彭文生：外汇占款激增的因和果

　　要点：

　　国内：短期资本大量流入态势难以持续

　　1月银行代客结售汇顺差大幅回升，预示当月外汇占款增量可能超过去年全年。1月货币增速和社会融资总量大幅反弹，春节前银行间市场利率较为罕见地呈现平稳走势，流动性显著改善，除了央行在公开市场的流动性投放以外，当月外汇占款激增可能是一个重要因素。

　　1月贸易顺差和直接投资净流入相对平稳，外汇占款增长主要来自短期资本流入，有三方面原因：一是私人部门结售汇意愿变化，二是国内经济回暖推动流动性需求回升，三是股市楼市上涨带动短期“热钱”流入。

　　短期资本流入推升人民币的即期汇率，但离岸市场存在人民币贬值预期，这与过去经验相悖，显示人民币汇率决定机制发生变化。人民币结构性的升值压力消退，远期汇率更多受利率平价关系影响。推动当前资本流入的主要是短期因素，外汇占款大幅增长难以持续，央行通过提准等较大力度的紧缩来进行对冲的可能性不大。

　　2月PMI季节性下降，总体上显示经济增长平稳、通胀温和。预计2月CPI受春节错位影响同比涨幅回升至2.9%；1-2月份累计，工业增加值同比增速和消费零售同比增速小幅回落，固定资产投资同比增速则小幅上升；2月进口受春节错位影响同比负增长，但出口受低基数影响同比增速较快；2月信贷节奏放缓，预计新增贷款8000亿元，M2同比增长15.5%。

　　国际：日本消费转型的经验启示

　　二战后的日本和改革开放后的中国，有两个相似之处：经济增长都依赖强劲的投资和充足的劳动力供给支持，同时人口结构的变化也非常相似。从人口结构上看，中国类似于日本三十年前。不同之处在于，日本是城镇化早于人口红利，而中国是城镇化与人口红利叠加。

　　从消费总量上看，二战后日本消费市场保持了四十年年均10%的高速扩张，之后才趋于稳定。在劳动力市场趋紧、收入分配差距缩小、社会保障逐步建立的驱动下，我国消费市场总额扩张可能比日本更为迅速，预计从2010年的19万亿元增加到2020年的64万亿，年均增长13%，显著超过非消费行业。

　　从消费结构上看，日本的经验显示，政府消费与居民消费长期同步增长，与我国过去十年政府消费增长明显领先居民消费形成对照。未来随着政府可支配收入增速下降，这将难以持续。同时，我国的服务业消费占比显著偏低，增长空间广阔；而商品类消费的重心将呈现从高到低、从东到西、从城到乡的转移。

　　彭文生为中金公司首席经济学家

　　作者：彭文生