煤炭：回调充分后逢低布局 荐6股

　　投资提示

　　股价已部分反映负面因素,但政策导向尚不明朗,基本面缺乏正面催化剂,待回调充分后布局超跌个股。在国五条、银八条、IPO重启、雾霾事件、煤炭补库存结束等因素的影响下,A/H煤炭板块自年初高点(2月/1月)以来分别调整了21%和22%,部分个股已接近去年低点。考虑到煤价旺季不旺,复苏缓慢,一季度盈利可能不及预期,且地产及理财产品监管的影响仍有待观察,预计A/H板块仍有10%/5%左右调整空间。建议2Q维持谨慎,回调充分且政策导向明朗后逢低介入调整幅度大而盈利下调风险小的个股。A股兰花科创和中国神华排序在前;H股中国神华居首,其次中煤能源,第三选择伊泰煤炭和兖州煤业,回避首钢资源和恒鼎实业。

　　理由

　　国内经济维持弱复苏,但进一步回升存在压力。3月中采PMI为50.9%,连续6个月位于荣枯线之上,但却属于历史上3月份最低水平,表明当前经济复苏势头仍然偏弱。1-2月工业企业利润增速从2012年的5.3%飙升至17.2%,主要由于低基数以及去年4季度以来的经济复苏。此外,高频数据显示3月PPI可能继续下跌,反映总需求复苏动力不足。

　　总体来看,在出口转暖和刚性投资的拉动下,预计经济仍将维持温和复苏态势,但进一步回升存在一定压力。

　　调控政策的方向和执行力度是决定2Q走势的关键。一线城市房地产调控细则未超出预期,但如果出现“量跌价不跌”的情况,政策仍可能存在变数。银监会加大银行理财产品的监管未必会造成社会融资量大幅下滑,但2Q中后期企业融资高峰到来以及IPO重启可能导致股市资金面压力上升。当然市场对上述政策已有一定的反映,不确定性主要来自现有政策的执行力度以及新政府关于其它政策的方向。

　　煤价短期维持疲弱、中期有望缓步回暖,盈利面临一定下调压力。电监会数据显示3月日均发电量同比增幅约为7-8%,与过去几个月的增速相当(证实了经济持续弱复苏);随着两会以后项目陆续开工,投资回升势头有望延续,近期钢价有所企稳,而水泥价格也逐步回升,给中期煤价注入一定上涨动力。但由于煤炭去库存尚未完成,短期煤价弱势将延续,预计实质性反弹或要等到下半年(维持上半年仍处底部的判断),一季报前后行业盈利预期可能进一步下调。

　　当前估值已具有一定安全边际,调控效果有待观察,基本面缺乏催化剂。受到政策调控、雾霾事件、煤价转跌等多重负面因素的影响,A/H股煤炭板块自年初高点以来已累计回调21%/22%,大幅跑输同期大盘的9%/8%。目前的PE中值分别为13.7x/9.5x,低于15x/12x的历史中值,部分反映了盈利下调的风险和估值中枢缓慢下移的趋势,预计下行空间10%/5%,但2季度板块缺乏反弹催化剂,建议等待回调充分,政策明朗后再逢低吸纳。

　　估值与建议

　　2Q整体维持中性,重点布局回调充分、盈利风险低、估值优势明显的个股,A股偏好盈利确定性强、估值便宜的神华和兰花,H股首选神华,其次中煤,再次选择伊泰和兖煤,回避首钢和恒鼎。中国神华经营稳健,业绩目标远好于行业水平,估值优势明显,分红收益率达4.5%,2013年A/H股PE为9.0x/8.8x。兰花科创资源禀赋优异,业绩确定性较强,估值较便宜,2013年PE为12.9x。中煤能源成本控制有所改善,王家岭投产将对盈利产生较强保障,估值优势明显,2013年A/H股PE为10.7x/7.7x,P/B为1.0x/0.7x。伊泰煤炭资源禀赋优良,经营效率高,铁路和煤制油业务优势明显,2013年H/B股PE为9.5x/9.1x。兖州煤业盈利不确定性较大,近期国内煤价下跌和国外动力煤合同价下跌将对盈利产生较大冲击,2013年P/E分别为34.3x和14.2x,P/B为1.8x/0.8x。首钢资源缺乏成长性,焦煤价格回调将带来补跌压力,2013年P/E为16.7x,P/B为0.8x。恒鼎实业估值已较便宜但债务和现金流风险高,而煤价低迷、煤矿停产、财务费用高企等多重压力可能导致公司继续亏损,2013年P/B为0.4x。

　　风险经济复苏低于预期,煤价大幅下跌。（中金公司）