未来铁路运价具备16%~32%上涨空间

　　中金公司

　　3月10日国务院机构改革方案公布，明确铁道部两会后撤销，政府职能并入交通部并成立国家铁路局，新组建中国铁路总公司承担企业职能。我们认为，这份政企分开方案正式开启了中国铁路资产价值重估的序幕。

　　改革后，铁路主要分为交通部、交通部下属的铁路局和中国铁路总公司三个系统。中国铁路总公司是下一步改革的主体，后续关注重点包括：价格改革（编注：铁道部部长盛光祖日前表示，目前，铁路的平均票价是偏低的，至于今后的火车票价，还要按市场规律办，按照企业化经营的模式来定票价），投融资体制改革，经营机制改革等。

　　价格改革方面，政企分开后，铁路总公司和目前的垄断国企没有区别，将自负盈亏，开始关注并努力提升盈利能力。因此，价格改革将是初期的重点：首先，价格将出现补涨机会，我们认为中期存在16%~32%的空间，2014年货运价格需上调8%左右。其次，特殊运价和普通运价已经接轨，尤其是大秦和广深的特殊运价已经是目前国内最低的运输价格，存在调整的机会；同时，铁路建设基金也存在回归企业的可能。最后，随着成本核算和清算机制改革深入，价格形成机制有望逐步从政府定价转变为铁路运输企业和市场定价。

　　我们之所以认为至少具备16%~32%的上行空间，主要来自于以下三个角度的对比测算：

　　从绝对运价的角度：目前美国、德国、日本的铁路吨公里货运价格约为0.14元人民币/吨公里、0.381元人民币/吨公里、0.444元人民币/吨公里，本次提价后国内货运价格为0.12元/吨公里，相比运价最低的美国仍有16%的上涨空间，较德国和日本更是有216%和270%的上涨空间。

　　从可比国家铁路运输行业的净资产收益率（ROE）角度看：德国铁路运输行业平均ROE约为6.29%，美国铁路货运公司平均ROE约为21%，由于目前中国铁路的周转效率已经据全球之冠，财务杠杆也没有太大的提升空间，因此中国若要达到发达国家的铁路运营ROE的话，必须在提高利润率水平上做文章，我们计算如果要达到德国和美国的ROE水平，需要全行业分别提升930亿元和3500亿元的税前利润，对应提价幅度在32%～120%之间。

　　从可比行业的ROE角度看：目前中国的电力行业、航空行业的税前ROE约为5%～10%，同前述逻辑一致，如果想要达到相同的税前ROE水平，则对应需要提升运价27%～57%之间。