券商资产证券化和收益凭证对债市的意义

　　观察哨

　　⊙河山 ○编辑 杨刚

　　继2月底公布《证券公司资产证券化业务管理规定(征求意见稿)》后，近日证监会又发布了《证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)》，引起市场广泛关注和讨论。这两项讨论稿的公布，显示出证监会推动证券业创新的决心和力度，使得证券业创新的深度广度得到加强。

　　这两项制度如果得以实施，对中国证券行业来说，是具有划时代意义的事件。券商收益凭证与券商资产证券化业务有许多共同之处——凡具有现金流量的基础资产都可以进行重新组合，打包成受益凭证或者资产证券化产品进行出售。而收益凭证对基础资产或关联标的的要求更加广泛，券商甚至可以纯凭自身信用来发行收益凭证。从收益凭证的定义来看，未来其产品设计上，可能会与风靡海外市场的衍生品CDO、CDS有着许多相似之处。未来券商通过收益凭证所融入的资金可以投资于收益凭证挂钩的特定标的，从而使得券商可稳定获得投资标的与收益凭证融资成本之间的差额。与券商传统的融资方式相比，券商进行投资的收益的不确定性可以通过发行收益凭证进行挂钩来对冲。这样一来，券商就可通过发行收益凭证实现大额资产负债吞吐，实现资产负债表内的业务规模扩张，并获取相应的固定收益。因此，券商发行收益凭证并将融入资金进行投资的全业务流程，本质上是广义固定收益证券业务的一环。

　　无论券商资产证券化业务还是收益凭证，都可以各类公开发行或者非公开发行的证券作为基础资产。因此，目前市场上一些流动性较差、无法用于回购或者抵押融资的非公开发行债券、信托计划、资管计划等金融资产，都可以作为基础资产予以盘活。这对于提高券商资产利用效率、提高这些金融资产流动性和降低其发行人债务融资成本均有积极意义。

　　此外，收益凭证可以看作是券商通过发行一项结构性证券进行融资。从其内涵来看，可发现其特性类似于高门槛、可转让的银行理财产品，在某种程度上，可以视作券商自己发行的表内“理财产品”。类似银行通过发行理财产品形成“资金池”，券商也可以通过发行收益凭证构建自身的“资金池”。由于收益凭证与相关特定标的关联，因此，券商发行的每一个收益凭证产品的挂钩标的都是确定的。与银行将“资金池”资金投资于不特定资产相比，未来券商收益凭证的产品设计清晰，操作透明，风险能有效隔离，风险更为可控。同时，由于分业监管的政策差别，券商收益凭证也比银行表内理财业务的成本低。目前，有不少券商的固定收益部门以投资顾问形式与银行合作，将银行理财产品资金池的资金投资于债券市场。在近期央行和银监会对于银行理财产品尤其是资金池业务加强监管的背景下，银行理财产品资金成本在未来有上升可能。而券商收益凭证正好可以规避银行理财产品资金池业务的监管限制，继续为投资者提供适宜的投资产品，并保持债券市场的这部分资金供给，这将对债券市场形成直接的支持，对债券市场的稳定和发展具有积极意义。

　　作者：⊙河山 ○编辑 杨刚 (来源：上海证券报)