美邦服饰：2013年去库存仍将进行

　　2012年，上海美特斯邦威服饰股份有限公司（美邦服饰，002269）收入、净利润分别同比下滑4%、30%，低于市场预期，其中2012年四季度收入和净利润分别下滑27%、83%。

　　我们认为，收入下滑缘源于经济增速放缓和购买力下降造成的需求疲软，2012下半年加盟商订货意愿下滑 ；外延增长也放缓至9%；净利润下滑则来自于：1.直营店承担了主要的去库存责任导致直营毛利率同比下滑3.7个百分点，加盟毛利率则同比回升2.7个百分点，二者共同作用下综合毛利率保持平稳；2.租金和员工工资上涨导致销售费用依然高企，销售费用率同比上升6个百分点。

　　我们预计，目前整个服装零售行业的终端销售持续低迷、未见好转。从订货会情况来看，我们认为行业景气度大概率依然向下，预计2013年秋冬订单难以较2013年春夏订单出现回升。我们预计，2013年一季度美邦服饰收入和净利润均将继续同比下滑。

　　我们认为，美邦服饰近两年来的去库存较为有效，主要措施包括：1.主动缩减做货量；2.通过折扣店、网络销售清理库存；3.提高季中补单能力，增强精细化管理；4.持续对产品的设计开发进行创新。2012年末存货总额20亿元、存货收入比为21%，较前期改善但仍然偏高，我们预计，2013年去库存仍将持续进行。

　　我们大幅下调美邦服饰2013-2015年EPS预测至0.89元、1.00元、1.09元（原1.98元、2.41元、2.84元）。美邦服饰当前股价对应2013年PE为15倍，为服装行业平均水平，我们认为股价已反映了业绩增长放缓的预期，但短期缺乏催化剂，下调评级至中性。