次扩容以来，企业挂牌节奏明显加快。截至2012年末，“新三板”挂牌企业200家。其中，2012年“新三板”累计挂牌企业105家，超过以往6年总和。2013年新年伊始，又有10家企业集中挂牌，2013年“新三板”挂牌数量或将加速扩张。李光磊 来源金融时报)