衡量货币超发需找准标尺

　　胡蓉萍/文 央行3月10日发布的初步统计数据显示，2月末，中国的广义货币供应量（M2）余额达到99.86万亿，逼近100万亿，居世界第一，是排名第二的美国的1.5倍，而接近中国GDP的2倍。从2002年初的16万亿，到如今逼近100万亿，十年间M2增长超过5倍，货币是否超发再引争议。

　　但在争论之前，有必要弄清楚M2的来源和真实含义。事实上，受多种因素影响，不同国家M2水平的不一致有其深层次原因，并存在统计口径不一、可比性不强等问题。因此，简单地以M2与GDP的比值来衡量某一国家货币是否超发值得商榷。

　　经济学意义上的广义货币M2与人们通常所说的货币（纸币和硬币）是不同的。后者指的是个人、企业、机关团体等持有的流通中现金，是真正意义上央行向社会公众发行的货币，也就是经济学中的M0。与世界主要国家相比，中国的M0并不高。比如，2012年末，美国、欧元区、日本的M0都在1万亿美元左右，而中国的M0为5.5万亿元人民币，约合8665亿美元。从与GDP的比例看，中国M0/GDP为0.11，略高于美国和欧元区。这是由于中国人更习惯使用现金，发达国家公众更多地使用银行卡和支票等非现金结算工具。而同期日本的M0/GDP为0.16，高于中国。

　　除了M0以外，能形成现实购买力和流通手段的还有那些能开立支票的活期存款。这就形成了所谓的狭义货币M1，即M1等于M0加可开立支票的活期存款。需要指出的是，由于M1是现实的购买力和支付手段，所以直接影响各种商品价格的是M1的数量，而不是所谓的广义货币M2。2012年中国的M1为30.9万亿元人民币，与GDP之比为0.59，高于美国的0.16，与欧元区的0.52接近，而远低于日本的1.15。从增速看，2008年到2012年中国的M1/GDP年均提高 0.7%，远低于美国的9.9%、日本的 3.8%和欧元区的4.6%。

　　现在，受到大家广泛关注的是广义货币M2。M2是在M1基础上加上定期存款、储蓄存款等各种存款。M2中很大部分并不是现实的购买力和流通手段，更不是央行直接发行的货币，但为什么还会被称为货币呢？因为在一定条件下，M2能较容易地转化为现实的购买力M0或者M1。还有人认为货币不仅是支付手段，还应该是财富储藏的手段，所以M2实际包含了公众以银行存款形式保存的财富。可见M2的增长在很大程度上反映了居民收入和社会财富的增长。近年来，中国M2的较快增长，主要不是由央行发行的流通中现金M0引起的。从2008年到2012年的五年间，中国M0仅增加2.4万亿元，单位活期存款增加13.2万亿元，而定期存款以及储蓄存款等其他存款增加41.5万亿元，个人存款占M2比重始终在40%以上。定期存款的增加则主要是因为中国居民可支配收入的快速增长及居民的储蓄意识普遍较强。数据显示，中国国民储蓄率从1992年的37.9%上升至2011年的51.1%，19年上升了13.2个百分点。

　　另外，中国是间接融资为主的融资模式，而间接融资以银行为载体，融入融出的资金多在居民或企业的存款账户上反映，导致派生存款较多，从而导致M2统计基数较大。

　　还有很重要的一点是，中国改革开放以来，随着市场化进程的推进，原先通过计划调拨等方式分配的各类生产要素逐步推向市场并以货币的形式表现出来，比如土地、房屋等以前未计价或计价很少的资产进入市场交易后实现了价值的货币化，进而导致货币需求量增加，极大地推动了中国的货币化进程。

　　中国正处于经济货币化进程中，导致对货币量需求也较大。欧美等发达经济体经过长期的发展过程，其货币化程度已达到较高水平，目前处于趋稳阶段。同时，由于我国货币化进程起步晚、推进快，短时间内要走完西方发达国家百余年的路程，经济货币化在时间上的密集程度要远高于西方发达国家，从短期看就会体现为M2的增长速度相对更快。

　　相比M2增速，大家近来关注M2/GDP这个指标。 2002年，这个指标是154%，如今已经上升到接近200%，在国际上是比较高的。其实，亚洲国家M2/GDP普遍高于欧美国家。2011年末，日本、韩国、新加坡的M2/GDP分别为1.7、1.4、1.4，均高于美国的0.6和欧元区的0.9。

　　事实上，受多种因素影响，不同国家M2水平的不一致有其深层次原因，并存在统计口径不一、可比性不强等问题。因此，简单地以M2与GDP的比值来衡量某一国家货币是否超发值得商榷。

　　首先是M2与GDP两者并不可比。广义货币M2是一个时点数据，是存量概念；而GDP是一段时期的累积数据，是流量概念。用M2和GDP这两个性质并不相同的时点数与时期数进行比较并不恰当。

　　其次不同国家M2的统计口径与可比性存在差异，不应直接比较。如果按照美国口径计算，中国2012年M2仅为60万亿元人民币左右，这主要是因为美国M2中不包含10万美元以上的定期存款，而中国M2包含所有定期存款，可见中国的M2统计口径远大于美国。因此，直接采用各国公布的M2数值与GDP作简单横向比较会存在很大偏差。

　　当然，货币的外生性也导致中国M2较高。人民币目前尚未完全实现自由兑换。这使得一方面国内经济发展带来的人民币供应在国内积存；另一方面，贸易顺差和外国投资带来的大量外汇储备需要用人民币兑换后投入国内市场，进一步导致国内人民币供应量大量增加。

　　此外，由于历史上M2与经济增长、就业状况、物价水平等主要经济指标有较为密切的相互关系，因此M2常被作为货币政策调控的中间目标。但现在很多发达国家，如美国，已不再把M2作为调控目标，也不特别重视M2的数量以及与GDP的比例，因为他们发现M2与中央银行保持物价稳定的目标之间并没有必然的联系。虽然中国央行目前仍把M2作为货币政策的中间目标，通过公开市场操作、调整法定存款准备金率和银行存贷款基准利率来控制M2的增长，但中国央行也正在放弃将货币供应量这个过去被“相机抉择”的货币政策奉为圭臬的工具，转而将政策利率作为引导预期的手段，即“管理通胀预期”。