黄金暴跌背后的逻辑

　　近期黄金暴跌之后，看空黄金、12年牛市结束芸芸言论充斥各大媒体，随之对世界经济的复苏充满悲观之情，在此笔者却有不同的观点。

　　我们先看一下此次导致黄金暴跌的导火索。欧盟为筹集拯救塞浦路斯财政危机的资金，逼迫塞浦路斯政府抛售黄金筹措现金，随之全球闻到血腥味道的投机资金“落井下石”大肆抛空、赚得盆满钵满，这种单纯的事件会导致长期的熊市吗？显然有些牵强。

　　从2008年爆发金融危机，已经过去四年。在四年当中，美国股市不断地创出新高、经济复苏持续，欧债危机虽然未得到根本解决，但显然脆弱的平衡显示各国政府共同努力的结果，中国经济的有序软着陆也反映新一届政府执政的高明之处。也就是说，全球经济虽然还存在不确定因素，但目前基本面相对稳定。

　　既然如此为何黄金还会暴跌呢？

　　我们从历史看黄金的走势背后的因素，不仅是黄金，包括其他大宗商品真正的起涨点应该从2001年开始。当时，互联网科技泡沫破裂，格林斯潘开始长达八年的低利率及弱美元政策以刺激经济，加上中印等新兴国家的经济发展，全球大宗商品稳步上涨，黄金由2001年的每盎司250美元上涨到2008年的高价900美元，接近同期CRB商品指数的上涨幅度。在此阶段，应该说全球经济的发展处于一个良性的发展阶段，自由竞争的市场化氛围导致大宗商品普涨，黄金在此阶段与其他资产类商品并无本质的区分，如与美元的负相关关系就极为典型。

　　但是一切都因2008年的金融危机而改变，危机爆发后，以伯南克为主导的美联储过度解读次贷危机对经济的影响，率先推出量化宽松货币政策以拯救经济，欧洲、中国等国家史无前例地采取共同一致性宽松货币政策及积极的财政政策，全球货币供应量急剧上升，货币主导资产类商品名义价格成为2009年以后经济的一大特点，具有金融避险属性的黄金，甚至于具有融资功能的铜价格进入百年新高，凯恩斯主义主导的政府经济治理模式此时起到主导作用。

　　但自2011年三季度以后，由于货币推动经济的乏力特性显现，工业主导的GDP均处于下降趋势，尤其是欧洲国家债务导致的危机时有显现，以中国为代表的新兴国家经济减速已成为共识，对两者的担心使得避险资金不断地进入黄金投资市场，不断地推高价格屡创新高。而与此对应的是金属、能化等大宗商品的价格见顶回落、不断走出新低。

　　另一方面，由于全球政府都意识到过度宽松的货币政策所带来的隐患，即通货膨胀的预期对经济复苏的损害。由此，美联储不断地吹风适时加息，中国政府也采取相对收紧的信贷政策，欧洲各个国家尽最大的努力消减财政赤字。以上的行为实际上说明政府正在做准备寻找时机退出国家干预经济的治理模式，将经济的发展交还于市场、重塑市场经济的自由调节模式，这一政策的预期对本来已经泡沫化的黄金带来重压。

　　我们可以从微观的技术层面来解释这一问题：在M2广义货币规模限定的前提下，即市场处于自由调节状态，美元与黄金的负相关关系较为典型，美元指数自2001年122下跌至2007年75点，黄金呈现较为稳定的涨势；而2009年以后M2广义货币无限制滥发从而导致大类资产表现为同涨同跌，泡沫化程度极为明显，商品供求关系主导价格反而降为其次，黄金与美元的负相关关系也产生偏差，甚至在2009年还出现美元与黄金同涨同跌的现象。

　　正是基于以上的原因：货币政策的紧缩预期、美元升值的开始、大宗商品的普跌、黄金泡沫化程度高居。塞浦路斯的黄金抛售只是一个导火索而已，长期积累的泡沫一夜之间被刺破，恍如皇帝的新衣瞬间被广大投资人识破，所以黄金的下跌就顺理成章了。

　　但未来黄金会步入熊市吗？显然不会。首先，去货币化是一个漫长的过程，黄金的名义价格在很长的一段时间还会维持在一个相对高位，以1300美元为中枢的1200~1400美元区间将是未来3年的中期底部，这是由于滥发货币与商品名义对价使然，也就是我们所说的商品价值二次重估时代的特征；其次，尽管全球经济步入复苏初期，但不确定因素还有很多，如地缘政治与领土的争端、欧洲一体化进程的变数，市场需求弱化等因素，使得全球经济在相当长一段时间还会争端不断、摩擦不断，全球经济还会处于不确定状态中，甚至还有可能由于紧缩政策导致的社会混乱现象的出现,近期IMF调低世界经济增速0.2个百分点，已经说明经济预期回落的本质，事实上未来各国政府在去货币化政策的制定过程中还会更加的谨慎。

　　中国古人讲“盛世的古董、乱世的金”，只要经济不是实质性复苏、政府没有完全退出市场管制、美元没有有效的结构性升值，民众对经济的信心还会依然不足，对风险与不确定性的担忧还会促使不断增长的黄金需求，至少在未来2~3年依然如此！

　　（作者为中期研究院常务副院长）